20181108-光大证券-埃斯顿-002747.SZ-投资价值分析报告_发力机器人全产业链_智_造未来_35页_3mb

埃斯顿（002747.SZ）投资价值分析报告总结

核心内容

埃斯顿成立于1993年，专注于高端智能机械装备及其核心控制和功能件的研发、生产和销售。公司主要产品包括数控系统、电液伺服系统、交流伺服系统以及工业机器人及成套设备。公司坚持“双核双轮驱动”的发展战略，凭借在智能装备核心零部件领域的积累，成功切入机器人市场，并在2015-2017年间实现工业机器人及成套设备业务CAGR达131%，成为国内机器人领域的龙头企业。

主要观点

1. 机器人行业发展是未来确定性趋势

   • 人口老龄化加剧，劳动力成本上升，推动“机器换人”需求增加。
   • 机器人成本下降，投资回收期缩短，制造业转型升级加速。
   • 国家政策支持，如《机器人产业发展规划（2016-2020年）》等，促进机器人产业发展和技术进步。
   • 下游非传统机器人应用领域如3C、家电、新能源汽车等需求持续增长。

2. 全产业链布局，加速非传统机器人应用拓展

   • 埃斯顿布局“核心部件+本体+机器人集成”全产业链，具备全系列机器人产品。
   • 国内核心部件技术突破和本体价格竞争，推动公司加速进口替代。

3. 技术优势显著，研发投入持续增加

   • 公司每年研发投入占营收约10%，处于国内外领先水平。
   • 拥有多个研发平台，包括国家机械工业交流伺服系统工程技术研究中心等。
   • 拥有大量专利和软件著作权，技术研发成果显著。

4. 外延并购提升产业链协同效应

   • 收购扬州曙光、德国M.A.i、意大利Euclid Labs等公司，增强技术实力和市场拓展能力。
   • 通过并购，公司产品线进一步丰富，进入高端市场和新领域。

5. 灵活多样的销售模式

   • 数控系统和电液伺服系统采用直销模式，交流伺服系统采用直销+分销模式，工业机器人及成套设备则以直销为主，逐步向直销+分销转变。

6. 全球化布局，提升国际竞争力

   • 在英国、美国、意大利、土耳其、印度、东欧设立海外分子公司，建立全球化营销网络。
   • 出口至60个国家和地区，其中包含多个“一带一路”国家。

关键信息

业绩预测与估值指标

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入(百万元)	678	1,077	1,577	2,180	2,831
营业收入增长率	40.40%	58.69%	46.53%	38.18%	29.87%
净利润(百万元)	69	93	125	170	213
净利润增长率	33.99%	35.67%	34.48%	35.76%	25.15%
EPS(元)	0.08	0.11	0.15	0.20	0.25
ROE(摊薄)	4.72%	6.05%	7.81%	10.04%	11.71%
P/E	112	82	61	45	36
P/B	5.3	5.0	4.8	4.5	4.2

投资建议

• 目标价：10元
• 评级：首次覆盖“增持”
• 当前价：9.15元
• 目标期限：12个月

风险提示

• 宏观经济下滑
• 技术研发推进不及预期
• 市场竞争不断加剧
• 收购协同不及预期

产业链分析

上游核心零部件

• 减速器技术壁垒最高，严重依赖进口，但国产厂商如南通振康、苏州绿的等已实现技术突破，加速进口替代。
• 控制器与国外技术差距最小，伺服系统有所突破但仍存在差距。

中游本体制造

• 国内企业具备突破能力，但需实现规模化生产降低成本。
• 埃斯顿已掌握工业机器人专用交流伺服系统、控制器、减速装置等核心零部件，80%为自主研发。

下游集成与应用

• 系统集成是国产企业发展的重点方向。
• 公司在非汽车行业与外资品牌竞争，且在通用型、劳动密集型企业领域“机器换人”需求不变。

技术与研发

• 拥有三大核心技术团队，包括机器人、智能控制、欧洲研发中心等。
• 拥有国家机械工业交流伺服系统工程技术研究中心、江苏省工程技术研究中心等。
• 2018年上半年研发投入达7,917.79万元，占收入10.92%，推动技术突破与产品创新。

市场拓展与国际化

• 公司国际化布局进展顺利，海外销售同比增长291.28%。
• 建立50多家代理商，出口至60多个国家和地区。
• 通过并购拓展海外市场，提升国际品牌影响力。

总结

埃斯顿凭借在智能装备核心零部件领域的技术积累和全产业链布局，成为国内机器人行业的领军企业。公司具备显著的技术优势、研发能力以及灵活的销售模式，同时通过外延并购加强产业链协同效应，推动其在高端市场的拓展和进口替代。随着机器人行业持续景气，公司业绩有望持续增长，未来发展前景广阔。