20240108-国金证券-固定收益专题报告_岁末年初_谁是买债主力__17页_2mb

一、年初以来市场表现总览

• 期限利差变化： 我国国债市场年初以来呈现“长端下、短端上”特征，整体期限利差收窄。10Y-1Y期限利差先走阔后收窄，形成倒V型走势。
• 利率债表现： 利率债市场进入牛陡行情，长端收益率下行幅度大于短端。自2024年起，随着降准降息预期升温及权益市场走弱，长债续跌，短端有所回调。截至2024年1月5日，1年期国债收益率较去年末上升295BP，10年期下降378BP，30年期国债收益率达到历史低位。
• 信用债情况： 信用债市场分化明显，城投债、二级资本债长期限品种收益率下行幅度较大；短期限AA级中短票收益率显著上行。类别中，基金、货基等机构配置偏好在利率债与信用债间差异明显，反映策略分化。

二、主要机构交易行为

• 农村金融机构动态： 农村金融机构近三个月交易行为发生显著转变，从净卖出转为净买入，尤其在2024年初，日均净买入现券规模达5037亿元。主要配置集中在1年以内及20-30年期限利率债，偏好哑铃式配置。
• 基金转向： 基金转为大额净卖出各期限利率债，尤其在短端，日均净卖出近70亿元，显示止盈情绪升温。对于信用债，基金继续增持5年以下品种，但对中长期品种持谨慎态度。
• 保险和券商： 保险机构继续主导长久期资产配置，特别是在信用债和中介期限利率债市场。券商在2024年开年显著增配不同期限利率债，尤其在1-5年、7-10年范围。

三、市场流动性及资产价格结构

• 流动性分层： 资金面分层加剧，央行净回笼和基金赎回引发短端利率短暂回调。流动性分层环境下，存款类机构与非银机构行为差异显著，R007中枢高企。
• 信用/利率利差调整： 整体信用利差收窄，期限利差走势分化，等级利差有所变动。如1年期AAA-级二级资本债信用利差从去年末的516BP收窄至448BP。
• 品种间价差： 各品种间价差变化反映结构性机会。例如，银行永续债与二级资本债价差收窄，商金债与二级资本债价差显著变化。

四、配置策略建议

• 本公司建议当前机构采用哑铃型配置策略，重点配置同业存单与超长期利率债。同时，考虑到未来降息出台预期，短期利率债亦迎来交易机会。
• 信用债配置： 侧重持有长久期信用债，尤其是城投债及AAA-级二级资本债。

五、一月市场回顾与展望

• 二永债市场： 1月初始无二级资本债发行，但存量市场活跃。品种利差、等级利差及期限利差整体收窄，显示市场结构调整。
• 后续展望： 宽信用若需配套宽松政策，预计2024年初将迎新一轮降息降准机会，需把握利率端投资窗口。宏观政策超预期是主要风险点。