深度报告-20240701-开源证券-北交所首次覆盖报告_隧道施工与矿山开采智能装备_小巨人_售后市场打开业务天花板_52页_5mb

北交所首次覆盖报告：五新隧装（835174BJ）

核心观点

• 投资评级：买入（首次）
• 核心优势：隧道施工与矿山开采智能装备龙头，技术领先，毛利率行业领先，售后市场（后市场）潜力巨大。
• 估值：预计2024-2026年归母净利润分别为188/223/266亿元，当前股价对应PE为82/69/58X，高于可比公司均值（2024年PE 19X），给予“买入”评级。

公司概况

• 成立时间：2010年，专注于隧道施工、矿山开采智能装备及服务，产品覆盖铁路、公路、水利水电、矿山等领域。
• 研发能力：截至2023年拥有350项专利（发明专利75项），核心技术包括整机智能控制、高性能泵送系统等。
• 股权结构：实际控制人为王薪程，控股股东为湖南五新投资（持有35.12%股权）。

财务表现（2023年）

• 营收：954亿元（+76%），历史增速284%。
• 净利润：16亿元（+111%），净利率17.16%。
• 盈利能力：毛利率36.84%，研发费用率5.91%，行业领先。
• 市场地位：营收低于可比公司（耐普矿机、铁建重工），但净利率表现优异。

产品与业务布局

1. 核心产品

   • 隧道装备：智能凿岩台车、混凝土湿喷机、衬砌台车等，技术达到国际先进水平。
   • 矿山装备：智能掘进钻车、锚杆台车等，覆盖中小矿山机械化需求。
   • 租赁与售后：2023年租赁收入21.6亿元，售后市场毛利率超59%。

2. 市场布局

   • 基本盘：铁路、公路、水利水电领域稳健增长，混凝土湿喷机、衬砌台车需求旺盛。
   • 增长盘：矿山市场潜力巨大（千亿级），矿山机械化替代需求高。
   • 潜力盘：售后市场（营收占比目标50%）、海外市场（雅万高铁、俄罗斯等）拓展空间大。

行业与政策驱动

• 铁路公路：固定资产投资保持增长，机械化替代人工需求上升。
• 水利水电：2023年水利投资1.2万亿，抽水蓄能电站建设带动需求。
• 矿山智能化：政府政策支持矿山数字化转型，设备利用率低，中小矿山机械化缺口明显。
• 绿色能源：铜、镍等矿产需求增长（电动汽车、清洁能源带动），公司产品适配性强。

风险提示

• 新客户开拓风险：海外拓展尚未形成规模化。
• 原材料波动：钢材等价格波动影响成本。
• 行业景气波动：工程机械行业周期性风险。

估值与盈利预测

• 盈利预测：
  • 2024-2026年归母净利润：188亿/223亿/266亿（复合增速24%）。
  • EPS：2.09元/2.48元/2.96元。
• 估值：
  • 2024年PE：82X（高于可比公司均值19X），但长期增长潜力显著。

总结

五新隧装作为隧道施工与矿山装备领域的“小巨人”，核心竞争优势明显：

• 技术领先：产品智能化、数字化程度高，毛利率行业领先。
• 市场潜力：矿山、售后市场、海外市场增长空间大。
• 估值合理：短期估值偏高，但长期成长性支撑中长期价值。
  首次覆盖“买入”评级，建议关注掘金矿山智能化与全球市场拓展机会。