通信行业：回首十载潮汐更迭，后望5G山雨欲来-20190319-广发证券-85页_5mb
报告摘要
通信行业总结
核心内容
通信行业正经历从1G到5G的代际更替，中国在4G时代已实现与国际并跑，5G时代有望实现全面领先。5G技术将带来新频段、新空口、新构架、新场景、新业务五大投资热点，推动通信产业链全面升级。
主要观点
- 代际更替规律：通信行业的发展遵循代际周期规律，中国从1G落后、2G跟随、3G突破、4G并跑，逐步走向5G领先。
- 双轮驱动：用户数据需求扩张和政策支持是推动通信产业迭代升级的外因和内因。
- 投资节奏：5G建设周期将比4G更长，初期以4G托底，中期扩展URLLC业务，后期实现万物互联。
- 产业链机会：5G将带动导热材料、PCB&覆铜板、介质滤波器、天线&OGM、前传网络、IDC/CDN、AI与云等领域的投资机会。
关键信息
5G建设规模预测
- 基站数量：预计5G基站数量为4G的1.3至1.5倍，达到500万座。
- 单基站造价：5G单基站造价达21万元，较4G的8.375万元显著增加。
- 投资规模：5G投资规模预计达1.2万亿元，是4G投资的1.4至1.6倍。
产业链投资热点
- 导热材料：5G推动OLED、可折叠手机、无线充电等新应用，带动导热材料需求增长。看好国产供应链成长。
- PCB&覆铜板：5G带来PCB/覆铜板“量价齐升”，中国大陆厂商积极研发与扩产，进口替代趋势明显。
- 介质滤波器：5G推动介质滤波器成为主流方案，行业壁垒提高，市场空间有望倍增。
- 天线&OGM：5G基站结构升级，推动天线“量价齐升”，天线代工厂商将由OEM转向OGM模式。
- 前传网络：5G前传网络投资节奏较后发，关注相关厂商如华工科技、光迅科技。
- IDC/CDN：5G带动海量数据存储与处理，IDC行业或持续强势。
- AI、云、边缘计算等新业务：技术融合将推动垂直行业应用，带来应用终端更迭需求。
通信周期视角下的投资节奏
- 主设备商：如华为、中兴通讯，是5G投资周期中受益最高的板块。
- 天线射频板块：投资将首先启动，关注具备OEM优势的厂商。
- 光模块：受益于4G后期及5G初期，但景气周期延续时间较长。
- 无线网零部件：业绩兑现周期较短，受运营商资本开支影响较大。
风险提示
- 5G推进不及预期
- 运营商资本开支下降
- 行业景气度下滑
- 新产品研发进度不及预期
- 新技术渗透低于预期
重点公司估值与财务分析
| 股票简称 | 股票代码 | 评级 | 货币 | 股价 2019/3/19 | 合理价值 (元/股) | EPS(元) | PE(x) | EV/EBITDA(x) | ROE(%) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 东山精密 | 002384 | 买入 | RMB | 16.82 | 20.20 | 1.01 | 16.60 | 10.26 | 17% |
| 立讯精密 | 002475 | 买入 | RMB | 23.64 | 29.44 | 0.92 | 25.77 | 21.36 | 19% |
| 鹏鼎控股 | 002938 | 买入 | RMB | 27.54 | 35.50 | 1.42 | 19.34 | 8.95 | 15% |
5G产业链全景
通信产业链可分为三个阶段：
- 建设期：无线接入网与承载网建设，包括宏基站、传输网设备、光纤光缆等。
- 运维期：电信服务外包，包括网络优化与维护服务。
- 应用期：终端设备与5G场景应用，如智能手机、物联网设备等。
3G/4G生命周期回顾
- 传输网建设：领先于牌照发放，投资周期长，受益厂商包括光纤光缆、光模块等。
- 无线网建设：启动早于牌照发放，但业绩兑现周期短，受益厂商包括基站天线、射频滤波器等。
