A股策略深度研究策略深度：牛市的形成需要哪些条件？-20190417-川财证券-19页_2mb

A股策略深度研究总结

核心内容概述

本报告从历史数据出发，分析了A股牛市形成的条件及当前是否具备牛市启动的迹象，重点围绕宏观基本面、微观企业盈利、流动性以及市场情绪指标展开讨论。

主要观点

1. 牛市形成的必要条件

• 宏观基本面：景气度不应处于快速下行阶段，利率和通胀需相对低位。历史数据显示，牛市通常在景气度上行或见底反弹阶段开启，且国债收益率处于单边快速下行阶段。
• 企业盈利：盈利增速处于上升通道或阶段性高位是牛市的重要驱动因素。2008年牛市因“四万亿”计划带来的流动性宽松而开启，其他牛市则有较好的盈利支撑。
• 流动性：信用扩张对股市影响更为显著，M1-M2增速差与上证综指波动高度同步。商业银行的资产配置偏好和主动负债变化是信用扩张的重要信号。
• 市场情绪：牛市期间市场活力指数通常高于80%，赚钱效应显著，但情绪指标的持续时间较短。

关键信息

一、历史三次牛市分析

1. 时间与背景：

   • 2005年7月-2007年10月
   • 2008年11月-2009年8月
   • 2014年7月-2015年6月

2. 宏观景气度：

   • 实际GDP与上证综指关系不明确，但名义GDP在牛市起点企稳或出现拐点。
   • 商品房销售增速和汽车销量增速可作为景气度的侧面印证。
   • 三次牛市开启时，OECD综合领先指标均未突破100分界线。

3. 利率与通胀：

   • 国债收益率在牛市开启时处于单边快速下行阶段。
   • 通胀水平在牛市起点通常较低，但与股市走势无明显动态关系。

4. 企业盈利：

   • 盈利增速在牛市开启前通常处于下降通道，但有阶段性回升或企稳。
   • 投资性现金流增速与上证综指波动一致性较强，是市场情绪的重要反映。

5. 流动性：

   • M1-M2增速差与上证综指波动高度同步，略滞后于指数。
   • 商业银行的主动负债增速可作为信用宽松的辅助指标。

6. 市场情绪：

   • 牛市期间市场活力指数通常高于80%，赚钱效应显著。
   • 个股成交额集中度在牛市前期较高，进入中后期逐渐下降。

二、当前是否具备牛市条件

1. 宏观景气度：

   • OECD综合领先指标仍在100分界线以下，且处于2018年以来的下行通道。
   • 商品房和汽车销量增速仍处于下行趋势，房地产投资虽有回升但缺乏持续性。

2. 盈利增速：

   • 当前盈利增速仍处于持续下行通道，可能于二、三季度见底。
   • 投资性现金流在2018年三季度已出现触底回升迹象，但需等待2018年报和2019年一季报进一步确认。

3. 信用改善：

   • M1-M2增速差仍持续下行，债贷利差缩窄对股市有压制作用。
   • 货币政策进一步宽松空间有限，商业银行主动负债增速企稳但未见回升拐点。

4. 市场情绪：

   • 当前市场活力指数约87%，已持续一个月在70%以上高位震荡。
   • 个股处于震荡趋势的极端高位，但持续时间较短，市场尚未出现显著的牛市行情。

风险提示

• 盈利增长不及预期
• 宏观环境发生重大变动

分析师信息

• 邓利军：川财证券宏观策略部，证书编号：S1100517110001，电话：021-68595193，邮箱：dengli jun@cczq.com
• 联系人：
  • 邢妍妹：证书编号：S1100118060010，电话：021-68595195，邮箱：xingyanshu@cczq.com
  • 邵兴宇：证书编号：S1100117070008，电话：010-66495651，邮箱：shaoxingyu@cczq.com
  • 梁燕子：证书编号：S1100117090002，电话：021-68595121，邮箱：liangyanzi@cczq.com
  • 卓越：证书编号：S1100118060012，电话：021-68595160，邮箱：zhuoyue@cczq.com

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报告结论

当前A股市场尚未具备牛市确立的条件，宏观景气度、盈利增速及信用扩张均未出现明确的牛市信号，但市场情绪指标已处于高位，表明股市可能进入小牛格局，但涨幅不宜过快过猛。需持续关注后续数据变化以确认牛市趋势。

图表目录

• 图1：A股历史上的三次牛市
• 图2：实际GDP与上证综指关系不明，但名义GDP在牛市起点企稳或出现拐点
• 图3：商品房销售增速略滞后于上证综指
• 图4：汽车销量增速一般领先上证综指
• 图5：三次牛市起点阶段景气度差别较大
• 图6：牛市开启点均对应利率下行过程
• 图7：利率中枢为牛市开启提供必要条件
• 图8：牛市起点往往通胀绝对水平较低
• 图9：牛市起点与通胀动态趋势关系不明确
• 图10：企业盈利出现拐点或处于相对高位
• 图11：整体市场估值处于历史底部区域
• 图12：筹资现金流 → 投资现金流 → 经营现金流
• 图13：经营现金流好转领先上证指数
• 图14：历次调整存准率对股市的影响
• 图15：央行资产对于股市的影响
• 图16：M1与M2增速的差与上证综指同步性较高
• 图17：银行的FTP定价机制
• 图18：债贷利差走势与股市走势总体较为一致
• 图19：银行相关产业资金约占A股资金50%
• 图20：商业银行主动负债增速领先指数回归
• 图21：200日均线以上个股占比
• 图22：创业板200日均线以上个股占比
• 图23：上证综指250日偏离度
• 图24：创业板指250日偏离度
• 图25：涨幅超5%个股占比
• 图26：赚钱个股占比
• 图27：涨幅前5%个股成交额占比
• 图28：涨幅前10%个股成交额占比
• 图29：景气度指标仍处于下行过程中
• 图30：商品房和汽车销量增速仍在下行
• 图31：国债收益率已处于较低水平
• 图32：CPI有抬升趋势
• 图33：CPI出现类似2015-2016年情况的概率较大
• 图34：盈利增速仍处于下行通道
• 图35：投资性现金流开始回升
• 图36：货币政策进一步宽松空间有限
• 图37：M1-M2增速仍在持续下行过程中
• 图38：债贷利差缩窄压制股市
• 图39：商业银行主动负债增速尚未见拐点
• 图40：个股位置已经处于震荡趋势的极端高位
• 图41：指数超跌的修复已相对充分

投资评级

• 证券投资评级：基于报告发布之日起6个月内证券的绝对收益。

  • 30%以上为买入评级
  • 15%-30%为增持评级
  • -15%-15%为中性评级
  • -15%以下为减持评级

• 行业投资评级：基于报告发布之日起6个月内行业相对市场基准指数的收益。

  • 30%以上为买入评级
  • 15%-30%为增持评级
  • -15%-15%为中性评级
  • -15%以下为减持评级