20180201-天风证券-广发证券-000776.SZ-政策边际改善_市场化机制成为蜕变内因_16页_932kb

广发证券（000776）总结

核心内容

广发证券作为行业龙头券商，在政策边际改善和市场化机制推动下，展现出稳健经营和持续发展的能力。公司拥有丰富的业务牌照和集团化的金融服务能力，形成了多元化的业务结构，其主营业务收入稳居行业前列。2017年第三季度，公司实现营业收入148.78亿元，同比下降2.07%，但归母净利润同比增长2.95%至63.67亿元，位列行业前三。2018年，公司预计营业收入将增长至228亿元，归母净利润增长至92亿元。

主要观点

1. 市场化机制与治理结构：广发证券的稳定股权结构和现代企业治理机制为其市场化发展提供了坚实基础，成为其持续壮大的关键内因。
2. 业务多元化：公司业务结构趋于均衡，涵盖经纪、投行、资管、自营业务等，各业务线均有贡献。
3. 投行业务：公司IPO业务受益于发行常态化和从严审核，有望继续成为业绩增量。再融资新政边际影响逐步消退，18年再融资业务有望改善。财务顾问和跨境业务增厚投行业绩。
4. 资管业务：主动管理规模占比高达59%，在行业中排名第二。尽管通道业务收缩，但公司凭借主动管理能力和规模效应，仍具备竞争优势。
5. 经纪业务：公司采用“财富管理+科技金融+综合经营”三轮驱动策略，佣金率略高于行业，降幅低于行业，市占率维持稳定。互联网化和科技金融助力增强客户黏性。
6. 自营业务：成为公司收入新的发力点，2017年前三季度投资收益达65亿元，同比增长23%，占收入比重超过40%。
7. 信用业务：融资融券和股票质押业务有较大发展空间，公司融资融券余额增长，利息净收入显著提升。

关键信息

• 业务结构：2017年前三季度，公司各业务收入占比分别为：经纪业务22.21%，投行业务12.72%，资管业务18.34%，自营业务42.87%。
• 盈利预测：2018-2019年营业收入分别为228亿元和245亿元，归母净利润分别为92亿元和102亿元，同比增长率分别为8.49%和10.48%。
• 估值：公司预计2018年市净率（PB）为1.41倍，目标价为21.8元，给予“增持”评级。
• 风险提示：业绩不及预期、市场大幅波动。

业务分析

投行业务

• 公司IPO业务在2017年完成34家企业首发，市场份额7.56%，主承销金额177.14亿元。
• 债券承销规模有所下降，但公司通过财务顾问和跨境业务拓展，保持了投行业务的竞争力。
• 2018年，预计IPO募资规模为205亿元，再融资业务有望改善。

资管业务

• 公司主动管理规模为3559亿元，占比59%。
• 资管业务收入下降10%，主要受去通道影响，但公司有望通过优化结构和提升主动管理能力，保持行业领先地位。

经纪业务

• 佣金率略高于行业，降幅低于行业，市占率为4.54%。
• 公司通过财富管理转型和科技金融提升，增强客户黏性，佣金下滑速度较慢。
• 移动端平台和互联网金融优势，助力引流增量，降低获客成本。

自营业务

• 投资净收益达64.87亿元，同比增长22.53%，占收入比重超过40%。
• 自营以固收类投资为主，风险较低，同时受益于结构性牛市行情。

信用业务

• 融资融券余额增长，利息净收入提升。
• 股票质押业务理论需求规模提升至17.66万亿元，公司具备较强的业务拓展能力。

投资建议

• 给予公司2018年1.8倍PB，目标价21.8元，评级为“增持”。
• 预计公司将在2018年及2019年实现收入和利润的稳步增长，受益于政策改善和业务优化。

可比公司估值

• 选取5家可比券商，计算得加权平均市净率为1.59倍，公司因股权结构和客户结构优势，给予1.8倍PB估值。

总结

广发证券凭借其市场化机制、多元化的业务结构和强大的综合运营能力，在严监管环境下展现出良好的发展潜力。公司各业务线均具备增长动力，尤其是投行业务和自营业务，预计将在2018年和2019年实现收入和利润的稳步提升。给予“增持”评级，目标价21.8元。