利率债3月月报：利空仍在利好尚未发酵，莫要轻言做多-20180307-渤海证券-18页-2mb

利率债3月月报总结

核心内容概述

2018年2月，中国利率债市场整体呈现下行走势，收益率曲线变陡，市场情绪回暖。尽管利率债发行融资总量较1月有所缩量，但由于到期量较小，净融资量较上月显著增加。然而，3月市场仍面临诸多利空因素，利好尚未充分发酵，因此不建议轻言做多。

主要观点

1. 利率债市场回顾

• 一级市场：2月利率债发行融资总量为3513.21亿元，较1月减少1559.49亿元。但净融资量为1377.71亿元，较上月增加1911.21亿元。
  • 国债发行8只，融资1200亿元，到期6只，偿还1420亿元，净融资-220亿元。
  • 政策性金融债融资2027.6亿元，地方政府债融资285.61亿元。
• 二级市场：现券收益率整体下行，短端下行幅度更大。
  • 10年期国债收益率从3.92%降至3.82%，月内下行9.4个基点。
  • 国开债收益率同样下行，但短端幅度不及中长端。
  • 国开债与国债利差收窄，2月28日隐含税率为21%，较1月末略有回落。
• 国债期货：10年期主力合约月均收盘价为92.08元，5年期为96.07元，略有回升。

2. 资金利率情况

• 央行2月净投放资金4895亿元，市场流动性较为充裕。
• 资金利率多数下行，Shibor隔夜、7天、3个月月均值分别为2.59%、2.86%、4.71%，较1月分别下降5.66BP、3.03BP、0.62BP。
• R007与DR007利差收窄至24BP，较上月缩小15.8BP。
• 同业存单发行利率1个月与3个月期下行，6个月期上行。

3. 国内经济观察

• PMI数据：2月制造业PMI为50.3%，较上月回落1.0个百分点，但高于2012年以来同期水平。非制造业PMI为54.4%，服务业与建筑业均有回落。
• 中观数据：发电耗煤、高炉开工率、商品房成交均有所回落，显示经济活动在春节后有所放缓。
• 通货膨胀：农产品价格整体上行，但猪肉与鸡蛋价格回落；原材料物资价格多数下行，水泥价格跌幅显著。

4. 外汇市场情况

• 人民币对美元呈区间波动，月均值有所升值。
• 美元指数月均值为89.71，较上月下降1.22%；2月下半月开始上行，2月28日达90.67，上涨1.74%。
• 中美10年期国债利差持续收窄，2月平均为102BP，较上月收窄33.23BP。

5. 海外债市跟踪

• 主要经济体国债收益率多数上行，尤其美国10年期国债收益率月均值为2.86%，较上月上升27.62BP。
• 美联储3月加息概率达87.4%，预计将推动美债收益率上扬，对国内债市形成压制。

3月展望与债市策略

1. 资金面与监管风险

• 资金面：3月上旬“两会”期间资金面有望保持平稳，但中下旬可能因MPA考核等因素重回偏紧状态，流动性结构性不平衡可能显现。
• 监管：资管新规在3月出台概率较大，其落地可能对市场情绪形成压制，若超出预期则可能带来进一步调整。

2. 供给压力

• 3月利率债发行量将明显上升，对收益率形成下行压力。

3. 基本面与政策环境

• 国内经济基本面尚未出现明显利好，调低赤字率表明政府认为经济下滑压力不大。
• 海外经济未出现明显转向，但美联储加息和贸易保护主义可能对国内债市形成不利影响。

4. 投资建议

• 交易型机构：建议继续采用短久期高评级票息策略。
• 激进投资者：可在收益率回升后，择机入场进行波段操作。
• 趋势性机会：仍需等待，当前不宜过度乐观。

风险提示

• 监管超预期落地：可能对市场情绪造成冲击。
• 资金面超预期宽松或收紧：可能影响债券市场流动性及收益率走势。

关键信息汇总

• 2月净融资：1377.71亿元，较上月增加1911.21亿元。
• 国债收益率：10年期国债收益率月内下行9.4BP，短端下行幅度更大。
• 国开债与国债利差：2月28日收窄至105.68BP。
• 隐含税率：2月28日为21%，较1月末略有回落。
• 央行操作：2月净投放4895亿元，流动性较为充裕。
• PMI数据：制造业PMI为50.3%，非制造业PMI为54.4%，综合PMI为52.9%。
• 美联储加息：3月加息概率达87.4%，美债收益率上行。
• 资管新规：3月出台概率较大，可能影响市场情绪。
• 3月发行量：利率债发行量将明显上升，对收益率形成压制。

图表目录（摘要）

• 图1：各期限国债收益率走势
• 图2：各期限国开债收益率走势
• 图3：国开债与国债利差走势
• 图4：隐含税率
• 图5：二级市场现券成交量
• 图6：国债期货收盘价
• 图7：央行公开市场操作
• 图8：货币政策工具中标利率
• 图9：Shibor利率走势
• 图10：银行间质押式回购利率
• 图11：存款类机构质押式回购利率
• 图12：R007与DR007利差
• 图13：同业存单发行利率
• 图14：同业存单发行与融资规模
• 图15：制造业PMI
• 图16：制造业PMI分类指数
• 图17：非制造业PMI
• 图18：非制造业PMI分类指数
• 图19：6大发电集团日均耗煤
• 图20：全国高炉开工率
• 图21：30大中城市商品房成交面积
• 图22：30大中城市商品房成交套数
• 图23：农产品批发价格200指数
• 图24：主要农产品平均批发价
• 图25：RJ/CRB商品价格指数
• 图26：南华工业品指数
• 图27：Myspic钢价指数
• 图28：全国水泥价格指数
• 图29：原油期货结算价
• 图30：环渤海动力煤价格
• 图31：美元兑人民币
• 图32：美元指数
• 图33：主要经济体国债收益率
• 图34：中美10年期国债利差