20150115-申万宏源研究_香港_-中国海外发展-00688.HK-国企龙头_空间可期_13页_1mb

报告摘要

中国海外发展（简称中海外）作为一家大型国企地产公司，在2014年全年合约销售额达到141亿港币，同比增长2%，略高于其年初设定的140亿港币销售目标。尽管销售增长放缓，但公司保持了稳健的财务状况和持续的土地储备增长。

销售表现：
- 2014年12月单月合约销售额为68亿港币，同比下降。
- 全年合约销售额实现同比微增2%，略高于目标。
- 合约销售均价为14971港币/平米，与2013年基本持平。
- 公司销售排名从2013年的第五位降至2014年的第七位，被恒大和碧桂园超越。
财务稳健：
- 中海外的净资产负债率从2013年末的28%升至2014年末的37%，远低于行业平均水平。
- 2014年行业平均净资产负债率约为75%，而中海外预计在年底将降至30%。
- 公司的ROE维持在19%左右，显示出良好的资本回报能力。
土地储备策略：
- 中海外在2014年新增土地储备420亿人民币，占全年销售金额的38%，高于行业平均的28%。
- 公司土地储备在2014年达到约4500万平方米，预计注入母公司资产后将增长60%至7000万平方米以上。
- 进入的城市数量将从35个增加到50个以上，显著优于行业平均水平。
估值与投资建议：
- 当前股价为24.70港币，相当于13%的净资产值折价，1.3倍2015年PB，7.3倍2015年PE。
- 行业平均折价为41%，PB为0.8倍，PE为5.7倍。
- 投资者对国企地产股的兴趣上升，特别是由于佳兆业事件后对国企的信任增强。
- 报告将目标价从25.2港币上调至29港币，较当前价格有17%的上行空间。
- 报告维持“Outperform”评级，认为公司有进一步的重估机会。

指标	2012	2013	2014E	2015E	2016E
收入（亿港币）	64,580.72	82,469.71	100,754.75	122,018.26	147,243.02
同比增长率（%）	26.00	28.00	22.00	22.00	21.00
核心净利润（亿港币）	15,801.88	18,960.24	23,171.13	27,874.26	33,587.19
同比增长率（%）	21.00	20.00	22.00	20.00	21.00
净利润（亿港币）	18,722.68	23,043.50	25,571.13	30,274.26	35,987.19
每股收益（HK$）	2.29	2.82	3.13	3.70	4.40
核心每股收益（HK$）	1.93	2.32	2.84	3.41	4.11
ROE（%）	19.89	19.23	19.28	19.56	19.87
净负债率（%）	20.45	28.18	35.45	32.95	31.16
股息收益率（%）	1.66	1.90	2.53	3.00	3.57
PE（倍）	12.77	10.65	8.71	7.24	6.01
PB（倍）	2.31	1.84	1.55	1.31	1.10

公司	2014年合约销售额（亿港币）	同比增长率（%）	占目标比例
万科	215	26%	108%
保利	137	9%	91%
中海外	113	2%	102%
碧桂园	129	21%	101%
恒大	132	31%	120%
中海地产	69	4%	99%
绿城	79	28%	128%
世茂	70	5%	87%
金地	49	2%	86%
龙湖	49	9%	82%
绿城控股	44	9%	92%
恒大地产	40	12%	100%

中海外在2014年实现了略高于目标的销售增长，同时保持了行业领先的财务稳健性。公司采取逆周期拿地策略，维持了较高的毛利率。母公司资产注入计划将进一步增强其土地储备和城市布局，为未来增长提供支持。当前估值显示公司有较大的重估空间，报告维持“Outperform”评级，认为其未来表现值得关注。

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