- 终端换代：跟随通信周期，技术革新驱动换代，智能手机销量与ASP变化紧密相关。
技术与市场趋势
- 用户数据需求：从2G到4G，用户数量与单用户数据需求均显著增长，5G将进一步提升。
- 政策支持：国家政策推动通信网络建设，如“宽带中国”战略、光纤入户等。
- 技术革新：5G技术提升传输速度、流量密度、时延等指标，推动通信网络向万物互联演进。
图表与数据索引
- 图1：从1G到5G的代际推进
- 图2：3G到5G的商用进程中国逐渐与国际同步
- 图3：3G到5G商用进程大事件
- 图4：移动通讯用户数量的代际推移
- 图5：移动互联网接入月度总流量及单用户月均流量剧增
- 图6：不断创新的APP索取海量数据
- 图7：运营商与互联网巨头合作推出套餐
- 图8：国家政策推动运营商资本开支逐年攀升
- 图9：从1G到5G的用户终端趋于多样化
- 图10：2009~2017年通信基站数量迅速攀升
- 图11：光缆线路扩张式铺设
- 图12：海量数据存储催生国内IDC市场近千亿市场规模
- 图13：5G产业链全景推进图
- 图14：5G应用场景搭建未来科技新生态
- 图15：2005年至2018H1三大运营商资本总支出及增速
- 图16：三大运营商在3G/4G投资建设周期资本开支的增幅对比
- 图17：2007年至2017年运营商对传输网资本开支增速推移
- 图18：2010年至2017年三大运营商传输网资本开支及占比
- 图19：2010年至2017年三大运营商无线网资本开支及占比
- 图20：2007年至2017年运营商对无线网资本开支增速推移
- 图21：主设备商华为及中兴通讯运营商业务营收及增速
- 图22：传输网零部件厂商的传输业务营收及增速
- 图23：主要上市公司光纤光缆业务营业收入及增速
- 图24：主要上市公司光模块业务营业收入及增速
- 图25：主要上市公司天线射频业务营业收入及增速
- 图26：终端换代周期紧跟通信周期步伐
- 图27：通信技术革命伴随着智能手机出货量的变化
- 图28：通信技术革命伴随着智能手机ASP的变化
- 图29：5G业务发展三大阶段
- 图30：4G阶段及5G阶段频谱分布
- 图31：密集城区及普通城区的3.5GHz/1.8GHz覆盖能力对比
- 图32：从4G基站数到5G基站建设推演
- 图33：5G基站投资规模的推演
- 图34：导热器件工作原理
- 图35：导热和其他相关材料及器件行业产业链
- 图36：材料企业相比器件企业毛利率较高
- 图37：从1G到5G的代际推进
- 图38：iPhoneXR/XS双层主板表面的散热石墨片
- 图39：苹果A12芯片涂上了大量的导热硅脂散热
- 图40：5G时代下手机天线可能增加到16根
- 图41：智能手机热量两条传导路径——后盖和屏幕
- 图42：中小尺寸OLED面板需求
- 图43：中小尺寸OLED供需对比
- 图44：三星在19年2月20日召开可折叠手机发布会
- 图45：外折式可折叠手机概念图
- 图46：智能手机无线充电市场规模将快速增长
- 图47：iPhoneX的屏幕散热方案
- 图48：iPhoneX在线圈上贴上铜箔石墨层
- 图49：从4G基站数到5G基站建设推演
- 图50：5G RAN对功能模块的重构
- 图51：从4G基站数到5G基站建设推演
- 图52：基站天线变化
- 图53：移动基站结构变化
- 图54：4G基站结构
- 图55：5G基站结构的变化
- 图56：5G AAU PCB面积约为4G RRU的4.5倍
- 图57：5G向高频延伸
- 图58：PCB基材的分类
- 图59：深南电路各类覆铜板的采购价格
- 图60：覆铜板公司毛利率比较
- 图61：PCB产业东移趋势
- 图62：中国大陆地区PCB产业已占半壁江山
- 图63：中国大陆产值占比逐渐提升
- 图64：内资PCB厂商或将引领中国大陆下一阶段增长
