20180718-NATIXIS-Why_has_the_ECB_deviated_from_a_Taylor_rule__5页_622kb

Flash Economics总结

核心内容

本文探讨了欧洲央行（ECB）在2012年至2018年间偏离泰勒规则（Taylor Rule）的原因。泰勒规则是一种用于指导中央银行设定利率的经济模型，通常基于通货膨胀率和失业率（或产能利用率）进行调整。作者指出，ECB在2012-2015年间采取了过于紧缩的货币政策，而在2015年后又采取了过于宽松的政策，均与泰勒规则的预测不一致。

主要观点

1. 2012-2015年的紧缩政策

   • ECB在2012-2015年间维持了较高的欧元回购利率，未能及时降至零。
   • 根据泰勒规则，2013年初欧元回购利率应已降至零，且应提前引入量化宽松政策。
   • 这一延迟可能与ECB理事会内部对非传统货币政策的分歧有关，尤其是北欧国家和德国的反对。

2. 2015年后的宽松政策

   • ECB在2015年才启动量化宽松，而根据泰勒规则，应更早实施。
   • 量化宽松的延迟导致ECB在2018年才开始逐步退出宽松政策，而此时利率仍低于泰勒规则建议的2.3%。
   • 这种延迟使得ECB在后续政策调整中难以及时收紧利率。

3. 失业率与通胀关系的变化

   • 在最近的时期，单位劳动成本和核心通胀对失业率下降的反应减弱，使得ECB难以按照泰勒规则调整利率。
   • 即使失业率下降，若未伴随通胀上升，ECB也难以合理地提高利率，从而导致偏离规则。

关键信息

• 泰勒规则模型：
  $ \text{Interest rate} = a + b \times \text{inflation} - c \times \text{unemployment rate} $
  根据该模型，即使在没有通胀的情况下，失业率下降也会导致利率上升。

• 图表分析：

  • 图表1显示欧元区自2013年起偏离泰勒规则。
  • 图表2显示货币基础的变化，反映了ECB在2015年才开始实施量化宽松。
  • 图表3和4显示单位劳动成本和失业率的变化，说明了ECB在政策制定时面临的挑战。
  • 图表5显示核心通胀对失业率变化的无反应，进一步解释了ECB偏离规则的原因。

• ECB的政策反应：

  • ECB的政策调整似乎是一种“补偿机制”，即通过后期的宽松政策来弥补前期的紧缩。
  • 这一调整也反映了ECB对失业率下降不会迅速导致通胀的判断。

结论

ECB偏离泰勒规则的现象揭示了其在货币政策制定过程中面临的内部共识问题以及经济基本面变化带来的挑战。前期政策的紧缩延迟了对经济刺激的反应，而后期的宽松则未能及时调整，导致政策路径与泰勒规则的预测出现偏差。此外，失业率下降与通胀之间关系的弱化，也使得ECB难以依据传统规则进行利率决策。

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监管信息

• 欧洲央行（ECB）：监督Natixis。
• 法国：由ACPR授权并监管。
• 英国：受FCA和PRA监管。
• 德国：受BaFin监管。
• 西班牙、意大利、迪拜、加拿大、澳大利亚、香港：分别受当地监管机构监管。

作者信息

• Patrick Artus
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