20180116-西部证券-探究宏微观结合的研究框架（二）_关注实物与服务体系的双重缺口_14页_1018kb

文档总结：关注实物与服务体系的双重缺口

核心内容概述

本报告探讨了中国经济在供给侧改革背景下的运行逻辑，重点分析了宏观与微观经济指标的结合点，以及当前经济中实物体系与服务体系存在的供需缺口。通过研究工业生产的量价指标、居民与企业部门的资金循环、服务业供需变化等，报告提出了未来经济可能进入“弃价保量”阶段，同时轻资产服务业存在投资机会的判断。

主要观点与关键信息

宏观与微观结合点

• GDP增速：通常反映实际增长，剔除了价格因素。
• 企业财务指标：反映名义值变化，如主营收入和盈利，受到产量与价格双重影响。
• 量价指标的作用：在供给侧，量与价的变化能够准确反映供需关系，尤其在需求回暖时，产量先于价格回升，成为观察经济周期的关键指标。

供给侧改革下的经济运行逻辑

• 供给侧政策的影响：抑制工业生产与库存行为，导致“量的弹性让渡于价的弹性”。
• 库存周期变化：政策扰动使得库存变动节奏发生变化，企业“被动补库”力度减弱。
• 需求回暖表现：在需求回暖过程中，销量回升早于价格，反映经济周期的开启。

2018年经济政策选择

• 保“量”还是保“价”：2018年若无新的增长点，政策需在“控量保价”与“放量降价”之间作出选择。
• 产出缺口的作用：产出缺口高企为经济提供托底作用，即使价格下滑，若产量适当放开，经济增速仍可维持。

消费的黄金时代

• 居民与企业资金循环：企业向居民支付报酬，居民用于消费，形成经济运行的核心动力。
• 居民消费倾向变化：2012年后，居民消费比例上升，企业支付报酬增加，资金循环趋于良性。
• 消费升级路径：居民加杠杆优先享受货币扩张红利，制造业升级推动消费从“量”到“质”的转变，消费升级趋势明显。

被忽视的服务业缺口

• 服务业供需矛盾：随着制造业回暖，部分劳动力回流第二产业，服务业需求持续增长，供需缺口扩大。
• 轻资产服务业：如信息服务、商务租赁等行业出现明显缺口，值得关注。
• 服务价格与实物价格分化：服务价格上涨速度远高于消费品，反映服务业供需矛盾加剧。

劳动力供给变迁

• 刘易斯拐点影响：第三产业吸纳更多就业，但制造业回暖促使部分劳动力回流。
• 服务业需求增长：居民消费意愿增强，服务业需求持续上升，导致服务价格持续上涨。

行业投资机会

• 制造业：产能升级带动就业回流，但需关注其与服务业的联动效应。
• 轻资产服务业：如信息与软件服务、商务租赁、金融等行业存在供需缺口，或将成为2018年投资重点。
• 库存与产能周期：随着需求回暖，库存由“被动去化”进入“主动补充”阶段，产能周期或随之开启。

风险提示

• 经济增长不及预期：若需求回暖不及预期，经济可能面临下行压力。
• 政策风险：供给侧政策调整可能影响量价关系，进而影响整体经济表现。

分析框架与数据支持

• 量价指标分析：通过产量与价格的相互作用判断供需关系。
• 资金循环分析：利用资金流量表分析企业与居民部门的资金流转。
• 产业链关系梳理：明确各行业在国民经济中的地位与相互影响，特别关注服务业与制造业的互动。

图表与数据参考

• 图1：工业生产的“量在价先”现象。
• 图2：量的弹性让渡于价的弹性。
• 图3：企业被动补库力度减弱。
• 图4：工业需求指标与GDP高度相关。
• 图5：资金流量表所反映的部门之间资金流转体系。
• 图6：居民与企业部门资金循环规律。
• 图7：居民部门收入支配倾向的变化。
• 图8：人均GDP增长的供给侧与需求侧意义。
• 图9：居民部门融资比重上升。
• 图10：国民经济产业链关系全梳理。
• 图11：服务价格与实物价格裂口扩大。
• 图12：刘易斯拐点后第三产业吸纳更多就业。
• 图13：2017年就业人口向第二产业回流。
• 图14：各行业平减指数增速（2017年三季度）。

结论

• 实物体系缺口：已接近尾声，经济将逐步进入“弃价保量”阶段。
• 服务体系缺口：持续扩大，轻资产服务行业可能成为新的投资机会。
• 未来展望：消费黄金时代即将到来，服务业供需矛盾需引起重视，宏观与微观分析框架应进一步完善。

联系方式

• 分析师：盛旭
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