20221220-中国银河-宏观点评报告_日央行松动收益率曲线控制_范式转变可能在路上_6页_927kb

日本央行货币政策调整分析总结

核心内容

日本央行于2022年12月20日对收益率曲线控制（YCC）政策进行了超预期的调整，主要体现在以下方面：

• YCC目标利率上调：日本10年国债的目标收益率区间从±0.25%扩大至±0.5%，并按0.5%的新利率无限购买10年国债。
• 扩大资产购买规模：2023年一季度，日央行资产购买规模将扩大至约9万亿日元/月，月度国债购买数量随之上调。
• 政策调整的背景：YCC的边际放松反映了日本贸易条件恶化和国债市场流动性下降的压力，可能预示日本货币政策范式转变的开始。
• 黑田东彦离任的影响：黑田东彦的离任可能成为日本央行宣布更大政策调整的契机。

主要观点

1. 日本货币政策可能迎来范式转变

• 日本央行在YCC政策上进行了超预期的边际调整，显示其对当前经济形势的担忧。
• 贸易条件恶化、国债市场流动性下降是促使调整的主要原因。
• 零利率政策和YCC机制可能在未来进行更大范围的调整，包括中长期物价稳定目标（2%）的修改。
• 政策调整的节奏将较为温和，以避免对金融稳定造成冲击。

2. 日元升值预期上升

• 日元升值的主要驱动因素包括：
  • 美日利差缩小的预期；
  • 日元作为避险货币在2023年衰退预期下的资金回流；
  • 日本经济增速可能高于美国，基本面支撑日元升值。
• 日元空头持仓量有所减少，表明市场对日元的看涨情绪增强。
• 但需警惕日本货币政策调整过程中可能引发的金融风险。

3. 人民币汇率“以我为主”

• 人民币汇率在2023年更可能在中美利差小幅扩张的贬值压力与中国经济恢复的升值支撑下宽幅震荡。
• 中国货币政策倾向于保持宽松以支持经济增长和房地产市场稳定。
• 日本的货币政策调整对人民币汇率的影响有限，因其经济和政策背景不同。

关键信息

贸易条件恶化

• 日本进口增速显著高于出口，经常账户恶化，货物差额持续下行。
• 贸易条件（netbarter term of trade）进一步恶化，损害日本企业国际竞争力。
• 外汇储备从2021年三季度的1.4万亿美元降至1.2万亿美元附近。

国债市场流动性下降

• 日央行持有国债比例超过50%，成为市场“唯一玩家”，导致市场流动性严重恶化。
• 10年期国债曾出现连续多日无交易的情况，为1999年以来首次。
• YCC政策下国债价格被人为压低，导致私人投资者不愿参与市场，市场定价机制失灵。

YCC政策调整的挑战

• 政策调整需在保持金融稳定的前提下进行，不能过快或过猛。
• 日本央行需在维持通胀目标与改善市场流动性之间寻找平衡。
• 长期来看，YCC政策的放松可能意味着日本货币政策从“超宽松”向“正常化”过渡。

主要风险

• 政策理解不到位：市场对日本央行政策调整的预期可能存在偏差。
• 日本货币政策超预期变化：政策调整可能比预期更快或更彻底。
• 日本出现金融动荡：YCC放松可能导致国债价格剧烈波动，影响市场信心和金融系统稳定。

评级体系说明

• 行业评级：分为推荐、谨慎推荐、中性和回避四类，基于行业指数与基准指数的相对表现。
• 公司评级：分为推荐、谨慎推荐、中性和回避四类，基于公司股价与行业平均回报的比较。

分析师信息

• 许冬石：宏观经济分析师，英国邓迪大学金融学博士，自2010年11月加入中国银河证券研究部，专注于数据预测。
• 分析师承诺：报告观点独立、客观，不与分析师薪酬挂钩。

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