20150208-光大证券-固定收益周报_降准利好兑现_债市陷入胶着_18页_1mb

降准利好兑现，债市陷入胶着总结

核心内容

本次中国人民银行于2015年2月5日宣布下调存款准备金率0.5个百分点，并对符合条件的城市商业银行、非县域农村商业银行及中国农业发展银行额外下调0.5%、4个百分点，共释放流动性约6500亿元，主要用于对冲人民币贬值导致的资金流出及节前现金需求。降准虽略超市场预期，但整体符合政策放松的预期，且释放资金规模与资本外流规模相近，表明货币政策仍将继续宽松。

主要观点

• 降准效果有限：尽管降准对利率债收益率有推动作用，但长端收益率在降准后先降后升，全周整体下行5-10个基点，接近目标价位。短端收益率则未明显下行，期限利差不降反升。
• 债市配置偏好变化：1月债市整体配置量低于去年12月，国债减持明显，政策性金融债和企业债受到基金等机构的增持，而中票继续减持。全国性商业银行逆势增持国债，显示出年初配置需求的强劲。
• 流动性紧张：节前IPO冻结资金量高企，预计2月11日冻结额达1.79万亿元，导致资金面偏紧，抑制短端收益率下行。节后资金回流可能改善流动性状况。
• 基本面仍偏弱：经济低迷和通缩压力仍存，信用风险加剧，政策放松窗口未关闭。若1月信贷数据强劲，可能引发收益率上行压力。
• 市场展望：预计春节前后利率债收益率将出现盘整，待下一次政策放松推动。中长期来看，收益率暂无上行压力，但需关注基本面变化。

关键信息

1. 降准对市场的影响

• 流动性释放：全面降准与定向降准合计释放约6500亿元，对冲资本外流和节前现金需求。
• 收益率变化：长端收益率整体下行5-10个基点，短端收益率未明显下降，期限利差略升。
• 政策预期：长端收益率已接近目标价位，后续仍有放松空间，但需等待进一步政策推动。

2. 债券市场配置情况

• 国债托管量：1月国债托管量减持300亿元，主要因发行量减少。
• 政策性金融债：新增托管量686亿元，高于历史均值，基金为主要增持机构。
• 企业债：新增托管量224亿元，低于历史均值，但已体现估值优势。
• 中票：继续减持，累计减持84亿元。

3. 资金面状况

• IPO冻结：24支新股密集申购，预计2月11日冻结额达1.79万亿元。
• 央行操作：上周逆回购净投放900亿元，14天回购利率降至3.2%。
• 银行间利率：隔夜拆借利率上行1个基点至2.87%，7天拆借利率上行30个基点至4.55%。

4. 实体经济融资状况

• 票据直贴利率：长三角和珠三角地区6个月票据直贴利率下行10个基点。
• 温州民间借贷利率：回落至19.39%附近，显示实体经济融资状况有所改善。

5. 投资策略

• 长端利率债：维持目标价位，10年国债3.3%，10年国开债3.7%，下行空间有限。
• 短端利率债：节后可能因资金回流改善收益率曲线。
• 关注基本面：若1月信贷数据强劲，需警惕收益率上行压力。

市场回顾

• 一级市场：本周共发行560亿元利率债，均为政策性金融债，中标利率低于二级市场利率。
• 二级市场：收益率整体下行，但长端收益率波动较大，短端收益率未明显下降。

机构分析

• 分析师：吴昊、周庭佐、赵璐媛，提供专业市场分析。
• 联系方式：分析师及联系人信息详见文档。

评级体系

• 买入：未来6-12个月投资收益率领先沪深300指数15%以上。
• 增持：未来6-12个月投资收益率领先沪深300指数5%-15%。
• 中性：投资收益率与沪深300指数变动幅度在-5%至5%之间。
• 减持：投资收益率落后沪深300指数5%-15%。
• 卖出：投资收益率落后沪深300指数15%以上。
• 无评级：因信息不足或存在重大不确定性。

风险提示

• 分析局限性：报告基于假设，不保证分析结果的准确性。
• 投资风险：报告不构成任何投资建议，投资者需自行评估风险。

结论

本次降准对债市的直接影响有限，收益率曲线未明显陡峭化。在经济低迷和信用风险上升的背景下，货币政策放松仍将继续，但短期内需关注IPO冻结和春节前资金流出对市场的影响。预计节后流动性改善可能推动收益率曲线向合理陡峭方向发展。