- 图65：通信设备的PCB需求占比
- 图66：沪电股份和深南电路对华为销售额
- 图67：中国大陆覆铜板进出口均价
- 图68：中国大陆覆铜板进出口情况
- 图69：2016年全球PTFE CCL市占率
- 图70：生益科技和华正新材研发投入
- 图71：RRU的逻辑结构
- 图72：RRU的物理结构
- 图73：5G时代下无线接入网的全新架构方式
- 图74：Massive MIMO技术将带来天线数量的指数级增长
- 图75：重量较大的RRU将上移与天线合设AAU
- 图76：MassiveMIMO技术导致射频单元数增加
- 图77：金属腔体滤波器、介质谐振腔体滤波器、介质滤波器对比
- 图78：大富科技收入变化
- 图79：武汉凡谷收入变化
- 图80：大富科技归母净利及毛利率
- 图81：武汉凡谷归母净利及毛利率
- 图82：介质滤波器的生产工艺
- 图83：介质滤波器工艺难点及其影响逻辑
- 图84：2017年村田收入结构
- 图85：2017年京瓷收入结构
- 图86：介质滤波器产业链
- 图87：5G网络三大业务场景及其对于网络的不同需求
- 图88：5G基站引入无线接入网的全新架构方式
- 图89：从4G基站数到5G基站建设推演
- 图90：传统MIMO较Massive MIMO的技术升级
- 图91：基站天线技术演进
- 图92：传统网络覆盖与Massive MIMO网络覆盖对比
- 图93：1990年以来移动基站天线形态演变
- 图94：高频PCB板成为集成天线的馈电网络
- 图95：5G天线中用高频PCB取代4G的馈电网络
- 图96：OEM模式、OGM模式和ODM模式的分工对比
- 图97：OEM与OGM生产环节对比
- 图98：OGM模式与OEM模式的盈利空间对比
- 图99：行业目前估值PE处于相对低位
- 图100：通信板块表现随3G/4G技术推进起落
- 图101：2012-2017年各细分板块累计涨跌幅情况
- 图102：2012-2017年各细分板块逐渐涨跌变化
表格索引
- 表1：5G与4G关键技术指标对比
- 表2：2013年以来光纤入户政策梳理
- 表3：5G基站AAU射频端器件价值量预测
- 表4：不同导热材料产品技术特点一览
- 表5：合成石墨导热材料部分市场规模测算
- 表6：合成石墨导热材料部分市场规模测算
- 表7：国内外主要从事导热材料与其他相关材料的企业一览
- 表8：5G与4G关键技术指标对比
- 表9：近年来主流手机厂商旗舰系列产品的屏幕种类情况梳理
- 表10：国内运营商主要频段划分
- 表11：4G和5G基站PCB市场空间测算
- 表12：5G基站AAU PCB市场空间测算
- 表13：5G宏基站AAU覆铜板市场空间测算
- 表14：多层板加工难度较高
- 表15：全球覆铜板分类产值
- 表16：全球刚性覆铜板的产值和产量
- 表17：生益科技高频高速覆铜板系列
- 表18：PCB产业链相关标的梳理
- 表19：介质滤波器在国内宏基站端的市场空间测算
- 表20：4G时期滤波器在国内宏基站端的市场空间测算
- 表21：介质滤波器的两类参与者
- 表22：5G与4G关键技术指标对比
- 表23：5G基站AAU射频端器件价值量预测
- 表24：5G基站PCB市场规模预测
- 表25：5G基站AAU中天线振子的市场空间测算
- 表26：5G基站AAU射频端增量市场规模测算
总结
5G技术将带来通信行业新一轮的升级与变革，推动产业链多个环节的投资增长。从用户数据需求扩张、政策支持、技术革新等多个维度，5G建设将加速通信基础设施与终端设备的迭代。通信行业将迎来新的增长周期，重点关注导热材料、PCB&覆铜板、介质滤波器、天线&OGM等领域的投资机会。
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