20221109-天风证券-华利集团-300979.SZ-HOKA高速拓张_PUMA鞋产品增速亮眼；VANS短期销售承压；品牌库存承压23年谨慎乐观_4页_764kb

华利集团（300979）总结

核心内容概述

华利集团在2022年第三季度（Q3）表现稳健，整体收入和利润均实现增长。公司对前五大客户的销售收入占比达92%，显示其对优质大客户的依赖度较高。同时，公司面临品牌库存承压的挑战，但对2023年保持谨慎乐观的态度。

主要观点

• HOKA和UGG表现亮眼：HOKA在FY23Q2实现58.3%的营收增长，UGG则在销售旺季中实现6.3%的增长，两者共同推动公司业绩。
• Deckers FY23Q2业绩增长：Deckers营收同比增长25.0%，其中HOKA和UGG贡献显著。
• VANS销售承压：VANS在FY23Q2营收同比下降8%，主要受市场环境影响，但EMEA和亚太地区有所改善。
• PUMA鞋类增速显著：PUMA FY22Q3营收同比增长17%，其中鞋类收入增长33%，成为主要增长动力。
• 库存压力与业绩指引调整：公司库存水平上升，尤其在途库存增长，导致对2023年业绩指引的下调，毛利率和OP margin均有所降低。
• 投资评级与盈利预测：公司维持“买入”评级，预计2022-2024年归母净利分别为33.5亿、38.0亿和46.4亿元，PE分别为16.2倍、14.3倍和11.7倍。

关键信息

1. 华利集团2022Q3业绩表现

• 收入：54.8亿元，同比增长23.3%
• 净利润：未明确，但公司整体表现稳健
• 毛利率：未明确，但整体有所下降
• 经营利润：未明确，但公司维持全年指引
• 全年指引：预计营收249-253亿元，同比增长9.5%-11.1%

2. Deckers FY23Q2表现

• 营收：8.8亿美元（约63亿人民币），同比增长25.0%
• 净利润：1.0亿美元（约7亿人民币）
• 分品牌：
  • HOKA：3.3亿美元（约24亿人民币），同比增长58.3%
  • UGG：4.8亿美元（约34亿人民币），同比增长6.3%
• 分地区：
  • 美国境内：6.2亿美元（约45亿人民币），同比增长20.0%
  • 美国境外：2.6亿美元（约19亿人民币），同比增长24.4%
• 分渠道：
  • 经销渠道：6.4亿美元（约46亿人民币），同比增长16.7%
  • DTC：2.4亿美元（约17亿人民币），同比增长35.3%

3. VANS FY23Q2表现

• 营收：30.8亿美元（约223亿人民币），同比增长2%
• 净利润：-1.2亿美元（约-9亿人民币）
• 分品牌：
  • VANS：9.5亿美元（约69亿人民币），同比下降8%
  • The North Face：9.5亿美元（约69亿人民币），同比增长14%
  • Timberland：5.2亿美元（约38亿人民币），同比增长3%
• 分地区：
  • 北美：17.5亿美元（约127亿人民币），同比下降3%
  • EMEA：9.3亿美元（约67亿人民币），同比增长12%
  • 亚太：3.9亿美元（约28亿人民币），同比增长2%
• 库存情况：截至2022年10月1日，公司库存为27亿美元（约195亿人民币），同比增长88%

4. PUMA FY22Q3表现

• 营收：23.5亿欧元（约170亿人民币），同比增长17%
• 净利润：1.5亿欧元（约11亿人民币），同比增长2%
• 分产品：
  • 鞋类：11.9亿欧元（约86亿人民币），同比增长33%
  • 服装：8.6亿欧元（约62亿人民币），同比增长10%
  • 配件：3.1亿欧元（约22亿人民币），同比下降10%
• 分地区：
  • 北美：9.3亿欧元（约67亿人民币），同比增长19%
  • EMEA：9.7亿欧元（约70亿人民币），同比增长19%
  • 亚太：4.5亿欧元（约33亿人民币），同比增长10%

5. 财务预测与估值

年度	营业收入（百万元）	增长率	归母净利润（百万元）	增长率	EPS（元）	市盈率（P/E）	市净率（P/B）	EV/EBITDA
2020	13,931.14	-8.14%	1,878.59	3.16%	1.61	28.86	9.44	0.00
2021	17,469.58	25.40%	2,767.86	47.34%	2.37	19.58	4.96	21.52
2022E	20,943.01	19.88%	3,350.58	21.05%	2.87	16.18	4.73	9.04
2023E	23,732.46	13.32%	3,799.25	13.39%	3.26	14.27	4.58	8.64
2024E	28,832.36	21.49%	4,636.19	22.03%	3.97	11.69	4.39	7.01

6. 财务比率

指标	2020	2021	2022E	2023E	2024E
毛利率	24.82%	27.23%	27.06%	27.12%	27.16%
净利率	13.48%	15.84%	16.00%	16.01%	16.08%
ROE	32.72%	25.33%	29.22%	32.13%	37.53%
ROIC	47.03%	59.84%	55.98%	203.21%	85.22%
资产负债率	41.04%	32.46%	45.19%	37.72%	40.65%
净负债率	-16.40%	-22.78%	-66.40%	-37.58%	-46.37%
流动比率	1.64	2.33	1.77	2.04	2.00
速动比率	1.11	1.81	1.43	1.58	1.46
应收账款周转率	6.96	8.21	9.29	9.29	9.29
存货周转率	6.37	7.34	7.13	7.27	7.27
总资产周转率	1.44	1.35	1.13	1.19	1.45

风险提示

• 订单不及预期：市场需求可能低于预期，影响公司收入。
• 成本费用增长：原材料和人力成本可能上升，压缩利润空间。
• 海外疫情反复：可能影响供应链和销售表现。
• 产能拓展不及预期：新产能未能按计划投入，影响生产能力和收入增长。

结论

华利集团在2022年第三季度表现稳健，HOKA和UGG的高增长带动公司整体业绩，但VANS销售承压和库存压力对2023年指引产生影响。公司维持“买入”评级，预计未来三年归母净利稳步增长，PE逐步下降。尽管存在一定的风险因素，如订单不及预期、成本费用增长、海外疫情反复和产能拓展不及预期，但公司凭借制造品质和稳定交期，有望持续扩大客户供应链份额，新客户订单空间可期。