20221204-浙商证券-联想集团-00992.HK-联想集团深度报告_转型软硬一体综合服务商_打造新业务引擎驱动可持续增长_19页_2mb

联想集团深度报告总结

核心内容概述

联想集团（00992）作为一家以PC业务起家的科技企业，正积极转型为软硬一体化的综合解决方案服务商。公司通过成立方案服务业务集团（SSG）以及加强基础设施方案业务集团（ISG）和智能设备业务集团（IDG）的布局，致力于打造新的业务增长引擎，推动可持续增长。

主要观点

1. 战略转型与新业务增长

• SSG转型：公司于2021年4月正式成立方案服务业务集团（SSG），致力于向软硬结合的整体方案服务提供商转型。SSG业务涵盖支持服务、运维服务和项目&解决方案服务，2022/23财年中期收入同比增长30%至54亿美元，经营利润同比增长40%至12亿美元，盈利能力显著高于IDG业务，接近其三倍。
• ISG发展：ISG业务以服务器和存储产品为主，目标成为国内服务器市场第一。2022/23财年中期营收同比增长24%至47亿美元，业务重心逐步向国内市场转移，以抓住更快的市场增速。
• IDG表现：IDG仍是公司营收的主要来源，2022/23财年中期收入同比下降7%，但经营利润仍保持稳定，PC市占率维持全球第一，高端产品及智能协作解决方案增长显著。

2. 业务增长与市场前景

• PC市场：公司全球PC市场份额持续领先，市占率从2013年的17.1%提升至2021年的23.5%。尽管2022年全球PC出货量预计下降12.8%，但2024年有望恢复增长。
• 服务器市场：全球服务器市场预计在2026年达到1625.69亿美元，年化增速为8.3%。中国服务器市场增速更高，2021年达到12.7%，ISG业务有望受益于国内云计算和AI的快速发展。
• IT服务市场：据Gartner预测，2021-2024年全球IT服务市场复合增长率达7.9%，SSG业务作为新型服务模式，具备广阔增长空间。

3. 盈利预测与估值

• 收入预测：公司预计FY22/23至FY24/25的营业收入分别为668.50亿美元、691.03亿美元和738.39亿美元，年化增速分别为-6.66%、3.37%和6.85%。
• 净利润预测：预计FY22/23至FY24/25的归母净利润分别为18.95亿美元、19.44亿美元和21.03亿美元，年化增速分别为-6.63%、2.59%和8.16%。
• 估值分析：当前股价对应2022-2023年PE为5倍，显著低于可比公司平均估值（约11倍），给予“买入”评级。

关键信息

1. 公司结构与业务布局

• 三大业务集团：智能设备业务集团（IDG）、基础设施方案业务集团（ISG）、方案服务业务集团（SSG）。
• IDG：占营收主导地位，2022/23财年中期营收为623亿美元，经营利润为47亿美元，PC市占率26%，稳居全球第一。
• ISG：主要为云厂商、政府和企业客户提供服务器及存储产品，2022/23财年中期营收47亿美元，同比增长24%，目标成为国内服务器市场第一。
• SSG：主要提供支持服务、运维服务和解决方案，2022/23财年中期营收为54亿美元，同比增长30%，经营利润为12亿美元，盈利能力显著提升。

2. 业务发展趋势

• PC业务：尽管面临全球需求放缓，但高端化趋势持续，预计2024年将恢复增长。
• 非PC业务：包括智能手机、平板电脑和其他智能设备，2022/23财年中期收入同比增长18%至623亿美元，经营利润同比增长27%至47亿美元。
• 解决方案服务：SSG业务作为公司新增长引擎，预计FY22/23至FY24/25收入增速分别为25%、22%和20%，盈利能力显著高于传统硬件业务。

3. 财务与运营数据

• 收入构成：2021年公司总收入为716.18亿美元，其中IDG占比约78%，ISG占比约10%，SSG占比约12%。
• 毛利率与净利率：2021年毛利率为16.82%，净利率为3.00%，预计未来三年毛利率将逐步上升至17.37%，净利率保持稳定。
• 费用率：销售费用率和管理费用率预计在5%左右，研发费用率逐步上升至3.80%。

4. 风险提示

• 全球经济衰退风险：可能影响下游需求，导致PC和服务器市场增长放缓。
• 技术升级换代风险：新兴技术如移动智能终端、AR/VR设备可能对PC业务构成竞争压力。
• 市场竞争加剧：在服务器和IT服务领域，市场竞争可能进一步加剧。

投资建议

• 首次覆盖，买入评级：公司当前估值显著低于可比公司，且SSG和ISG业务增长潜力大，未来盈利有望持续提升。
• 关注业务转型：SSG和ISG作为公司未来增长的重要引擎，其发展将显著影响公司整体业绩。
• 市场波动性：尽管公司具备较强的盈利能力，但需关注全球经济波动对PC和服务器业务的影响。

图表与数据摘要

图表目录

• 图1：联想集团发展历程
• 图2：联想集团股权架构
• 图3：FY18/19-FY1H22分业务营收占比
• 图4：FY18/19-FY1H22分业务营收、增速
• 图5：FY10/11-FY21/22营收、增速
• 图6：FY10/11-FY21/22归母净利润、增速
• 图7：FY11/12-FY21/22财年毛利率、净利率
• 图8：FY11/12-FY21/22财年费用率
• 图9：联想集团2013-2022年Q1PC全球市场市占率
• 图10：截至202206联想集团全球各市场/地区市场份额排名
• 图11：2016-2021年全球PC出货量
• 图12：FY16/17-FY21/22智能设备业务集团经营溢利率
• 图13：全球传统PC及平板电脑出货量预测
• 图14：全球主要玩家个人电脑市场份额
• 图15：2018年Q1-2021年Q4阿里腾讯CAPEX
• 图16：2021-2026E年全球服务器市场规模
• 图17：2021年国内服务器市场竞争格局
• 图18：2021年全球服务器市场竞争格局
• 图19：联想集团全球化布局供应链
• 图20：联想集团供应链
• 图21：东数西算八大枢纽、十大集群布局
• 图22：2021-2024年全球IT服务终端用户支出
• 图23：2021-2024年中国IT服务终端用户支出
• 图24：联想集团SSG业务布局
• 图25：联想集团TruScale服务体系
• 图26：设备即服务(DaaS)：引擎，平台，服务相辅相成
• 图27：设备即服务(DaaS)：创新型计算设备使用量解决方案
• 图28：联想集团智能IT引擎“擎天”

表格目录

• 表1：联想集团其他核心管理层
• 表2：公司代表性 ISG 基础设施系列产品
• 表3：联想集团收入预测
• 表4：联想集团费用率预测
• 表5：可比公司估值表

财务摘要

结论

联想集团通过战略转型，正逐步从传统PC制造商向软硬一体化综合解决方案服务商转变。SSG和ISG业务增长迅速，盈利能力显著提升，有望成为公司未来业绩增长的主要驱动力。尽管PC业务面临一定的市场波动，但高端化趋势和非PC业务的快速增长将支撑公司整体盈利能力。当前估值显著低于可比公司，公司具备良好的增长潜力，建议投资者关注其未来业务转型和市场拓展。