20160909-广发证券-建筑工程半年报行业PPP订单汇总分析与思考系列三：地方国企正有控制的提高PPP业务占比，项目挑选较为严格_14页_1mb

地方建筑国企PPP订单汇总分析与思考总结

核心内容

本报告分析了14家地方建筑国企在2016年上半年的PPP项目订单情况，总结了PPP模式对建筑行业的影响及地方国企在其中的角色。报告指出，尽管PPP订单占比迅速提升，但新签订单增速并未出现显著增长，且大部分PPP项目仍处于准备阶段，对业绩贡献有限。

主要观点

1. PPP订单占比提升迅速，但新签订单增速未显著提升

• 在14家地方建筑国企中，仅有6家公告了PPP订单。
• 2016年上半年PPP订单占同期新签订单比例明显提升，但除四川路桥外，大部分公司新签订单增速不显著。
• 隧道股份的PPP订单占新签订单比例高达80.96%，但其新签订单增速仅为0.55%。

2. PPP模式对地方国企而言是投资的又一出口

• 地方国企普遍认为PPP模式带来了工程建设领域的发展机遇，但竞争已十分激烈。
• PPP模式在一定程度上是地方政府为缓解隐性债务压力而采用的手段，其核心意义在于项目融资和投资出口。

3. PPP项目施工环节与BT/BOT无异，SPV并表更为规范

• 地方国企在PPP项目施工环节的处理方式与传统BT/BOT项目相似。
• 在SPV并表方面，地方国企更为规范，通常在持股超过50%时纳入合并报表。

4. PPP项目大多处于准备阶段，业绩增量预计还需时间

• 多数公司的PPP项目仍在前期准备阶段，尚未转化为实际收入。
• 隧道股份、上海建工、粤水电、安徽水利等公司均未披露上半年PPP项目的实际收入。

5. 地方国企PPP项目较少分布于欠发达地区，对回报率有明确要求

• PPP项目主要分布在华东、华南地区，西部地区较少。
• 地方国企对项目回报率有明确要求，如隧道股份的PPP项目内部收益率不低于7%，粤水电按8%年利率计算回报率。

关键信息

地方国企PPP项目分布与特点

• 地域分布：主要集中在经济较发达地区，如华东、华南，欠发达地区项目较少。
• 项目类型：包括市政、水利、交通等基础设施项目，部分项目后期有运营收益。
• 投资结构：地方国企在SPV项目中出资比例较高，且对回报率有明确要求。

企业承接PPP项目的态度

• 央企：承接项目质量高，多分布于省会和东部沿海城市。
• 地方国企：项目选择较为谨慎，倾向于总部及周边地区，对回报率有较高要求。
• 民企：承接PPP项目较为激进，覆盖范围广，包括西部和三四线城市。

投资建议

• 建议市场关注建筑行业更深刻的变化，积极拥抱政府项目是国企和民企共同的占优策略。
• PPP模式已成潮流，随着审计和舆论监督的加强，PPP项目将更加规范。
• 对于国有建筑公司，转型资产运营是必然趋势，积极投身于PPP建设具有充分性和必要性。
• 维持对建筑行业的“买入”评级，并关注相关风险。
• 特别推荐关注上海建工、隧道股份、安徽水利、粤水电等公司。

风险提示

• PPP模式逐渐规范，订单增速可能下降。
• 投资增速快速下滑可能导致建筑企业订单减少。
• 部分建筑公司杠杆过高，可能引发经营困难。
• 政策再次约束地方政府投资冲动，可能影响建筑公司订单。

附录：各建筑公司上半年订单增速（不完全统计）

公司名	16上半年新签订单（亿元）	15上半年新签订单同比增速	16上半年新签订单同比增速
上海建工	1055.2	9.80%	17.71%
隧道股份	313.34	-0.04%	0.55%
安徽水利	62.97	0.41%	-8.50%
粤水电	32.98	5.96%	-7.31%
四川路桥	82.4	-8.07%	38.07%
龙建股份	32.98	5.96%	-7.31%
其他公司	不完全统计	不完全统计	不完全统计

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报告名称	发布日期
半年报行业PPP订单汇总分析与思考系列二	2016-09-06
半年报行业PPP订单汇总分析与思考系列一	2016-09-02
PPP模式完美对接建筑企业和政府的实际需求	2016-08-30

分析师信息

• 唐笑：首席分析师，北京大学光华管理学院金融硕士，具备多年建筑行业研究经验。
• 岳恒宇：分析师，CPA非执业会员，对外经济贸易大学会计硕士，2015年加入广发证券发展研究中心。
• 张欣劼：联系人，俄亥俄州立大学金融硕士，2016年加入广发证券发展研究中心。

投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-10%～+10%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

公司投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
• 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%～15%。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-5%～+5%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

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