20130730-申万宏源-招商证券-600999.SH-IPO开闸贡献增量收入_资金业务扩容稳步提升ROE水平_20页_491kb

招商证券（600999）投资报告总结

核心内容概述

本报告分析了招商证券在2013年7月的市场表现及公司经营情况，强调了公司原有评级，并提出“增持”建议。报告从市场数据、基础数据、盈利预测、投资要点、业务分析、估值与投资建议等多个方面对招商证券进行了全面评估。

主要观点与关键信息

市场与财务数据

• 市场数据：2013年7月29日收盘价为10.47元，一年内最高价14.86元，最低价8.04元。
• 上证指数/深证成指：1976/7668
• 市净率：2.0
• 息率（分红/股价）：1.26
• 流通A股市值：48802百万元

盈利预测（单位：百万元）

投资要点

• IPO业务：招商证券IPO储备项目数量名列前茅，是年内唯一未因保荐问题被证监会立案调查的券商，预计IPO开闸后将获得约2亿的承销收入。
• 双融业务：双融业务余额达到119亿元，占公司总收入近15%，预计年底可达到160亿元，显著提升ROE稳定性。
• 资金业务：公司成功发行100亿元公司债，提高了杠杆率，增强了资金业务收益，带来约3%的利差收益。
• 估值与目标价格：采用分部估值法，估算公司股权总价值为593亿元，对应每股价值12.72元，目标价为12.72元，维持“增持”评级。

分业务经营情况

经纪业务

• 市场份额：2013年一季度股票经纪业务市场份额为4.32%，位列行业第七，上市券商第四。
• 部均价值量：营业部部均价值量位于行业第二，仅次于国信证券。
• 佣金率：公司佣金率持续低于行业平均水平，但2012年以来降幅明显趋缓。
• 财富管理：财富管理计划客户约20万户，参与计划客户资产近400亿元，贡献收入超过经纪业务手续费总收入的20%。

投行业务

• IPO市场份额：2012年IPO募资金额41亿元，市场份额4.08%，位于行业第五位。
• 项目储备：公司IPO项目数量位于行业前列，预计IPO恢复后将获得较高的市场份额。

自营业务

• 收益稳定：近三年自营规模保持在250亿元左右，年均收益率在3%~5%之间。
• 资产配置：自营业务主要集中在债券和权益，固定收益投资风格稳健。
• 固定资产管理：公司自营资产中固定资产配置占七成，显示稳健的投资风格。

资产管理业务

• 规模增长：资管规模快速增长，2013年6月管理资产净值为142亿元，是去年同期的2.29倍。
• 参股基金：参股博时基金（49%）和招商基金（33%），基金资产净值呈增长趋势。
• 资管价值：采用8%的折算率，资管业务价值为82亿元。

双融业务

• 快速发展：双融业务余额达到119亿元，是去年同期的3倍，占总收入近15%。
• 市场份额：当前市场份额为5.36%，预计年底可达到160亿元。
• 扩展能力：双融业务市场份额与经纪业务市场份额的比值为1.16，显示较好的创新业务拓展能力。

其他创新业务

• 试点资格：公司已获得股票质押式回购、约定购回、转融通、代销金融产品、另类投资、柜台交易业务的试点资格。
• 期货业务：招商期货在2012年代理期货成交总额达到1.73万亿元，同比增长41.80%，在期货行业分类评价中评为A级。

估值与投资建议

分部估值法

• 估值方法：对经纪业务和投行业务采用20倍PE，资金业务采用1.2倍PB，资管业务按8%折算率。
• 股权总估值：593亿元，对应每股价值12.72元，当前股价有15%~20%的增值空间。
• EPS预测：2013年EPS为0.41元，2014年EPS为0.56元。
• PE预测：2013年PE为27倍，2014年PE为20倍。

敏感度分析

• PE波动范围：15~25倍
• PB波动范围：1~1.4倍
• 股价区间：10.87~14.57元
• 安全边际：公司当前股价具有较高的安全边际。

风险与催化剂

核心假设风险

• 类信贷业务增速：若下半年增速不及预期或市场份额大幅下滑。
• 日均交易额：若下半年出现大幅萎缩，将影响公司业绩。

股价表现的催化剂

• 资金业务增长：特别是股票质押融资业务超预期。
• 股市与债市上涨：带动自营业务业绩超预期，提升对券商股的投资热情。

公司股权结构与风险控制

股权结构

• 实际控制人：招商局集团持股45.88%，为公司主要股东。
• 股权集中度：前十大股东合计持股76.93%，股权结构较为集中。

风险管理

• 风险控制机制：公司建立了以风险管理委员会为核心的风险决策机制，全面量化风险。
• 授权管理：包括监管限额、头寸限额、风险限额、止损限额和风险预算限额等。
• 风险管理平台：采用VaR模型，开发境内外全资产、多币种和跨市场的风控平台。

行业地位与业务排名

公司规模

• 行业排名：2012年总资产、净资产、营业收入、净利润均位于行业第五，属于第一梯队券商。

业务占比

• 收入结构：经纪业务（38%）、自营业务（29%）、证券承销业务（7%）、融资融券业务（9%）为主要收入来源。

估值对比

• 行业估值：与中信证券、海通证券、广发证券、华泰证券等相比，招商证券的市净率和市盈率处于中等水平，但ROE位于大券商前列。

总结

招商证券凭借其稳健的业务模式、较高的杠杆率和良好的风险管理能力，在证券行业中占据重要地位。随着IPO开闸和双融业务的快速发展，公司有望获得更多的收入增长点。估值方面，公司股权总估值为593亿元，对应每股价值12.72元，具有较大的增值空间。尽管存在一定的市场风险，但公司具备较强的业务拓展能力和盈利潜力，因此维持“增持”评级。