20170803-招商证券-实体经济观察系列报告之四_环保约束推升相关中游行业盈利增速_11页_487kb

证券研究报告总结

核心内容

本报告聚焦于2017年国内中游行业在环保约束下的去产能趋势及其对行业盈利、集中度和投资需求的影响。报告指出，尽管中游行业未设定明确的去产能目标，但环保、安全、质量等制度性约束已显著推动其产能调整，从而改善供需关系和盈利水平。

主要观点

• 环保约束推升中游行业盈利增速：环保政策趋严，导致部分中游行业产能收缩，库存下降，进而推动产品价格和利润水平上升。例如，造纸、有色、建材等行业在环保压力下表现出明显的盈利改善。
• 供给收缩与需求稳定形成价格回升：在环保约束下，供给受限而需求保持稳定，使得工业品价格回升，延续盈利改善趋势。
• 行业集中度提升：环保政策促使中小企业退出市场，大型企业则通过兼并重组等方式提升行业集中度，从而增强盈利能力。
• 制造业投资保持平稳：行业集中度提升和盈利改善增强了企业投资信心，制造业投资增速有望回升至 5%-10% 区间。

关键信息

一、主要预测与最新数据（2017年6月）

二、环保约束对中游行业的影响

• 造纸行业：受环保督查影响，纸浆价格上涨，但补库存力度偏弱。2016年12月造纸业利润增速比11月提升4.7个百分点，与环保督查时间点吻合。
• 有色行业：氧化铝产量在2016年5月触底后逐步回升，但年末增速低于历史平均水平，产能利用率提升可能部分由落后产能淘汰所致。
• 建材行业：环保督察重点行业之一，水泥玻璃行业产能利用率有所回升，但生产收缩可能与环保约束有关。

三、行业集中度提升

• 大型企业PMI：自2016年3月以来，大型企业PMI持续处于景气区间，而小型企业PMI持续低于临界值，两者差距扩大。
• 国有企业利润增速：高于私营企业、外商企业和集体企业，显示行业集中度提升。
• 水泥行业集中度：2013年熟料产量前四大企业占比为44.5%，2016年升至54.6%，前十大企业占比由63.7%升至75.1%。
• 行业龙头利润占比：2016年内地和香港上市前四大水泥企业净利润占比由79.3%升至88.4%，显示行业集中度提升。

四、制造业投资趋势

• 大中型企业利润占比：2017年1-2月达到64.3%，为金融危机以来最高，带动整体工业企业利润增速达31.5%。
• 制造业投资：预计全年增速将回升至 5%-10% 区间，部分行业投资稳定增长，有助于缓解整体投资下滑。

结论

环保约束在中游行业中起到了明显的去产能作用，推动了行业盈利改善和集中度提升。在需求稳定、供给收缩的背景下，工业品价格和盈利水平有望持续改善。此外，行业集中度的提升将增强龙头企业盈利能力，并带动制造业投资回稳，对整体经济稳中求进具有积极作用。

图表引用

• 图1：纸浆价格大幅上涨，但补库存力度偏弱
• 图2：各类纸制品产量增速较低
• 图3：造纸业收入和盈利形势大幅改善
• 图4：氧化铝产量下降，产能利用率上升
• 图5：玻璃价格高企但产能利用率无力扩张
• 图6：环保约束有助于提升行业利润增速
• 图7：小型企业PMI长期低于大型企业PMI
• 图8：国有企业利润增速快于其他类型企业
• 图9：大中型企业利润占比持续提高
• 图10：水泥行业集中度逐年提高
• 图11：大中型企业利润占比对整体利润增速的影响
• 图12：水泥价格与投资增速
• 图13：炼焦企业开工率提升对行业投资需求的影响
• 图14：浮法玻璃产能利用率提升对所在行业投资增速的影响

分析师信息

• 谢亚轩：招商证券研究发展中心分析师（执行董事），南开大学经济学博士，多次获得新财富最佳分析师奖项。
• 张一平：招商证券研究发展中心宏观经济分析师（副总裁），南开大学经济学博士。
• 闫玲：招商证券研发中心宏观组高级分析师，北京大学经济学硕士，香港大学金融学硕士。
• 刘亚欣：招商证券研究发展中心宏观经济分析师，美国雪城大学金融学硕士。
• 周岳：招商证券研究发展中心宏观经济分析师。
• 林澎：招商证券研究发展中心宏观经济助理分析师，中山大学金融学博士。

投资评级定义

• 公司短期评级：

  • 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
  • 审慎推荐：公司股价涨幅在基准指数5%-20%之间
  • 中性：公司股价变动幅度介于±5%之间
  • 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上

• 公司长期评级：

  • A：公司长期竞争力高于行业平均水平
  • B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
  • C：公司长期竞争力低于行业平均水平

• 行业投资评级：

  • 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
  • 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
  • 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数

重要声明

本报告由招商证券股份有限公司编制，基于合法取得的信息，但不对信息的准确性或完整性作任何保证。本报告仅作为参考，不构成投资建议。客户需自行判断并承担投资风险。