20160221-广发证券-初探_供给侧改革_的逻辑_不再纠缠_供_需_之别_11页_917kb

文档总结

核心内容概述

本文档围绕“供给侧改革”与“总需求扩张”的辩证关系展开，分析当前中国经济面临的风险与机遇，强调在“新常态”背景下，宏观调控需兼顾总需求和总供给两端。报告指出，虽然经济下行压力依然存在，但政策层面正通过“三去一降一补”五大任务推进供给侧改革，同时通过稳增长措施激发总需求潜力。文档认为，当前要素成本下行、融资环境改善为供给侧改革提供了有利条件，而新兴消费需求的增长则为经济可持续发展注入了新动力。

主要观点

1. 债市风险因素显现，经济与政策预期紊乱

• “看不见的大猩猩”显形：社会融资和CPI上行对债市形成调整压力。
• 政策信息复杂：供给侧改革与稳增长政策并行，导致市场预期混乱。
• 债牛信心动摇：宏观经济下行预期与资产荒格局均面临挑战。
• 谨慎态度：对近期债券市场保持谨慎，关注供给压力、经济预期修正和混业监管强化等风险。

2. 政府调控思路明确，供给侧改革与总需求扩张并行

• 宏观政策清晰：中央经济工作会议聚焦“供给侧结构性改革”，提出“三去一降一补”任务。
• 新常态下的需求策略：传统需求扩张受限，但仍有回旋余地；新兴消费需求迅猛增长。
• 供给端红利显现：能源、资源、资金等要素成本下行，为供给侧改革提供了低成本环境。

3. 传统需求有转圜，新兴需求待深挖

• 房地产需求潜力：户籍人口城镇化率低于常住人口，城镇化进程未完成，仍有大量住房需求。
• 基建投资空间：地方政府债务置换和PPP模式拓宽资金来源，缓解基建投资资金压力。
• 消费升级趋势：居民消费热情稳步增长，高端消费外溢海外，需更精准地匹配新兴需求。

4. 要素成本下行助力供给侧改革

• 融资成本下降：信贷、信用债等融资渠道成本显著下移，企业融资更趋标准化。
• 非标融资减少：信托贷款、委托贷款等高成本融资方式占比下降。
• 劳动力成本调整：劳动者报酬占比上升，但与经济增速同步下行，未成为供给冲击主因。

关键信息

• 1月信贷与社会融资数据亮眼：新增人民币信贷2.51万亿，社会融资总量3.42万亿，M2同比增长14%。
• 中长期信贷占比高：中长期信贷占新增信贷的61.3%，显示融资需求真实上升。
• 房地产库存压力大：2011年以来库存持续上行，但“三个一亿人”目标有助于去库存。
• 消费对GDP贡献显著：2015年消费对GDP增长贡献达66.4%，显示内需潜力。
• 服务贸易进口增长：2015年服务贸易进口4397亿美元，旅游服务占比达57.5%。
• 大宗商品价格下行：中国经济疲弱导致全球大宗商品价格调整，缓解国内成本压力。
• 工业企业毛利空间维持：原材料成本下行支撑企业利润，增强供给端韧性。

图表索引

• 图1：今年1月社会融资和信贷投放创出历史新高
• 图2：中长期信贷是天量信贷投放的主要组成部分
• 图3：去年下半年以来，货币活化程度持续提升
• 图4：2011年以来，房地产库存压力持续上行
• 图5：杠杆高企制约投资增长空间
• 图6：我国户籍人口城镇化率显著低于常住人口
• 图7：城镇居民还存在明确的改善型需求
• 图8：基建投资连续3年增速快于整体投资增速
• 图9：预算内资金仍然是基金投资的主导力量
• 图10：2015年消费对GDP增长贡献度达到2/3
• 图11：大量高端消费转向国外
• 图12：中国经济低迷导致大宗商品价格下行
• 图13：原材料成本下行维持工业企业毛利空间
• 图14：信贷、信用债融资成本持续下行
• 图15：高成本融资方式占比持续下降
• 图16：劳动者报酬占比有所提升
• 图17：居民收入大趋势上跟随经济增速变化

研究团队与联系方式

• 分析师：

  • 陈杰：首席分析师，5年策略研究经验，2012年加入广发证券发展研究中心。
  • 黄鑫冬：首席分析师，4年宏观策略研究经验，2013年加入广发证券发展研究中心。
  • 郑恺：分析师，华东师范大学经济学硕士，2013年加入广发证券发展研究中心。
  • 曹柳龙：研究助理，华东师范大学管理学硕士，2014年加入广发证券发展研究中心。

• 联系方式：

  • 广州市：广州市天河区林和西路9号耀中广场A座1401，邮政编码510620
  • 深圳市：深圳市福田区福华一路6号免税商务大厦17楼，邮政编码518000
  • 北京市：北京市西城区月坛北街2号月坛大厦18层，邮政编码100045
  • 上海市：上海市浦东新区富城路99号震旦大厦18楼，邮政编码200120
  • 客服邮箱：gf fy@gf.com.cn

投资评级说明

行业投资评级

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

公司投资评级

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
• 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%～15%。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

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