中国乳业的下一个十年_从研究框架到投资实务_63页_3mb

中国乳业的下一个十年

核心内容概览

中国乳业正迈入新的发展阶段，从早期的市场扩张到奶源整合，再到全产业链布局，行业格局逐步清晰。当前，乳业正处于消费复苏和创新升级的关键阶段，伊利和蒙牛作为行业双子星，竞争格局日益明显。随着消费升级，常温奶仍是市场主力，而低温酸奶、高端产品及差异化策略正在推动行业进一步发展。同时，进口奶作为补充，其影响力有限，但与国内渠道结合将带来增长机遇。

主要观点

1. 乳业产业链分析

• 产业链结构：乳业是一个长产业链，上游具有周期性，下游具有消费属性，需从产业链视角理解其运行逻辑。
• 原奶周期：国内外奶价周期一般为3年，但当前周期被拉长，主产国存栏量是影响国际奶价的核心因素。
• 国内奶价走势：产业链越往上游，供给端变化越主导价格，国内原奶价格与成本走势基本一致，呈现缓慢上涨趋势。

2. 中国乳业发展历史

• 市场为王阶段（1999-2008）：以蒙牛为代表，凭借营销和渠道迅速崛起。
• 奶源为王阶段（2008-2016）：行业受三聚氰胺事件冲击，进入整合期，伊利和蒙牛通过奶源建设巩固地位。
• 全产业链整合阶段（2016年至今）：行业格局趋于稳定，伊利和蒙牛凭借全产业链布局巩固优势，行业集中度持续提升。

3. 伊利与蒙牛的竞争分析

• 伊利：通过“织网计划”和深度分销模式，实现稳步增长，其高端产品如安慕希、特仑苏表现突出，费用率下降，盈利能力提升。
• 蒙牛：依赖大经销商体系快速扩张，但后期渠道管理相对滞后，品牌力和市场拓展能力逐渐被伊利超越。
• 竞争格局：预计到2020年，伊利与蒙牛的市占率将接近70%，行业进入良性竞争阶段。

4. 产品与市场趋势

• 常温奶与低温奶：常温奶仍是市场主力，低温酸奶因供应链和环保因素面临挑战，但其高附加值属性使其成为增长点。
• 酸奶市场：酸奶成为液态奶增长引擎，市场规模不断扩大，安慕希、莫斯利安等品牌表现突出。
• 高端化与创新：乳企通过产品升级和创新，推动消费升级，高端化趋势明显。
• 差异化竞争：地方乳企转向低温产品，避开与伊利、蒙牛的正面竞争。

5. 营销与渠道策略

• 营销多元化：从单一综艺节目冠名转向态度瓶、网络植入、网页广告等多种形式，提升品牌影响力。
• 渠道下沉：伊利和蒙牛均重视下沉市场，通过深度分销和本地化策略扩大市场份额。
• 线上增长：线上渠道快速放量，虽物流成本高，但年轻消费者推动增长。

关键信息

1. 乳业商业模式

• 费用率：伊利和蒙牛费用率差异源于不同的渠道策略，伊利通过深度分销提升盈利，而蒙牛依赖大经销商体系。
• 周转率：乳业核心在于周转率，高端产品如特仑苏、安慕希的高周转能力是其盈利的关键。
• 毛利率：伊利毛利率高于蒙牛，主要得益于其产品结构和渠道管理。

2. 产品力分析

• 常温VS低温：常温产品具有更高的销售半径和更高的毛利率，低温产品则依赖供应链和冷链。
• 酸奶市场：酸奶是液态奶增长的主力，低温酸奶（如安慕希）成为更优选择。
• 高端产品：如特仑苏、安慕希、莫斯利安等，通过品牌定位和营销策略成功打开市场。

3. 市场与消费趋势

• 消费复苏：行业增速恢复至个位数，但伊利增速高于行业，市占率持续提升。
• 消费结构：一二线城市与低线市场共同驱动增长，农村消费潜力待释放。
• 进口奶：进口奶在一二线城市商超和线上渠道销售，但占比有限，主要作为补充。

4. 财务预测与估值

• 盈利预测：预计2017-2020年伊利每股收益分别为1.07、1.35、1.65、1.97元，增速分别为15%、26%、23%、19%。
• 估值：基于2018年30倍PE估值，目标价为40元，对应三年目标市值3600亿元。

风险提示

• 需求不及预期：市场复苏不及预期可能影响增长。
• 新品推广不及预期：新品市场接受度低于预期，可能影响业绩表现。

投资评级

总结

中国乳业正处于从混战向整合的转型期，伊利与蒙牛的竞争格局日益清晰，行业集中度持续提升。随着消费升级和产品创新，常温奶与低温酸奶双轮驱动市场增长。伊利凭借深度分销和高端产品策略，成为行业领军者，而蒙牛则在渠道和并购方面表现突出。未来，乳业将更多依赖于产品力、品牌力和渠道力，行业进入新的增长周期，具备长期投资价值。