20130516-国金证券-农发种业-600313.SH-收购驱动_种业领航_28页_996kb

中农资源 (600313.SH) 详细总结

核心内容

中农资源是一家以农资贸易及农作物种业为主营业务的公司，其业务逐步清晰为化肥与种业两大主线。公司于2011年解决了股东内部协调问题，成为中农发控股44.43%的央企背景企业，经营步入正常轨道。公司通过收购河南地神、广西格霖、湖北种子集团等三家子公司，初步完成种业转型，目前种业已成为公司的绝对利润核心。

主要观点

• 历史问题解决：2011年二股东新华信托转让股权，公司股权结构优化，决策效率提升。
• 种业转型完成：通过外延收购，公司获得了三家种业子公司，成为央企背景下的种业龙头。
• 盈利预测与估值：首次覆盖给予公司盈利预测为0.117、0.155、0.191元，目标价8.37元，给予“增持”评级。
• 外延收购与内生增长：公司以精、强为主进行收购，同时内生增长主要依赖格霖的马铃薯种、甘蔗种的推广潜力。
• 政策支持：公司响应国务院8号文及“十二五”规划，积极布局种业，尤其是马铃薯和甘蔗种。

关键信息

公司财务数据

• 市价：8.14元
• 目标价：8.37元
• 已上市流通A股：304.20百万股
• 总市值：29.90亿元
• 年内股价最高最低：8.61/6.27元
• 沪深300指数：2552.71
• 上证指数：2251.81

股权结构变化

• 2011年股权转让后，中农发直接持股17.18%，通过全资子公司控制27.25%，合计持股44.43%。
• 原二股东湘鄂情持股降至8.28%，原三股东上海弘腾持股降至0.41%。

收购情况

• 河南地神：2011年9月收购53.99%股权，2012年净利润为1301.16万元，ROE为10.67%。
• 广西格霖：2011年11月收购51%股权，2012年净利润为887.91万元，ROE为11.24%。
• 湖北种子集团：2012年11月收购52.05%股权，2012年净利润为949.39万元，ROE为6.33%。

盈利预测与估值

• 2013-2015年盈利预测分别为0.117、0.155、0.191元。
• 估值分拆为：化肥业务0.35亿，已有种业资产16.8亿，未来收购种业资产13.58亿，目标价8.37元。

投资逻辑

外延收购

• 公司在全国积极搜罗种业标的，以精、强为主，不追求绝对规模。
• 中农发提供资金、人事、外部协调支持，收购节奏快，质量高。
• 收购有国有背景、成熟企业的潜力大，盈利稳定性高。
• 通过盈利承诺协议，为收购增加盈利保障。

内生增长

• 格霖：马铃薯种受益于广西基地建设，种植面积快速增长。
• 甘蔗种：与糖厂合作推进推广，有较大的增长空间。
• 华垦：受政策限制，以稳定为主。
• 地神：面临品种老化，预计以稳定为主。
• 湖北种子集团：出口优势明显，海外杂交水稻种子市场潜力大。

重点子公司分析

地神种业

• 优势：品牌、渠道、区位优势明显，位于黄淮海小麦优势区。
• 品种：拥有省级审定的小麦品种及国审品种，如泛麦5号、郑麦9023等。
• 市场容量：目标市场为河南、安徽、湖北、山东等，市场容量约为42亿元。
• 盈利预测：预计2013-2015年收入分别为1.89、2.23、2.64亿元，毛利率分别为15.10%、15.38%、18.12%。

广西格霖

• 优势：资质优势明显，是广西指定的马铃薯种子供应商，唯一被农业部认定的甘蔗健康种苗供苗企业。
• 市场容量：广西甘蔗市场容量约195万吨，马铃薯市场容量预计达500万亩，理论市场容量约48.75亿元。
• 盈利预测：预计2013-2015年收入分别为0.60、0.77、0.93亿元，毛利率分别为60.48%、59.29%、58.07%。

湖北种子集团

• 优势：出口优势明显，主要出口国为巴基斯坦和孟加拉。
• 市场容量：预计2013-2015年收入分别为2.52、2.77、3.05亿元，毛利率分别为88%、97%、107%。
• 盈利预测：预计2013-2015年毛利分别为0.68、0.75、0.83亿元。

风险提示

• 品种老化问题可能影响地神种业的盈利能力。
• 脱毒甘蔗种推广面临农户接受度、成本压力及良法配套等挑战。
• 市场竞争激烈，尤其是国内种业市场。
• 政策变动可能对种业发展产生影响。