20160822-高盛-GGR_recovery_on_track_table_supply_controlled_sector_fairly_valued_17页_967kb

文档内容总结

核心内容

本报告主要分析了澳门博彩行业在2016年至2018年的表（赌场桌数）和房间供应变化对行业整体表现及主要运营商的盈利预期的影响。报告指出，尽管澳门博彩收入（GGR）在2016年有所恢复，但表供应增长受到政府限制，预计年复合增长率（CAGR）为6%左右，至2018年底，澳门总表数将达到7,048张，表与房间比例（room-to-table ratio）将为4.4倍。

主要观点

• 政府控制供应：政府在Wynn Palace开业时分配了100张新表，并计划在2017/18年再增加25/25张，总计150张，低于部分投资者预期的250张。政府可能在控制整体行业供应，以保持每年不超过200-300张或3-5%的增长。
• 对GGR份额的影响：由于表供应增长受限，运营商在长期内可能难以增加其GGR份额。但短期内，由于多数赌场尚未充分利用现有表数，对盈利影响不大。
• 表与房间比例：2018年底预计达到4.4倍，较2015年的3.5倍有所上升，显示房间供应增长更快。
• 市场表现：尽管对Wynn Palace的执行能力有所担忧，但行业股票目前估值较低，仅13倍EV/EBITDA，接近长期平均水平。

关键信息

表供应情况

• 2015年：澳门总表数为5,957张，预计2018年底增长至7,048张。
• 年度增长：预计2016-2018年表数年均增长为325-416张。
• 各项目表数：
  • Wynn Palace: 150张（2016-2018）
  • Parisian: 150张（2016-2018）
  • MGM Cotai: 250张（2017）
  • SJM Palace: 250张（2018）
  • Louis XIII: 66张（2016）
  • Macau Fisherman's Wharf: 110张（2016-2017）
• 区域分布：
  • Cotai/Taipa: 57%（2018）
  • Peninsula: 43%（2018）

房间供应情况

• 2015年：澳门总房间数为27,300间。
• 预计增长：至2018年底，总房间数将达41,936间，年均增长33%。
• 区域分布：
  • Cotai/Taipa: 64%（2018）
  • Peninsula: 36%（2018）

EBITDA与表数的关系

• Wynn Macau：每增加50张表，2017年EBITDA将增长约7%。
• Sands China：每增加50张表，2017年EBITDA将增长约3%。
• MGM China：每增加50张表，2017年EBITDA将增长约7%。
• SJM：每增加50张表，2018年EBITDA将增长约12%。

股票目标价格调整

敏感性分析

• Wynn Macau：每增加50张表，2017年EBITDA增长7%。
• Sands China：每增加50张表，2017年EBITDA增长3%。
• MGM China：每增加50张表，2017年EBITDA增长7%。
• SJM：每增加50张表，2018年EBITDA增长12%。

估值与市场表现

• EV/EBITDA：行业平均估值为13倍（2017年），接近长期平均水平12倍。
• Wynn Macau：目前估值为10倍FY17 EV/EBITDA，若Wynn Palace仅贡献2亿美元EBITDA，则估值为12倍。
• Sands China：目前估值为17.8倍，预计随着表数增加，估值将逐步下降。

行业趋势与展望

• GGR恢复：2016年7月和8月的GGR分别为573百万澳门元和586百万澳门元，较2016年6月的529百万澳门元有所回升。
• 预测GGR：预计2016年8月至12月GGR日均运行率为6.58亿澳门元，较2016年7月的5.89亿澳门元增长12%。
• EBITDA预测调整：由于新表假设，2016-2018年EBITDA预测调整幅度为-6%至+5%。
• 目标价格调整：基于敏感性分析，目标价格调整幅度为-7%至+5%。

总结

报告指出，澳门博彩行业在2016-2018年期间，表数增长受限，但房间供应增长较快，导致表与房间比例上升。尽管对Wynn Palace的执行能力有所担忧，但行业整体估值合理，未完全反映预期。各运营商的EBITDA受表数变化影响较大，每增加50张表，对EBITDA有显著提升作用。总体来看，行业处于恢复阶段，未来增长仍有潜力。