深度报告-20220513-西南证券-国电电力-600795.SH-火电成本占优_水风光高速发展_37页_5mb

火电成本占优，水风光高速发展

核心内容

国电电力作为国家能源集团的核心电力上市平台，依托集团的“煤电路港航”一体化协同优势，展现出较强的盈利能力和成长潜力。公司火电业务具备显著的成本优势，新能源业务加速发展，水电板块受益于特高压建设及市场化电价提升，盈利能力有望进一步增强。整体来看，公司正逐步向清洁低碳转型，积极布局新能源，未来发展空间广阔。

主要观点

1. 火电成本优势显著

   • 公司火电业务依托国家能源集团的长协煤资源，2021年入炉标煤单价仅为900元/吨，远低于行业平均水平，成本控制能力突出。
   • 公司火电装机容量持续增长，截至2021年达到77.4GW，其中60万千瓦以上机组占比66.6%，100万千瓦及以上机组占比24.6%。
   • 火电机组利用小时数高于全国平均水平，2021年达5118小时，显示出良好的运营效率。
   • 火电度电毛利在行业内领先，2021年为-1.8元/兆瓦时，体现出较强的盈利韧性。

2. 新能源业务全面提速

   • “十四五”期间，公司规划新增风光装机35GW，预计2025年新能源装机将达42.4GW，CAGR高达55%，增速位居行业前列。
   • 公司新能源板块收入在2021年达到71.7亿元，同比增长12%，成为公司新的利润增长点。
   • 公司在内蒙古、新疆等风光资源丰富的地区布局新能源项目，推进“基地式、场站式、分布式”开发模式。

3. 水电板块盈利提升可期

   • 公司负责四川大渡河流域18个梯级电站，2021年四川省内水电发电量达501.4亿千瓦时，占公司水电发电量的85%。
   • 随着“特高压”建设推进，四川省外送能力提升，叠加市场化电价上行，公司水电板块盈利水平有望进一步提升。

4. 财务结构稳健，融资能力强

   • 2021年公司资产负债率为72.1%，低于同行平均水平，资产结构健康。
   • 公司融资能力强，授信额度达4166亿元，融资成本降至3.9%，现金总负债比率8.4%，远超行业水平。
   • 投资收益稳定，2021年达32.6亿元，主要来自火电、水电及煤炭等领域的股权投资。

关键信息

• 盈利预测：预计公司2022-2024年归母净利润分别为479亿元、625亿元、797亿元，CAGR达28.9%。
• 估值建议：给予2022年火电/水电/风光/煤炭0.8PB/18PE/20PE/1.0PB估值，预计800亿元市值，对应目标价4.49元，首次覆盖，给予“买入”评级。
• 风险提示：煤价上行、新能源发展不及预期、水电投产不及预期。

分业务发展情况

业务板块	2021年装机容量	2021年发电量	2021年占比	2022年计划
火电	77.4GW	3896亿千瓦时	77.5%	增加产能，提升效率
水电	15.0GW	589亿千瓦时	15%	多台机组将投产
风电	7.1GW	152亿千瓦时	7.1%	加快开发
光伏	0.4GW	4亿千瓦时	0.4%	逐步扩大

估值与投资建议

• 估值：基于2022年火电/水电/风光/煤炭的估值分别为0.8PB、18PE、20PE、1.0PB。
• 市值预测：预计公司市值为800亿元，对应目标价4.49元。
• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

• 煤价上行风险
• 新能源发展不及预期
• 水电投产不及预期