20171101-天风证券-新华保险-601336.SH-保单持续优化_全年新业务价值和内含价值或超预期_6页_1mb

新华保险（601336）总结

核心内容

新华保险在2017年前3季度表现出稳健增长态势，净利润达50.42亿元，同比增长5.3%，符合市场预期。主要得益于投资收益的增加和所得税率的下降。

主要观点

• 投资收益增长：前3季度投资收益为267.75亿元，同比增速7.56%，环比提升显著。总投资收益率为5.2%，高于半年报的30bp，且高于一季度的4.5%。第三季度单季度投资收益率达到5.92%，显示投资端表现强劲。
• 所得税率下降：所得税率由半年报的33.65%降至26.42%，可能与保费和退保的相对变化有关，有助于提升净利润。
• 保单数据改善：核心渠道首年保费、首年期交保费和10年以上期交保费分别增长至24.31%、27.45%和35.73%，显示出保费增长的韧性。在代理人规模未明显增加的情况下，增长动力主要来自产品结构优化。
• 期限结构优化：期交和代理人渠道中的期缴占比同比提升，分别达到43.19pct和5.62pct，显示产品结构向长期期交产品倾斜，有助于提升新业务价值。
• 续期率稳定：第三季度首年保费同比大幅增长46.8%，但续期/总保费比例保持在67.85%，表明客户留存良好，续期率稳定。
• 健康险占比提升：健康险占首年保费比重提升至36.4%，显示出公司在健康险领域的布局和市场竞争力增强。
• 全年EV增速预期超预期：基于新业务价值增速和投资收益偏差，预计全年EV增速为19.8%，高于市场预期。

关键信息

• 财务表现：

  • 净利润：50.42亿元，同比增长5.3%
  • 投资收益：267.75亿元，同比增速7.56%
  • 总投资收益率：5.2%
  • 第三季度单季度投资收益率：5.92%
  • 所得税率：26.42%
  • 新业务价值增速：预计前3季度超30%，全年预计达28%
  • 全年EV增速：预计19.8%

• 业务结构：

  • 首年期交保费增长12.36%至27.45%
  • 10年期以上期交保费增长12.78%至35.73%
  • 健康险占比提升至36.4%
  • 期交和期缴占比持续优化

• 估值与投资建议：

  • 2017年末EVPS预计为49.70元
  • 给予1.5倍PEV估值，对应目标价74.55元
  • 当前A股PEV为1.29倍，估值切换后为1.09倍
  • 给予买入评级

风险提示

• 开门红数据不及预期
• 代理人增速较慢

表格摘要

财务数据和估值（单位：亿元）

项目	2015A	2016A	2017E	2018E	2019E
营业收入	158453	146173	144605	169804	202790
保险业务收入	111859	112560	108185	133005	163202
投资收益	46223	34011	37259	37831	40854
总资产	660560	699181	728461	778190	850487
投资资产	635688	679794	708262	756612	826905
归属于母公司股东净利润	8602	4943	6026	8438	10220

每股指标（单位：元）

指标	2015A	2016A	2017E	2018E	2019E
每股收益	2.76	1.58	1.93	2.70	3.27
每股净资产	18.54	18.95	20.66	22.87	25.65
每股内含价值	33.10	41.49	49.70	58.69	69.56
每股新业务价值	2.12	3.35	4.29	5.05	6.19

估值指标（倍）

指标	2015A	2016A	2017E	2018E	2019E
内含价值倍数	1.93	1.54	1.29	1.09	0.92
新业务价值倍数	14.52	6.70	3.31	1.03	-0.91
市净率	3.45	3.37	3.22	3.09	2.80
市盈率	23.16	40.46	33.10	23.64	19.52

盈利能力

指标	2015A	2016A	2017E	2018E	2019E
ROE	14.87%	8.36%	9.35%	11.83%	12.77%
ROA	1.30%	0.71%	0.83%	1.08%	1.20%
ROAE	16.20%	8.45%	9.75%	12.42%	13.50%
ROAA	1.26%	0.69%	0.77%	1.04%	1.20%