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新和成 (002001) 调研报告总结

核心内容概述

新和成股份有限公司（股票代码：002001）正积极向新材料公司转型，其核心业务包括维生素、香精香料和聚苯硫醚（PPS）等。公司预计2013-2015年每股收益（EPS）分别为1.27元、1.78元和2.18元，当前股价对应的市盈率（PE）分别为16.5倍、11.7倍和9.6倍，首次给予“推荐”评级。

主要观点

1. 公司转型为新材料公司

1.1 PPS项目即将试产

• PPS（聚苯硫醚）被誉为“第六大工程塑料”，广泛应用于电子电器、航空航天、汽车运输等领域。
• 公司计划于2013年四季度开始试产5000吨PPS项目，未来将扩产至3万吨，其中2万吨为改性PPS，1万吨为不需改性产品。
• PPS在环保行业应用前景广阔，随着《火电厂大气污染物排放标准》的实施，国内袋式除尘设备需求将增长，预计未来五年中国PPS需求年均增速达13%。
• 公司在PPS聚合反应等领域具有技术协同优势，并拥有自主专利，可根据客户需求调整产品性能。

1.2 多个储备新材料项目

• 公司储备了高温尼龙（PPA）、外墙涂料等多个新材料项目，其中高温尼龙可能进展较快。
• 高温尼龙具有优异的综合性能，适用于汽车、电子电气、机械工程等领域。
• 公司通过选择技术壁垒高、市场空间大的产品进行研发，逐步向新材料公司转型。

2. 传统业务盈利稳定

2.1 VE/VA价格企稳

• 公司拥有1.1万吨/年的VE产能和1200吨/年的VA产能，贡献接近3/4的业绩。
• VE/VA主要用于动物饲料领域，受禽流感疫情和养殖行业低迷影响，价格曾跌至五年新低，但随着需求恢复，价格有望回升。

2.2 香精香料业务增长

• 香精香料业务2013年上半年实现销售收入3.78亿元，同比增长76.25%，毛利率提升至31.87%。
• 新品种如异戊醇、二氢茉莉酮酸甲酯等销售已进入放量期，芳樟醇等主流产品价格企稳，预计业务仍将保持增长。

关键信息

• 市场数据：目前股价为20.88元，总市值151.58亿元，流通市值148.14亿元，总股本72,595万股，流通股本70,950万股。
• 盈利预测：2013-2015年预计净利润分别为921.11百万、1,291.26百万和1,582.52百万。
• 风险提示：香精香料、PPS等业务低于预期，VE价格持续低迷。

估值分析

• PE：2013E为16.46倍，2014E为11.74倍，2015E为9.58倍。
• PB：2013E为2.29倍，2014E为2.05倍，2015E为1.82倍。
• EV/EBITDA：2013E为12.46倍，2014E为9.21倍，2015E为7.57倍。
• EV/SALES：2013E为14.74倍，2014E为10.57倍，2015E为8.60倍。
• EV/IC：2013E为2.11倍，2014E为1.92倍，2015E为1.72倍。

财务指标

• 毛利率：2013E为38.91%，2014E为42.37%，2015E为46.12%。
• 销售净利率：2013E为23.62%，2014E为26.48%，2015E为29.55%。
• ROE：2013E为13.95%，2014E为17.50%，2015E为19.00%。
• ROIC：2013E为14.12%，2014E为18.92%，2015E为21.04%。
• 资产负债率：2013E为22.94%，2014E为22.19%，2015E为20.39%。
• 流动比率：2013E为4.06，2014E为4.25，2015E为4.84。
• 速动比率：2013E为3.11，2014E为3.24，2015E为3.82。
• 每股经营现金流：2013E为1.56元，2014E为1.76元，2015E为2.51元。

技术壁垒与行业地位

• PPS生产面临技术壁垒，包括原料精制纯化、溶剂副反应控制、最终产品纯化等。
• 国内PPS主要依赖进口，技术瓶颈导致产能不足。
• 公司在PPS领域拥有自主专利，并具备一定市场优势。

结论

新和成正通过PPS等新材料项目实现业务转型，传统维生素和香精香料业务亦具备增长潜力。公司预计将在未来三年内实现业绩翻番，首次给予“推荐”评级。尽管存在VE价格低迷等风险，但公司具备较强的技术积累和市场拓展能力，未来增长可期。