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保险配置的久期刚性与资本约束——2026年展望系列八

核心内容总结

本报告分析了2026年保险行业在固收配置方面的趋势，从负债端、资产端和监管端三个维度展开，指出在低利率环境下，保险资金配置结构正经历深刻调整。

负债端分析

1.1 负债规模：保费收入持续增加，带动资产总额扩张

• 保费收入保持正增长，2024年累计达5.70万亿元，同比增长11.2%。
• 2025年11月保费收入进一步增至5.76万亿元，资产总额同步增长至40.6万亿元。
• 尽管预定利率连续下调，但对资金吸引力的边际影响温和，保费增长趋势未出现明显逆转。
• 预计2026年初保费收入仍将维持季节性增长，但增量表现可能不及近年同期水平。

1.2 负债成本：预定利率下调，成本压力仍存

• 财险行业综合成本率小幅下行，2024年末录得99.0%，2025年上半年出现明显分化。
• 头部财险公司综合成本率维持在100%以下，中小型公司则显著上升至115.0%和113.1%。
• 寿险行业打平收益率整体承压，结构持续分化。
• 头部及保障型寿险公司打平收益率偏低，具备稳健配置能力；而中小寿险公司打平门槛较高，配置空间受限。
• 寿险投资收益率在2024年达到高位，但2025年三季度后明显回落，行业分化加剧。

资产端分析

2.1 资产结构：存款配置占比回落，权益投资比例增加

• 银行存款利率下行叠加监管收紧，险资对存款的配置动力减弱，存款占比趋势性回落。
• 保险资金逐步转向债券、基金及权益类资产，权益投资比例稳步提升。
• 2024年下半年起，监管层以“长钱长投”为核心导向，推动保险资金加大权益资产配置。
• 一系列政策包括：推动中长期资金入市、创设SFISF流动性支持工具、扩大长期股票投资试点、放宽私募股权与未上市企业股权投资、提升权益类资产配置上限等，均在支持险资权益配置。

2.2 资产久期：久期缺口持续存在，长久期资产诉求维持偏强

• 寿险负债久期持续拉长，分红险等长期负债占比上升，资产负债久期缺口扩大。
• 险资对长久期资产的配置需求刚性，超长期地方政府债成为核心配置品种。
• 10—20年及20年以上地方政府债配置规模上升，国债配置量则呈现先升后降趋势。
• 同业存单在流动性管理与久期调节中发挥重要作用，与长久期资产形成期限互补。

2.3 监管新规：保险配置二永偏好弱化

• “偿二代”二期与新会计准则全面落地，对保险资产配置形成双重约束。
• 二级资本债和永续债因风险因子高、资本消耗大，对综合偿付能力充足率形成更强压力。
• 新会计准则下，二永债难以通过合同现金流测试，需以公允价值计入当期损益，加剧利润波动。
• 保险资金对二永债的配置动力减弱，更多转向风险因子较低、会计处理友好的高评级信用债和政策性金融债。

关键信息汇总

• 负债端：保费收入持续增长，但成本改善有限，行业分化趋势显著。
• 资产端：存款配置占比下降，权益资产配置比例上升，久期缺口扩大，长久期资产配置需求增强。
• 监管端：政策调整压缩二永债配置空间，推动保险资金向低风险、低波动资产倾斜。

主要观点

• 保险负债端整体仍具韧性，但成本改善有限，盈利修复依赖资产端收益提升。
• 在低利率环境下，保险资产配置正向“稳收益、低波动”方向调整，权益类资产配置比例上升。
• 久期缺口持续扩大，保险资金对长久期资产的需求刚性，超长期地方政府债成为核心配置品种。
• 监管新规对二永债的配置形成约束，保险资金配置重心转向风险因子较低的高评级信用债与政策性金融债。

风险提示

• 政策超预期变化可能对保险资产配置产生影响。

图表目录（关键数据）

• 图表1：近年保险公司保费收入与资产规模持续增长
• 图表2：2024年财险综合成本率小幅下行至99%
• 图表3：2025年上半年财险综合成本率分化显著
• 图表4：2024年寿险打平收益率相对承压，结构分化
• 图表5：寿险投资收益率波动加大，大型寿险收益能力稳
• 图表6：保险资金运用投向银行存款比重波动下行
• 图表7：银行协定存款利率下行至低位
• 图表8：2024年以来推动保险加大权益资产配置的相关政策
• 图表9：负债久期长的寿险占人身险比重持续上升
• 图表10：超长地方债占保险重仓配债的主导地位
• 图表11：近年保险公司久期缺口有持续扩大趋势
• 图表12：新规实施对险资偿付能力指标影响显著
• 图表13：近两年保险对二永等债配置力度持续偏弱