柔性直流输电行业深度报告-柔性直流输电规模化应用在即-产业趋势逐渐明确-东吴证券

柔性直流输电（VSC-HVDC）作为新型电力系统的关键技术，基于IGBT等全控器件，相比常规直流（LCC-HVDC）具有无功补偿能力更强、无需有源电网支撑、无换相失败风险、功率调控灵活等优势，尤其适用于远海风电送出和孤岛供电场景。国内自2006年启动研究，虽起步较晚但技术已达到国际领先水平，累计建成11条柔直工程，电压等级达±800kV，容量达5000MW。欧洲海风发展较早，欧盟规划2050年海上风电装机317GW，以ABB、西门子等企业为主导，典型项目如DolWin5等突破900MW级，逐步向大容量发展。巴西美丽山工程和阿联酋ADNOCHVDC工程分别体现特高压直流和中东柔直应用潜力。

特高压柔直技术正加速规模化应用。根据国家电网规划，"十四五"期间蒙西-京津冀、甘肃-浙江等工程将按柔直方案推进可行性研究，标志着柔直技术从试点向大规模推广转变。市场测算显示，2023-2030年特高压直流换流阀及海风柔直市场空间在乐观和中性预测下分别达644/436亿元和151/103亿元，受益于新能源波动性与电网"强直弱交"问题的矛盾。换流阀作为核心设备，单机价值量和技术壁垒最高，国内头部供应商包括国电南瑞（市占率44%）、许继电气（市占率19%）、荣信汇科（未上市）及中国西电。其中国电南瑞和许继电气在柔直阀领域具备领先地位，前者在张北工程应用自研IGBT，后者中标如东海风及三峡阳江项目。

产业链布局方面，柔直换流阀涉及IGBT、直流支撑电容等关键材料，时代电气（IGBT国产化）、白云电器、法拉电子等企业获重点关注。特高压直流建设与海上风电柔直外送双重驱动下，预计2023-2025年柔直换流阀订单空间分别达48/121/151亿元，海风柔直对应48/89/103亿元。国电南瑞、许继电气等企业盈利弹性显著，其中许继电气在柔直渗透率提升背景下，2023-2025年归母净利润有望增长21%/27%/23%。产品端，换流阀、直流控保系统和换流变压器构成主要利润来源，海上换流站投资占比可达40%。

风险因素包含特高压柔直线路建设进度不及预期、IGBT成本下降不及预期、行业竞争加剧等。总体来看，随着新能源基地外送需求增长和远海风电开发推进，柔直技术将加速替代传统直流输电，带动换流阀等核心设备市场规模扩张。产业链上下游企业需关注IGBT国产化进程和大容量直流支撑电容替代机会，以把握行业发展红利。