20181102-申万宏源-基本面因子之经营性财务质量因子的挖掘与实证研究_21页_2mb

基本面因子之经营性财务质量因子的挖掘与实证研究总结

核心内容

本文研究了基于经营性财务指标构造的基本面因子，并对其在A股市场的选股能力、行业适用性以及衍生因子（如应计利润）进行了实证分析。研究发现，经营性财务因子具有较好的选股能力，尤其是经营性流动负债的变化因子表现尤为突出。

主要观点

1. 经营性财务因子的定义与构造

• 经营性财务指标主要包括经营性流动资产、经营性流动负债、经营性非流动资产和经营性非流动负债。
• 通过剔除金融性资产和负债，对流动或非流动资产和负债进行划分，构造了多种因子，包括绝对占比、变化值（年初至今、单季度、TTM）等。
• 重点研究了经营性流动资产和流动负债的变化因子，其中经营性流动负债的年初至今变化因子表现最优。

2. 回测结果

• 经营性流动负债的年初至今变化因子（COperLdelpct）：
  • 多头组合年化收益率：12.88%
  • 多空夏普比：2.59
  • IC均值：1.99%
  • IR：59.27%
  • 多空组合年化收益率：9.34%
• 经营性流动资产的变化因子（COperAdelpct）：
  • 多头组合年化收益率：11.61%
  • 多空夏普比：1.75
  • IC均值：1.43%
  • IR：30.69%
• 限定股票池测试：
  • 在限定股票池内，COperLdelpct因子的多头组合年化收益可达15.21%。

3. 行业适用性

• 经营性财务因子在多数制造类行业（如电气设备、机械设备、化工、房地产）表现突出。
• 在国防军工及部分TMT行业（如通信、传媒）中效果不显著。
• 通过行业划分测试，发现因子在传媒、通信等行业中IC均值为负，说明其在这些行业中不具备选股优势。

4. 应计利润因子

• 应计利润是利润中未被现金实现的部分，反映企业盈余质量。
• 直接法构造的应计利润因子表现优于间接法，但存在较大回撤。
• 改进后的应计利润因子剔除了资产周转率和固定资产占比，提升了因子的稳定性和多空夏普比。
• 在食品饮料、传媒等行业中，应计利润能较好反映企业利润的持续性。

关键信息

5. 因子有效性与相关性

• 经营性因子与杠杆、成长、市值、估值、现金流、盈利等大类因子的相关性均不显著（小于0.11）。
• 经营性流动资产和流动负债因子之间存在显著相关性，相关性为0.44。

6. 回撤与收益分析

• 经营性流动负债变化因子的回撤相对较小，最大回撤为-3.37%。
• 应计利润因子存在较大回撤，尤其是在2012年初至2015年中期间。
• 改进后的应计利润因子回撤有所改善，但波动率依然较高。

7. 情景分析与股票池限制

• 通过限制股票池（自有融资占比高、有息融资占比低、经营性资产增长快、生产性资产增长慢），因子表现更加显著。
• 在限定股票池内，COperLdelpct因子的多空夏普比为2.44，多头收益显著。

图表与数据

• 图1：经营性指标的划分示意图
• 图2：经营性流动资产和非流动资产的具体划分
• 图3-图8：申万一级行业经营性指标占比统计
• 图9：经营性指标的因子构造
• 图10-13：因子净值曲线与分组对冲净值曲线
• 图14：IC月度分布
• 图15-16：因子在不同行业和股票池中的表现
• 图17-18：应计利润因子净值曲线

表格与回测结果

• 表1-表4：经营性流动资产和流动负债因子的历史回测结果
• 表5：COperLdelpct因子在限定股票池内的表现
• 表6-8：应计利润因子与利润持续性的测试结果，以及改进后因子的表现

结论

• 经营性财务因子具有较好的选股能力，尤其在制造类行业中表现突出。
• 经营性流动负债的变化因子在多空组合中表现优异，具有较高的夏普比和IC值。
• 应计利润因子虽然具备一定的选股能力，但存在较大回撤，改进后因子在稳定性上有所提升。
• 因子在不同行业和股票池中表现差异显著，需结合行业属性和公司经营状况进行筛选。

参考文献

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• [3] Richardson S A, Sloan R G, Soliman M T, et al. Accrual reliability, earnings persistence and stock prices
• [4] Sloan R G. Do Stock Prices Fully Reflect Information in Accruals and Cash Flows about Future Earnings?