20220511-安信证券-中资美元债讲义（1）_一文读懂备用信用证_9页_651kb

中资美元债讲义：备用信用证（SBLC）总结

核心内容

备用信用证（SBLC）是一种由银行为境内主体提供担保的融资工具，主要用于中资企业在境外发行美元债时的增信。它具有法律强制担保属性，相较于其他增信方式，如维好协议和股权回购承诺，其担保效力更强；同时，相较于直接发行和担保发行模式，对境内母公司的资信要求相对较低，有助于提升债项评级。

主要观点

• SBLC作为中资美元债的增信手段，起源于美国，2012年首次用于中资美元债发行。
• 2020年前，SBLC中资美元债发行规模较小，但2021年以来，随着信用风险事件增多及美元债市场波动，SBLC模式迅速扩容。
• 在城投美元债中，SBLC发行占比从2020年的8.5%（2021年19.4%）迅速增长至2022年1-4月的27.1%。
• 在地产美元债中，2022年以来SBLC发行金额占比达到13.2%，显示出其在房企融资中的重要性。

关键信息

1. 备用信用证的定义与作用

备用信用证（SBLC）是指银行应申请人要求，向受益人开立的担保凭证，保证在申请人未能履行其义务时，银行作为担保方代为履行一定金额、一定期限内的支付责任。其主要作用是为境内主体提供增信支持，帮助其在境外发行美元债。

2. 备用信用证美元债的发展历程

• 2012年：首笔SBLC中资美元债发行，中远海运控股发行10亿美元债券，由中行北京分行提供SBLC。
• 2017-2018年：城投和地产SBLC美元债开始出现，分别由合肥兴泰金融控股和重庆华宇集团发行。
• 2019-2020年：城投SBLC美元债发行规模缓慢上升，地产SBLC美元债发行量仍处于极低水平。
• 2021年以来：SBLC模式迅速扩容，城投SBLC美元债发行规模和主体数显著增加，地产SBLC美元债也开始兴起。

3. 业务模式

• SBLC是中资美元债四种基本发行架构之一，包括直接发行、担保发行、SBLC担保发行、维好协议与股权回购承诺。
• 提供SBLC的银行通常是境内主体的授信银行，要求境内主体提供反担保措施，如保证金、抵押、质押等。
• 银行按一定比例收取开证费用，如平安银行收取0.15% / 3个月，广发银行收取0.25% - 1% / 季。

4. 支持城投融资情况

• 发行规模：2021年城投SBLC美元债发行规模达70.9亿美元，是2020年的3.5倍；2022年1-4月达42.7亿美元，是去年同期的3.9倍。
• 发行主体数：2022年1-4月发行主体达39家，较去年同比增加178.6%。
• 区域分布：江浙地区发行量领先，江苏和浙江合计发行17.5亿和11.2亿美元，占比41%和26.1%。
• 主体评级：区县级主体发行占比从2019年的11.1%上升至2022年1-4月的77.1%；AA级主体占比从2020年的51.7%上升至2022年1-4月的64.1%。
• 成本改善：2022年样本AA+级和AA级城投通过SBLC方式发行美元债，分别降低发债成本约33bp和62bp。

5. 支持房企融资情况

• 发行规模：2022年1-4月地产SBLC美元债发行规模为7.3亿美元，占同期地产美元债发行规模的13.2%。
• 发行主体：已有4家房企发行SBLC美元债，包括绿城、卓越、远洋和重庆财信；另有2家房企（新城、旭辉）拟发行。
• 发行利率：在市场波动下，SBLC有助于降低房企发债成本。以远洋和绿城为例，SBLC美元债发行利率分别比相近期限非SBLC存续债估值低630bp和330bp。

风险提示

• 数据统计可能存在不完整性。
• 监管政策可能发生变化，带来不确定性。

图表目录

• 图1：城投和地产SBLC美元债发行规模变动
• 图2：备用信用证美元债的发行架构
• 图3：2021年以来城投SBLC美元债发行规模迅速增长
• 图4：2021年城投SBLC美元债发行主体数大幅增加
• 图5：2022年以来江浙地区SBLC美元债发行量领先
• 图6：2021年起区县级城投SBLC美元债发行占比增长
• 图7：2022年AA级城投SBLC美元债发行占比增长
• 图8：2022年AA+级、AA级主体借助SBLC降低发债成本
• 图9：2022年以来地产SBLC美元债发行规模增长
• 图10：2022年以来地产SBLC美元债已有4家房企发行

分析师声明

本报告由池光胜、陈雨田撰写，具有证券投资咨询执业资格，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论合理。

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