20151216-华泰证券-底线思维_基建将成为2016年稳增长重要砝码-GDP保6.5需要多高的基建增速__18页_1mb

张晶、朱洵研究报告总结：2016年基建投资与GDP增长关系分析

核心内容

本报告围绕2016年GDP增长目标为6.5%的底线思维，分析了基建投资在稳增长中的关键作用。重点在于测算2016年基建投资增速对GDP增长的支撑作用，以及探讨推动基建投资的政策因素。

主要观点

• 2016年GDP保6.5%需要基建投资增速达到16%，中性预测为17%，两者基本适配。
• 基建投资具有逆周期特性，能够在经济低迷时期对冲下行压力，是稳增长的重要手段。
• 政府通过预算投入增加、债务置换推进、PPP模式引入、发改委工程包和专项规划等政策手段，为基建投资提供有力支撑。
• 基建投资在固定资产投资中的占比逐年下降，但其增速仍高于制造业和地产投资。

关键信息

一、GDP增长目标与基建投资关系

1. GDP增长底线思维：2016年GDP增长目标为6.5%，是政府的底线目标。
2. 名义GDP增速预测：2016年名义GDP增速预测为7.3%，由实际GDP增速与GDP平减指数共同决定。
3. 基建增速测算：
   • 自上而下测算：2016年GDP保6.5%需基建增速达16%。
   • 自下而上测算：2016年基建投资实际增速预测为15%~20%，中性预测为17%。
4. 合意与实际增速对比：在中性预期下，基建投资实际增速（17%）高于合意增速（16.3%），表明基建投资具备支撑GDP增长的能力。

二、推动基建投资的因素

1. 地方财政与国家预算：
   • 地方财政压力是制约基建投资的重要因素，但国家预算投入增加对基建投资形成部分对冲。
   • 2015年地方政府债发行量连续创新高，缓解了地方财政压力。
2. 债务置换与PPP模式：
   • 债务置换在2015年已投放3.2万亿元，2016~2017年预计置换总量分别为6万亿和7.7万亿。
   • PPP模式引入，解决地方财政融资增量问题，首批推介项目中交通占比最高（62%）。
3. 发改委工程包与专项规划：
   • 2014~2015年发改委提出的“十一大工程包”涵盖多个基建领域，如电网、水利、轨交、环保等。
   • 2015年前三季度已批复1.23万亿元，预计全年基建投资总额将超1.5万亿元。

三、政策与投资趋势

• 基建投资反弹：2015年11月基建投资当月同比增速反弹至24%，高于制造业和地产投资。
• 专项债支持：专项建设债成为支持基建的重要工具，与PPP模式共同推动投资。
• 民生与环保基建：海绵城市、地下综合管廊等民生和环保类基建项目将成为重点。

四、可能存在的问题

1. 经济企稳：若经济企稳，基建投资增速可能低于预期。
2. 地方投资意愿：地方政府投资意愿下降，融资受限，基建项目开工不足。
3. 地产与制造业表现：若地产和制造业增速低于预期，基建合意增速目标可能被调高。

图表与数据

• 图1：2010年以来，资本形成总额在GDP中的占比呈下行趋势。
• 图2：固定资本形成总额与固定资产投资完成额的口径差异。
• 图3：固定资产投资/固定资本形成额之比线性下滑。
• 图4：2011年后CPI、PPI与GDP平减指数走势偏离加大。
• 图5：利用CPI、PPI对GDP平减指数的拟合效果良好。
• 图6：政府对实际GDP增速的目标值（2016~2020为预测值）。
• 图7：“实际GDP目标增速+拟合平减指数”对名义增速拟合较好。
• 图8：基建投资合意增速预测思路。
• 图9：资本形成总额/GDP的线性拟合（参数1）。
• 图10：固定资本形成/固定资产投资的线性拟合（参数2）。
• 图11：固定资产投资/GDP的线性拟合值（参数I）。
• 图12：基建投资在固定资产投资中占比的手动预测值（参数3）。
• 图13：方法二（固定资产投资/GDP）的回溯检验效果更好。
• 图14：方法二给出的2016年固定资产投资增速的情境预测。
• 图15：2015/2016年基建合意增速预测分别为14.8%和16.3%。
• 图16：地产和制造业投资同比增速迅速下降。
• 图17：基建投资当月同比增速远高于制造业和地产。
• 图18：11月基建投资同比增速大幅回升，稳增长效力初显。
• 图19：基建投资具有逆周期特性，有助于对冲经济下行。
• 图20：2015/16年基建增速的中性预测分别为17.6%和17%。
• 图21：2010~2016年基建合意增速与预测值对比（均为中性预测）。
• 图22：基建投资越来越依赖地方项目，但地方投资增速下滑。
• 图23：地方融资平台债务增长是地方总债务增量的重要推手。
• 图24：地方政府财政收入增速下行，财政支出同比增速明显上升。
• 图25：固定资产投资资金来源中贷款/自筹资金占比。
• 图26：国家预算内资金对基建投资的重要性远超地产和制造业。
• 图27：基建投资三项资金来源中，国家预算内资金增速较为显著。
• 图28：固定资产投资资金来源中的“国内贷款”同比增速转负。
• 图29：2015/11地方政府债发行量再破记录，基建投资同比激增。
• 图30：对2016/17年地方债务置换和新发债券额度的预测。
• 图31：PPP推介项目中数量最多的是市政建设。
• 图32：PPP推介项目中投资额最大的是交通。
• 图33：PPP项目中交通设施的平均投资体量最大。
• 图34：发改委提出的“十一大工程包”涵盖多个基建领域。

表格与数据

• 表格1：2016年GDP增速预测区间与对应的基建合意增速。
• 表格2：三农、小微、基建专项金融债发行概况。
• 表格3：地下综合管廊建设的政策支持。

评级说明

• 行业评级：根据报告发布日后6个月内行业涨跌幅与沪深300指数对比，分为增持、中性、减持。
• 公司评级：根据公司股价与沪深300指数对比，分为买入、增持、中性、减持、卖出。

联系方式

• 张晶：执业证书编号 S0570512070064，电话 0755-82492011，邮箱 zhangjing7332@htsc.com
• 朱洵：电话 021-28972070，邮箱 zhunxun@htsc.com

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