20131209-招商证券-信用债市场周报_关注中小企业信用风险_19页_2mb

信用债市场周报总结（2013-12-09）

核心内容

本周信用债市场整体呈现收益率上行趋缓、利差收窄的趋势。利率债收益率继续上行，10年期国债收益率上升16BP至4.52%。信用债走势强于利率债，其中高等级信用债收益率有所回落，而中低等级收益率继续小幅上行。市场对中小企业信用风险的关注持续上升，特别是振中电器事件暴露了中小企业在产权结构、治理结构、管理水平和信息披露方面的潜在风险。

主要观点

• 信用风险关注：振中电器事件表明中小企业在经营和治理方面存在较大不确定性，尽管有中债增担保，但其实际控制权和经营状况仍面临挑战。
• 宏观经济与政策环境：宏观经济弱复苏，政策仍侧重结构调整，央行维持中性偏紧货币政策，资金面难以持续宽松。
• 市场走势：信用债收益率上行幅度趋缓，高等级收益率回落，利差收窄，市场交易性机会有限。
• 建议配置：配置短久期高等级信用债，以降低信用风险，同时关注担保公司杠杆操作带来的潜在代偿风险。

关键信息

信用回顾

• 上周有3只个券涉及评级展望调整：12西矿集团债（下调）、11浦东SMECN1（上调）、13渝富MTN001（上调）。
• 振中电器被中诚信国际列入信用评级观察名单，其事件暴露了中小企业在产权结构、治理结构、管理水平和信息披露方面的风险。
• “13宁德SMECNⅡ003”有中债增全额担保，债项违约风险较小，但振中电器实际控制权和生产经营仍存在不确定性。

市场点评

• 利率品收益率上行，10年期国债收益率升至4.52%。
• 信用债走势强于利率债，高等级收益率回落，中低等级继续上行。
• 信用利差收窄，AAA等级各期限信用债利差收窄10-22BP。
• 宏观经济弱复苏，政策基调仍调结构，央行维持中性偏紧货币政策。
• 建议配置短久期高等级信用债，以应对融资成本高企和信用风险积聚。

市场回顾

一级市场

• 信用债发行：全周发行471亿元，净融资额增加140亿元。
• 发行结构：一般短融、中票、企业债和公司债发行量回落，超级短融和证券公司短融发行放量。
• 城投债：发行38亿元，偿还12亿元，净融资额26亿元，连续3周萎缩。
• 发行利率：AAA品种短端回落明显，其余各等级品种上行幅度回落，低等级短端上行幅度大于中长端。

二级市场

• 信用债成交：日均成交313亿元，成交量继续回落。
• 收益率走势：信用债收益率上行趋缓，高等级收益率回落，中低等级继续上行。
• 利差收窄：高等级利差回落明显，AAA等级各期限信用债利差收窄10-22BP。
• 国债收益率：1、3、5、7、10年期国债收益率分别上升6、11、13、12和16BP。
• 资金面：央行暂停14天逆回购，资金面保持相对宽松。

信用债发行与成交情况

• 短融：发行382亿元，偿还308亿元，净融资额75亿元。
  • 主要品种：13国电集SCP007、13华电集SCP009分别发行90亿、70亿。
  • 一般短融发行规模大幅回落，超级短融和证券公司短融发行放量。
• 中票：发行75亿元，偿还0亿元，净融资额75亿元。
  • 主要品种：13皖高速MTN001（AAA，6.7%）、13酒钢MTN001（AA+，8%）、13美凯龙MTN002（AA，7.5%）。
• 企业债：发行27亿元，偿还76亿元，净融资额-49亿元。
  • 主要品种：13旅业债（AA，7.31%）、13六安债01（AA，8%）、13宁德国投债（AA，7.99%）、13慈湖高新债01（AA，8.79%）。
• 公司债：仅发行1只，13云煤债（AA+，7.8%）。

市场走势分析

• 信用债收益率：整体上行趋缓，高等级收益率回落，中低等级继续上行。
• 利差变化：高等级利差收窄明显，AAA等级各期限信用债利差收窄10-22BP。
• 分位数水平：各期限信用债收益率分位数均处于历史高位，利差分位数也处于较高水平。

信用债利差与分位数

• 短融利差：AAA短融利差收窄，AA+、AA、AA-利差分位数在94%-95%之间。
• 中票利差：3年期中票利差分位数在87%-92%之间，5年期中票利差分位数在83%-91%之间。
• 企业债利差：3年期企业债利差分位数在84%-94%之间，5年期企业债利差分位数在77%-91%之间，7年期企业债利差分位数在72%-96%之间。

市场建议

• 配置短久期高等级信用债，以应对融资成本高企和信用风险积聚。
• 关注担保公司杠杆操作带来的潜在代偿风险，尤其是中投保、中债增和重庆三峡担保。
• 警惕中小企业信用风险的积聚，特别是在经济结构调整和转型过程中，中小制造型企业面临更恶劣的经营环境。

附录

• 分析师承诺：每位分析师申明本报告清晰、准确地反映了其研究观点，薪酬与报告内容无直接或间接关系。

• 分析师简介：

  • 孙彬彬：复旦大学经济学博士，招商证券研发中心债券研究主管。
  • 李滢滢：厦门大学经济学硕士，中诚信三年评级工作经验，招商证券研发中心债券分析师。
  • 涂波：厦门大学金融工程硕士，一年评级公司工作经验，招商证券研发中心债券分析师。

• 信用评级符号：

  • 投资档：A3、A2、A1。
  • 投机档：B3、B2、B1、C3、C2。