豫园股份（600655）2021年半年度总结
核心内容
豫园股份于2021年8月26日发布2021年半年度报告，数据显示公司业绩表现良好，营业收入和归母净利润均实现同比增长。公司依托“产业运营+产业投资”双轮驱动战略，持续布局大消费产业，尤其在珠宝时尚、酒类、餐饮等领域表现突出。
主要观点
- 业绩增长显著：2021年上半年公司实现营业收入227.24亿元，同比增长12.68%；归母净利润14.09亿元，同比增长31.10%。
- 季度表现分化：Q1营收同比增长4.52%，Q2增长21.36%；Q1归母净利润同比增长77.88%，Q2增长10.85%。
- 毛利率和净利率下降：2021H1毛利率为19.99%，同比下降3.84个百分点；净利率为6.29%，同比下降0.86个百分点。
- 费用率上升：2021H1期间费用率为13.84%，同比上升2.49个百分点，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别上升0.82pct、0.55pct和1.03pct。
- 珠宝时尚业务增长：老庙古韵金系列上半年销售额达16亿元，同比增长6亿元。
- 酒业布局成果显著：完成舍得集团股权交割，舍得集团2021H1归母净利润达1.64亿元，同比增长348%，占豫园股份净利润的50%以上。
- 渠道拓展：“老庙”和“亚一”品牌连锁网点达3648家，DAMIANI、DJULA等品牌在上海落地；文化饮食集团加速拓展松鹤楼面馆，上半年签约近50家。
- 股权激励计划发布：公司向107位核心管理人员授予不超过585万股限制性股票，要求2021-2023年累计归母净利润分别不低于38.5亿元、81.7亿元和130.0亿元。
关键信息
财务数据和估值
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入(百万元) |
42,912.23 |
44,050.76 |
50,658.37 |
62,309.80 |
71,656.27 |
| 增长率(%) |
27.04 |
2.65 |
15.00 |
23.00 |
15.00 |
| 净利润(百万元) |
3,208.21 |
3,610.34 |
3,857.53 |
4,401.40 |
4,912.29 |
| 增长率(%) |
6.21 |
12.53 |
6.85 |
14.10 |
11.61 |
| EPS(元/股) |
0.83 |
0.93 |
0.99 |
1.13 |
1.26 |
| 市盈率(P/E) |
13.18 |
11.71 |
10.96 |
9.61 |
8.61 |
| 市净率(P/B) |
1.35 |
1.28 |
1.23 |
1.13 |
1.05 |
| 市销率(P/S) |
0.99 |
0.96 |
0.83 |
0.68 |
0.59 |
| EV/EBITDA |
2.67 |
5.36 |
4.21 |
4.17 |
3.72 |
投资建议
- 公司依托上海城市文化商业根基，践行“产业运营+产业投资”双轮驱动，形成面向新兴主力消费阶层的产业集群。
- 珠宝时尚业务稳健增长，老庙黄金等品牌影响力强，渠道管理优秀。
- 基于新一期股权激励计划，调整2021/2022年净利润分别为39亿/44亿，当前市值对应11x/10xPE。
- 维持买入评级。
风险提示
- 宏观经济增速不达预期
- 珠宝行业回暖不及预期
- 居民消费不及预期
- 黄金价格波动风险
- 公司经营不及预期
财务预测摘要
利润表
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入 |
42,912.23 |
44,050.76 |
50,658.37 |
62,309.80 |
71,656.27 |
| 营业成本 |
31,400.22 |
33,258.10 |
37,588.51 |
46,109.25 |
53,240.61 |
| 营业利润 |
5,374.33 |
5,002.58 |
5,779.25 |
6,614.64 |
7,337.34 |
| 净利润 |
3,906.15 |
4,023.25 |
4,448.68 |
5,106.41 |
5,611.01 |
财务比率
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入增长率 |
27.04% |
2.65% |
15.00% |
23.00% |
15.00% |
| 营业利润增长率 |
16.02% |
-6.92% |
15.53% |
14.46% |
10.93% |
| 归属于母公司净利润增长率 |
6.21% |
12.53% |
6.85% |
14.10% |
11.61% |
| 毛利率 |
26.83% |
24.50% |
25.80% |
26.00% |
25.70% |
| 净利率 |
7.48% |
8.20% |
7.61% |
7.06% |
6.86% |
| ROE |
10.22% |
10.94% |
11.21% |
11.81% |
12.15% |
| ROIC |
34.56% |
23.05% |
15.77% |
25.48% |
21.92% |
资产负债表
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 货币资金 |
17,892.92 |
15,854.40 |
25,500.65 |
23,608.83 |
25,265.60 |
| 应收账款及票据 |
764.40 |
1,716.34 |
712.09 |
2,401.81 |
1,179.18 |
| 存货 |
36,214.85 |
40,789.19 |
42,840.39 |
46,305.49 |
56,627.88 |
| 流动资产合计 |
64,314.16 |
65,991.03 |
76,908.67 |
83,067.27 |
92,319.98 |
| 长期股权投资 |
7,238.08 |
7,443.17 |
15,443.17 |
11,443.17 |
13,443.17 |
| 资产总计 |
99,453.17 |
112,247.19 |
121,580.53 |
127,914.91 |
136,911.46 |
现金流量表
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 经营活动现金流 |
3,534.45 |
-954.83 |
16,910.20 |
-487.59 |
4,063.84 |
| 投资活动现金流 |
-3,581.69 |
-5,006.94 |
-1,048.55 |
-20.00 |
-50.00 |
| 筹资活动现金流 |
-974.03 |
3,514.65 |
-6,215.40 |
-1,384.23 |
-2,357.08 |
| 现金净增加额 |
-1,021.27 |
-2,447.13 |
9,646.25 |
-1,891.82 |
1,656.76 |
总结
豫园股份2021年上半年业绩表现稳健增长，营业收入和归母净利润均实现同比增长，其中归母净利润增长显著。公司通过内生增长与外延扩张双轮驱动，进一步巩固其在大消费领域的竞争优势。尽管毛利率和净利率有所下降，但公司通过渠道拓展和品牌影响力提升，持续推动业绩增长。同时，公司发布新的股权激励计划，以促进未来三年的业绩增长。投资建议维持买入评级，当前估值处于合理区间，但需关注宏观经济、珠宝行业及黄金价格波动等风险因素。