2025-01-05-联合资信-2024年商业地产行业回顾与2025年信用风险展望_16页_1mb

报告摘要

2024年，中国商业地产行业整体处于调整转型阶段，销售端持续去库存，开发投资低迷，运营压力较大。展望2025年，行业面临多重挑战，包括零售业态需求疲软、办公楼租金收入下行、投资性房地产估值下降等，但整体信用风险基本稳定。

宏观经济背景：2024年中国经济延续恢复向好态势，但内需仍面临较大挑战，房地产市场在核心城市出现回暖迹象。
开发投资端：
- 商业营业用房及办公楼开发投资完成额延续下行趋势，但降幅有所收窄。
- 2024年1-11月，商业营业用房开发投资完成额为6430.06亿元，同比下降13.6%；办公楼开发投资完成额为3802.89亿元，同比下降7.4%。
- 新开工面积降幅扩大，预计未来几年新增供应量将显著下滑。
销售端：
- 实体商业运营面临较大挑战，商业地产整体去化承压。
- 商业营业用房和办公楼销售额降幅均在10%以上。
- 2024年1-11月，商业营业用房销售额同比下降13.4%，办公楼销售额同比下降13.0%。
供求关系：
- 新增供应量处于低位，行业仍处于大量存量项目去库存阶段。
- 竣工销售比均在0.6倍左右，供大于求压力显著。
行业政策：
- 基础设施REITs进入常态化发行阶段，消费基础设施资产可申报项目范围进一步明确。
- 1014号文规定可申报项目包括百货商场、购物中心、商业街区、商业综合体、农贸市场等，酒店和商业办公用房可纳入底层资产，但建筑面积占比不超过30%（特殊情况不超过50%）。
- 未来消费基础设施REITs有望成为商业地产企业的重要退出途径，有利于行业健康发展。

区域环境：
- 四大一线城市GDP增速均高于全国平均，但社会消费品零售总额增速低于全国水平。
- 北京和深圳GDP增速高于全国，广州受汽车工业拖累较大。
运营情况：
- 北京：优质零售物业空置率和租金持续下降，写字楼空置率企稳但租金仍下跌。
- 上海：优质零售物业运营平稳，写字楼空置率持续走高，租金小幅下跌。
- 广州：零售物业空置率企稳，租金下跌；写字楼空置率自2020年以来大幅上升，租金下跌明显。
- 深圳：零售物业空置率小幅回落，租金稳定；写字楼空置率上升，租金持续下行。
综合对比：
- 深圳零售物业空置率最低（4.1%），租金水平也最低（18.6元/平方米·天）。
- 北京和上海写字楼租金水平较高（265.8元/平方米·月和259.2元/平方米·月），广州和深圳则明显偏低（139.3元/平方米·月和168.4元/平方米·月）。

发债企业样本：共计17家，主要为租金收入占营业总收入60%以上或持有型物业租赁收益贡献及经营活动现金流入量不低于总额50%的境内尚有存续信用债券的发行主体。
存续债券情况：
- 存续债券主体评级均在AA+以上，其中AAA级企业8家，AA+级企业4家。
- 存续债券余额前三位分别为陆家嘴系企业、张江高科和普洛斯，占比分别为33.86%、10.77%和9.31%。
债券发行情况：
- 主要发债品种为公司债和中期票据，发行期限集中在3-5年。
- 截至2024年11月末，存续债券余额合计约1609.50亿元。
债券到期情况：
- 2025年内到期债券规模约425.28亿元，占存续债券总额的39.76%。
- 2025年一季度到期债券规模较大，存在短期债务集中兑付压力。
企业盈利能力：
- 样本企业营业总收入逐年波动增长，但利润总额自2021年以来持续下降。
- 公允价值变动收益占利润总额比例较高，2024年1-6月公允价值变动损益转为负数，面临评估减值风险。

商场类物业运营：
- 餐饮业态增速持续走弱，商场类物业面临一定运营挑战。
- 若国家出台消费端刺激政策，商场类物业有望加速回暖，否则短期内仍处于筑底调整阶段。
办公楼租金收入：
- 办公楼租金水平预计仍将处于下行通道，租金收入下降风险持续。
- 外需不稳、内需低迷，叠加经济增速承压，办公楼运营压力较大。
投资性房地产估值风险：
- 商业地产企业面临投资性房地产估值下降风险，影响利润水平和长期偿债能力。
- 大宗交易市场折价成交现象显著，资产可变现价值减弱，评估减值风险持续。
信用风险展望：
- 2025年行业到期债券规模同比下降，由约600亿元降至约400亿元。
- 面临集中偿债压力的企业主要为大连万达商业管理集团股份有限公司，其余企业偿债压力可控。
- 整体来看，2025年商业地产行业信用风险基本维持稳定。