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Qihoo 360 Technology (QIHU.N) 业务与财务分析总结

核心内容概览

奇虎 360 在 2013 年展现出强劲的业务增长，主要得益于搜索货币化和移动游戏业务的发展。公司对 2014 年和 2015 年的盈利预测进行了上调，目标价也相应提升，维持“买入”评级。

主要观点

1. 首页业务

• 首页广告收入持续增长，得益于性能广告服务的推出。
• 2013 年 Q2，首页日均独立用户达到 1.14 亿，点击量达到 5.9 亿。
• 用户点击活跃度高于用户数量增长，说明首页的广告效果逐步提升。
• 2013 年 Q3 和 Q4 首页销售额预计分别为 9160 万美元和 9329 万美元。

2. 搜索业务

• 2013 年 10 月，360 搜索市场份额超过 20%，高于年初的 10%。
• 自有品牌 so.com 的市场份额达到 24.6%。
• 垂直搜索服务（如视频、新闻、音乐）将提升用户体验和品牌认知度，推动未来货币化。
• 搜索收入预计在 2013 年达到 7500 万至 1 亿美元，2014 年将加速增长。

3. 游戏业务

• 网页游戏业务占据中国前五，2013 年 Q4 预计增长 10%。
• 移动游戏业务开始货币化，预计 2014 年将保持高增长。
• 2013 年 Q2，移动游戏销售额约为 1000 万美元，占总销售额 6%。
• 预计 2013 年 Q3 和 Q4 游戏业务销售额分别为 6006 万美元和 6578 万美元。

4. 市场与行业

• 2014 年智能手机游戏市场预计同比增长 94%，即季度环比增长 18%。
• 行业集中度提高，360 作为主要分发平台将增强议价能力。

关键信息

财务预测（单位：万美元）

估值分析

• 目标价：US$96.08（基于 DCF 和分部估值法的平均值）
• P/E：86 倍（2013 年）和 38 倍（2014 年）
• 合理价值：通过 DCF 方法得出每股 US$93.63，敏感性分析显示估值区间为每股 85.35-103.27 美元。
• 分部估值：总市值为 12,121 万美元，对应每股 98.54 美元。

业务增长驱动因素

• 首页广告业务：用户活跃度和点击率持续提升，广告效果优化。
• 搜索业务：市场份额显著提升，垂直搜索服务增强用户体验。
• 游戏业务：依托流量入口，网页游戏和移动游戏均保持增长。
• 移动游戏分发平台：行业集中度提高，提升平台议价能力。

风险与挑战

• 移动游戏 ARPU 较低，影响每款游戏销售额。
• 网页游戏增长放缓，未来增速将低于 20%。
• 市场竞争加剧，产品产出比下降，研发周期延长。

投资建议

• 维持“买入”评级：基于业务增长和估值合理性的判断。
• 目标价 US$96.08：高于当前价格 US$87.88，具有上涨空间。
• 增长预期：2014 年搜索和移动游戏业务将显著加速。

图表与数据参考

• 图1：首页日均独立用户和日均每个用户点击量增长情况
• 图2：首页日均每个独立用户和每个点击销售情况
• 图3：中国市场搜索引擎使用率及占有率情况
• 图4：中国市场搜索引擎使用率及占有率情况
• 图5：百度和搜狗在线活跃广告客户数量情况
• 图6：百度和搜狗在线广告用户平均销售额情况
• 图7：百度和搜狗搜索销售增长情况
• 图8：游戏数目及游戏每个游戏销售情况
• 图9：游戏用户数目及游戏 ARPU 情况
• 图10：2012 网页游戏运营商收入情况
• 图11：中国网页游戏市场规模情况
• 图12：游戏付费帐户、第三方开发游戏数目情况
• 图13：每个游戏销售、每个付费游戏帐户销售情况
• 图14：游戏付费帐户、第三方开发游戏数目情况
• 图15：360 手机助手游戏分布情况
• 图16：移动游戏及智能机游戏市场季度情况
• 图17：功能机及智能机游戏市场年度情况

免责条款

• 本报告仅供参考，不构成投资建议。
• 招商证券（香港）不对报告内容的准确性、完整性或可靠性作出保证。
• 投资者应根据自身判断进行投资决策，并承担相关风险。