20160913-东兴证券-山河智能-002097.SZ-中小市值主题精选系列之山河智能深度报告_收购全球支线飞机龙头Avmax_打造通用航空旗舰企业_23页_2mb

山河智能深度报告总结

核心内容概述

山河智能（002097）通过收购加拿大Avmax公司，进一步完善其在通用航空领域的布局，打造通航全产业链。此次收购将使公司具备通用飞机的维修、租赁及运营能力，有助于公司切入民航后市场，并提升整体盈利能力。此外，公司工程机械业务在2016年上半年实现扭亏，军工产品保持较高增速，整体发展前景良好。首次覆盖给予“推荐”评级。

主要观点

1. 收购Avmax，打造通航全产业链

• 收购背景：山河智能拟通过定增募集资金不超过22亿元，其中19.79亿元用于收购Avmax 100%股权，2.21亿元用于补充流动资金。
• 收购进展：2016年6月，公司已完成首期49%股权交割，支付1.15亿美元交易对价。后续将按计划完成剩余股权交割。
• 交易激励：公司设置激励方案，Avmax团队若年净利润超过3544万美元，将按一定比例获得奖励，以确保业绩目标的达成。
• Avmax实力：Avmax是北美最大的支线飞机租赁和维修公司，世界第二大支线飞机租赁公司，拥有140架飞机及1200名员工，业务涵盖维修、租赁、包机及零配件销售。
• Avmax盈利能力：2014年Avmax总收入为1.45亿加元，净利润为1966万加元；2015年总收入为1.62亿加元，净利润为2667万加元，同比增长35.66%。

2. 中国飞机后市场潜力巨大

• 维修市场：预计到2020年，我国运输航空器维修市场规模将超过811亿元，其中支线飞机维修市场为35亿元。2014年维修市场已达449亿元。
• 租赁市场：未来20年，中国飞机租赁市场增量空间预计为3.7万亿元，其中支线飞机租赁市场增量为394亿元。
• 租赁模式：经营租赁因其灵活性、风险低，成为国内航空公司引进飞机的主要方式，占现有机队的60%。
• 政策支持：国务院出台多项政策促进飞机租赁行业发展，包括完善财税政策、加强风险防控等。

3. 工程机械主业扭亏，军工产品亮点突出

• 主业表现：2015年公司因行业下行亏损，但2016年上半年实现归母净利润1764万元，同比大幅增长477.66%，显示扭亏成效明显。
• 扭亏措施：公司通过延伸产业链、盘活资产、主推差异化节能产品等手段改善业绩。
• 军工板块：公司拥有三款军工定型产品，近年来保持20%-30%的增速，2015年销售额近1亿元，未来有望快速增长。

关键信息

财务预测

估值对比

通航产业链布局

• 整机制造：公司自2002年起启动无人机项目，2008年参与发起湖南山河科技，2010年参与发起湖南山河航空动力机械股份有限公司。
• 发动机制造：与美国三角鹰公司合作开发四缸活塞航空柴油发动机，应用于四座和六座飞机。
• 维修改装：公司具备支线飞机和公务机的维修改装能力。
• 运营租赁：涵盖轻型运动飞机、无人机、支线飞机租赁及公务机包机服务。

未来展望

• Avmax战略意义：Avmax的加入将使公司具备完整的通航产业链，同时为公司进入干线飞机租赁市场奠定基础。
• 市场机遇：公司有望凭借成熟的经营租赁模式和先进的运维技术，在中国及东南亚市场快速拓展。
• 估值预期：公司2016-2018年EPS分别为0.08/0.25/0.34元，对应PE分别为113倍、37倍、27倍，首次覆盖给予“推荐”评级。

总结

山河智能通过收购Avmax，打通通航全产业链，切入民航后市场，有望在未来几年实现业绩爆发式增长。公司工程机械主业在2016年上半年扭亏，军工产品保持高速增长，整体发展路径清晰，前景广阔。公司估值较高，但基于Avmax并表后，未来增长潜力值得期待。