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青农商行（002958.SZ）首次覆盖总结

核心内容概览

青岛农商银行（青农商行）是一家以服务“三农”为核心定位的区域性银行，业务范围覆盖青岛及华东六省，致力于成为城乡统筹主力银行、中小企业伙伴银行和城乡居民贴心银行。公司通过创新业务模式、科技赋能以及金融投资等手段，持续优化资产结构、提升盈利能力和资产质量，展现出良好的发展势头。

主要观点与关键信息

1. 公司定位与市场布局

• 青农商行以“服务‘三农’主办银行、城乡统筹主力银行、中小企业伙伴银行、城乡居民贴心银行”为市场定位，深耕青岛，辐射华东六省。
• 2019年3月，公司成功上市，成为山东省第一家地市级农村银行，同时也是全国农商银行转型创新的典范。
• 公司在“根植青岛、拓展山东、辐射华东六省”的战略下，已设立异地支行，并控股8家蓝海村镇银行，参股山东省联社和中国银联。

2. 资产端发展

• 生息资产规模稳步扩大，2019年达到3344亿元，收益率为4.94%，居区域性银行前列。
• 金融投资成为公司生息资产的重要组成部分，2019年金融投资规模达1226亿元，占总资产比例为35.88%，投资收益增长显著。
• 贷款结构持续优化，批发零售业、房地产业及建筑业贷款占比最高，个人住房贷款增长迅速，截至2019年末占比达46.55%。

3. 负债端优化

• 吸收存款占负债比重最大，2019年达2188亿元，增速为13.6%。
• 活期存款占比超40%，显著降低负债成本，计息负债成本率居农商行前列。
• 同业负债占比一直较低，2019年仅为0.87%，主要以同业存单为主。

4. 资产质量与资本补充

• 不良贷款率稳步下降，2020年一季度为1.43%，拨备覆盖率达323.07%，高于农商行均值。
• 核心一级资本充足率高于农商行平均，为10.31%（2020年一季度），未来有望通过发行可转债等方式补充资本。

5. 盈利能力与非息收入

• 非息收入占比快速提升，2020年一季度达34%，投资收益成为盈利的重要来源。
• 成本收入比下降迅速，2020年一季度为20.77%，低于2019年底的30.25%。
• ROE和ROA表现良好，2019年ROE达12.57%，居农商行首位；ROA为0.90%，居农商行前列。

6. 估值与盈利预测

• 采用三阶段DDM模型和相对估值法进行估值，得出目标价为5.9-6.2元/股，对应PB为1.3倍左右。
• 盈利预测显示，公司营业收入和净利润持续增长，预计2022年净利润达42.61亿元，ROE有望进一步提升。

关键假设与估值分析

• 无风险利率：3.45%，由过去一年10年国开债利率均值得出。
• 风险溢价：4.65%，取自过去三年沪深300市盈率。
• β值：1.5，基于过去两年的回归分析得出。
• 权益资本成本（COE）：10.38%。
• 长期利润增长率：7.60%，短期增长率为14%，过渡期为10%。
• 股利支付率：30%，在短期、过渡期和永续期均保持一致。
• ROAE：短期为14%，过渡期为12.75%，永续期为10.92%。
• 敏感性分析：对折现率和永续增长率进行测试，得出股价公允价值为5.9-6.2元/股。

股价驱动因素

• 长期因素：中国经济结构优化、金融市场完善、公司经营结构转型及改革。
• 短期因素：
  • 聚焦小微客户，优质资产占比增加。
  • 金融投资、理财业务及手续费及佣金收入增长。
  • 个人住房贷款和零售业务持续发展。

风险提示

• 业务转型带来的经营风险。
• 监管趋严导致的政策风险。
• 疫情冲击带来的市场风险，包括信用风险、利率风险和流动性风险。
• 不可抗力带来的风险，如新冠病毒导致机构暂停营业等。

结论

青农商行凭借精准的市场定位、持续的资产结构优化、良好的资产质量和盈利能力，展现出强劲的发展势头。公司估值合理，盈利预测乐观，未来增长潜力较大，因此首次覆盖给予“推荐”评级。