20160429-广发证券-青岛海尔-600690.SH-多点改善_未来成长可期_13页_1mb

青岛海尔 (600690.SH) 总结

核心内容

青岛海尔在2015年面临业绩下滑压力，主要受空调收入大幅下降及费用投入增加影响。2016年第一季度，公司业绩有所回升，但整体仍需依赖高端品牌布局、渠道优化及国际化战略来推动未来增长。

主要观点

• 2015年业绩承压：全年营业收入897亿元，同比下滑7.4%；归母净利润43亿元，同比下滑19.4%。其中，空调收入下降20.6%是主要拖累因素，而电商收入增长近50%对冲部分影响。
• 2016年Q1表现改善：实现营收222.4亿元，同比下滑8.4%，但净利润同比增长48.1%，扣非后净利润增长3.1%。非经常性损益对净利润提升有显著影响。
• 毛利率小幅提升：2015年综合毛利率28.0%，同比上升0.35个百分点；2016年Q1毛利率28.6%，同比上升1.1个百分点。但费用投入增加侵蚀利润。
• 高端品牌布局完善：卡萨帝品牌表现强劲，2015年收入增长27%，在高端冰箱和洗衣机市场占据显著份额，公司高端产品毛利率较高，具备竞争优势。
• 洗衣机业务增长潜力大：尽管2015年洗衣机收入仅增长1.2%，但其产品结构优化、渠道完善及新业务负责人上任，为未来增长奠定基础。
• GEA并表带来协同效应：海尔收购GEA已通过美国反垄断审批，预计并表后将带来显著利润增厚，尤其对2017年影响明显。
• 盈利预测与投资建议：预计2016-2018年净利润分别为53.2亿、68.4亿和76.9亿元，同比增长23.6%、28.7%和12.4%。当前市盈率估值较低，建议“买入”。

关键信息

2015年财务表现

• 营业收入：897.5亿元（YoY-7.4%）
• 归母净利润：43亿元（YoY-19.4%）
• 扣非后净利润：9.7亿元（YoY+3.1%）
• 分红方案：每10股派发2.12元现金股利（含税），股息率2.65%
• 主要产品表现：
  • 空调收入：162.5亿元（YoY-20.6%）
  • 冰箱收入：275.9亿元（YoY-2.4%）
  • 洗衣机收入：174.7亿元（YoY+1.2%）
  • 渠道及综合服务：194.2亿元（YoY+0.3%）

2016年Q1财务表现

• 营业收入：222.4亿元（YoY-8.4%）
• 净利润：16.0亿元（YoY+48.1%）
• 扣非后净利润：9.7亿元（YoY+3.1%）
• 非经常性损益：约7亿元（税前），主要来自青岛银行股权投资会计核算变更。

业务增长点

• 洗衣机业务：2016年预计增长28.7%，受益于产品创新和渠道优化。
• 高端市场：卡萨帝品牌收入增长27%，高端产品毛利率高，市场占有率领先。
• 渠道优化：公司计划优化渠道管理机制，提升效率；同时推进线上线下融合，提升用户体验。
• GEA并表：预计2016年贡献利润5.5亿元，2017年贡献16.8亿元，显著提升整体业绩。

财务指标预测

年度	营业收入（亿元）	净利润（亿元）	EPS（元）	P/E	P/B	EV/EBITDA
2016E	1155.14	53.2	0.87	9.2	1.8	6.5
2017E	1444.97	68.4	1.12	7.1	1.5	4.3
2018E	1548.08	76.9	1.26	6.4	1.3	3.4

风险提示

• 费用投入超预期
• 原材料价格大幅上涨
• 渠道效率提升低于预期

投资建议

• 评级调整：由“谨慎增持”上调至“买入”
• 估值优势：当前市盈率较低，未来两年业绩增长预期强，具备投资价值

总结

青岛海尔在2015年受到空调业务下滑和费用投入增加影响，但2016年Q1业绩有所回升。公司正通过优化渠道、提升效率、完善高端品牌布局及整合GEA资源来推动增长。未来2-3年，随着洗衣机业务加速增长、高端市场扩张及国际化进程加快，公司成长性可期。当前估值较低，具备投资价值。