20171116-天风证券-网易3Q17分析_手游面临阶段性增长压力_沙盒射击游戏有待市场考验_考拉_严选受益新中产崛起离再造网易更进一步_17页_2mb

网易（NTES.US）3Q17分析总结

核心内容

1.1 经营业绩回顾

• 总收入：RMB124.8亿，同比增长35.5%，环比下降6.7%。
• 收入结构：
  • 游戏业务：RMB81.1亿，同比增长23.5%，环比下降14.0%，占总收入的65.0%。
  • 电商业务：RMB37.3亿，同比增长79.5%，环比增长11.5%，占总收入的29.9%。
  • 广告业务：RMB6.3亿，同比增长12.1%，环比增长6.0%。
• 利润表现：
  • 经调整后归属股东净利润：RMB25.3亿，同比减少7.8%，环比下降15.0%，但高于市场预期3.6%。
  • 净利率：20.3%，同比下滑9.4个百分点。
• 现金流：
  • 现金及现金等价物：RMB407亿，折合每股现金$46.1 per ADS。
  • 股息：Q3股息为$0.72，股息率25.2%。
• 递延收入：截止9月30日为RMB61.6亿，占过去12个月游戏收入的16.6%。
• 股份回购：已累计完成110万ADSs回购，平均价格$278.3/ADS，计划未来一年最高回购10亿美元。

1.2 游戏业务

• 整体表现：
  • 游戏业务收入：RMB81.1亿，同比增长23.5%，环比下降14.0%。
  • 端游收入：RMB25.7亿，同比下降8.5%，为近6个季度首次负增长。
  • 手游收入：RMB55.4亿，同比增长47.5%，环比下降18.9%，占中国手游市场份额18.1%。
• 主要产品表现：
  • 《荒野行动》：安装量接近2,500万，DAU为1,750万，活跃率近70%。
  • 《终结者2：审判日》：安装量接近750万，DAU为560万，活跃率近74%。
  • 《我的世界》：累积用户数超3,000万，即将小范围尝试PC Java版变现，手游变现计划于2018年启动。
• 挑战与前景：
  • 高自由度沙盒射击竞技游戏吸引新玩家，但变现模式尚不明确，面临同质化竞争。
  • 《阴阳师》和《梦幻西游》趋于成熟，但受腾讯全品类游戏挤压，增速放缓。

1.3 国际化扩张

• 《阴阳师》：
  • 在韩国由Kakao发行，Q3表现良好，但10月后出现下滑。
  • 在韩国安卓GooglePlay畅销榜排名第15位。
• 国际化挑战：
  • 网易难以复制《阴阳师》在国内的成功，需耐心等待效果。
  • 公司正通过《阴阳师》逐步推进其他作品的全球推广。

1.4 电商业务“以匠心，致创新”

• 电商业务增长：
  • 本季度电商业务收入为RMB37.3亿，同比增长79.5%，环比增长11.5%。
  • 成本同比增长137.8%，真实反映业务增速。
• 考拉：
  • 市场份额位居第一，MAU为706万，日均使用时长13-15分钟。
  • 品类拓展至10大类，SKU超10,000个。
• 严选：
  • 主打“好的生活，没那么贵”，MAU为57万，日均使用时长13-15分钟。
  • 品类逐渐丰富，吸引消费者，满足新中产消费升级和降级趋势。

主要观点

• 游戏业务阶段性增长压力：
  • 端游负增长，手游增速放缓，但整体仍保持增长。
  • 高自由度沙盒射击游戏虽吸引新用户，但变现模式尚不明确，面临激烈竞争。
• 电商成为新增长引擎：
  • 考拉和严选成功匹配新中产消费趋势，成为网易新的收入来源。
  • 电商业务增速快于游戏，且利润率稳定。
• 国际化进展有限：
  • 《阴阳师》在海外表现尚不理想，难以复制国内成功。
  • 公司需持续探索全球市场，提升游戏国际化能力。
• 公司估值与投资建议：
  • 网易估值对应FY17/18的P/E为19.4x和16.5x，低于动视暴雪的估值。
  • 虽短期面临压力，但长期看好其精品内容战略。

关键信息

• 市场表现：
  • 中国手游行业3Q17实现305.3亿规模，同比增长42.3%，环比增长6.6%。
• 财务数据：
  • 毛利率：3Q17为47.7%，同比下滑10.2个百分点，环比下滑2.7个百分点。
  • 游戏业务毛利率为62.5%，同比下滑2.5个百分点。
  • 电商毛利率为11.9%，同比下滑21.6个百分点，但环比改善0.6个百分点。
• 现金与回购：
  • 公司账面现金及现金等价物为RMB407亿。
  • 已完成110万ADSs回购，平均价格$278.3/ADS，未来一年计划最高回购10亿美元。
• 未来展望：
  • 《我的世界》即将尝试变现，手游变现计划于2018年启动。
  • 网易正通过电商业务塑造中产阶级生活方式，持续拓展品类。

风险提示

• 手游业务增速持续放缓。
• 竞争环境加剧，尤其是腾讯全品类游戏的冲击。
• 变现模式尚未明确，影响业绩贡献。

总结

网易在3Q17期间，游戏业务面临阶段性增长压力，但电商业务快速增长，成为新的收入增长点。《荒野行动》与《终结者2：审判日》虽表现强劲，但变现模式尚未成熟。《我的世界》作为战略产品，正逐步拓展变现路径。考拉和严选契合新中产消费趋势，有望再造网易。尽管短期面临挑战，但网易的精品内容战略和稳定的现金流支撑其长期发展。