20160614-第一创业-债券市场的投资机会仍需等待_防范风险成为政策主基调_14页_852kb

宏观经济与利率债市场分析总结

核心内容

本报告主要分析了2016年中国经济企稳过程中所面临的多重风险，以及在此背景下货币政策与债券市场的发展趋势。

主要观点

1. 中国经济趋于平稳，但风险依然存在

• 投资支撑企稳：中国经济的企稳主要依赖于投资，尤其是房地产投资的回升。房地产销售带动了房地产投资的增长，一线城市的地王频出表明市场热度依然较高。
• 风险点：
  • 房地产降温：房地产市场的两极分化不利于去库存，同时推高了企业经营成本。
  • 民间投资下滑：民间投资增速大幅下降，反映经济活力不足，影响企业融资环境。
  • 美联储加息溢出效应：人民币面临贬值压力，可能对金融市场造成冲击，影响货币政策独立性。

2. 货币政策陷入两难

• 宽松空间受限：国内外经济环境变化压缩了货币政策宽松空间，通胀回落虽有利债券市场，但市场流动性担忧和政策导向限制了利率债的上涨空间。
• 中性货币政策：在去杠杆与稳增长之间，货币政策将维持中性，避免过紧导致房地产泡沫破裂或过松加剧金融风险。

3. 金融监管趋严，防范风险成为政策主基调

• 加强监管：近半年来，“一行三会”加强了对金融业的监管，特别是收紧通道业务和降低杠杆率。
• 银行风险加剧：
  • 盈利能力下降，五大行净利润增速大幅放缓。
  • 不良贷款余额和不良率上升，显示银行系统风险累积。
  • 资产结构异化，大量信贷通过非存款形式回流至金融体系，导致“影子银行”规模扩大。

4. 债券市场投资机会有限

• 利率债表现平稳：受通胀回落和政策因素影响，利率债市场维持窄幅波动。
• 信用债谨慎对待：由于“影子银行”规模较高，信用利差处于历史低位，信用风险尚未充分暴露，因此对信用债市场仍持谨慎态度。
• 理财资金成本与信用债利差：理财资金成本高于信用债收益率，导致信用债市场仍需加杠杆，信用债重估尚未完成。

关键信息

1. 经济数据表现

• 铁路和公路货运量：自2016年4月起反弹，显示工业增加值企稳。
• PMI：自2016年2月起连续3个月保持在50%以上，经济扩张态势明显。
• 房地产投资：从1%上升至7.0%，成为经济托底的重要力量。
• CPI：2016年5月为2.0%，同比略有回落，但“猪周期”影响减弱。

2. 货币政策与汇率管理

• 汇率中间价机制：央行采用“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”机制，试图释放贬值压力。
• 人民币贬值预期：尽管央行采取措施降低贬值预期，但人民币仍面临贬值压力，影响金融市场稳定。
• 资本项目开放与汇率稳定矛盾：资本项目适度开放与汇率稳定之间的矛盾，使得货币政策受到制约。

3. 金融监管措施

• 监管政策：包括加强通道业务监管、降低杠杆率、推动金融机构脱虚入实。
• 监管重点：转向业务实质监管，如银监会82号文实施后，对出表业务监管趋严，影响银行资本充足率和信用债市场。

4. 债券市场走势

• 利率债市场：受通胀回落和流动性因素影响，利率债市场维持窄幅波动。
• 信用债市场：信用利差处于历史低位，市场仍需谨慎，信用风险尚未充分暴露。

总结

中国经济在2016年呈现出企稳迹象，但面临房地产降温、民间投资下滑和美联储加息带来的多重风险。货币政策在稳增长与防风险之间陷入两难，需维持中性。金融监管趋严，银行体系风险加剧，影子银行规模高企，导致信用债市场仍需谨慎。债券市场，尤其是利率债市场，有望在短期内保持稳定，但信用债市场因利差低、风险未充分暴露，投资机会有限。未来，政策引导资金“脱虚入实”将成为重要方向，对债券市场产生深远影响。