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工业部门或已走过“滞胀”的至暗时刻

核心内容

2021年10月31日，国家统计局发布中国制造业采购经理指数（PMI）为49.2，较前值49.6略有回落。尽管PMI的下滑部分归因于季节性因素，但结合供应商配送时间指数的显著下降以及供给侧冲击的持续影响，实际制造业经营状况可能出现了更明显的恶化。此外，制造业价格指数的上升进一步表明了滞胀压力的显现。

主要观点

• PMI数据与实际状况的差异：10月PMI数据虽然仅温和下滑，但供应商配送时间指数的下降反映出供应端的紧张，这与需求端疲软形成叠加效应，表明制造业经营形势并不乐观。
• 限电限产对生产的影响：10月中旬以来，部分省份限电限产措施进一步扩大，导致企业生产受限、成本上升、交单违约压力增大，对利润和工资产生负面影响。
• 供给冲击的缓解迹象：政府推动煤炭保供，10月下旬以来动力煤期货价格明显回落，电厂供煤水平创历史新高，显示供给侧冲击可能已经接近尾声。
• 未来展望：短期内，供给冲击的缓解可能带来增长边际的回升与价格的回落；但中期内，需求不足的问题将更加突出。

关键信息

• PMI数据：10月制造业PMI为49.2，环比下滑，但季节调整后仅温和下降，显示季节性因素影响较大。
• 价格指数：10月原材料购进价格和出厂价格子指数均创历史新高，反映供给侧冲击与国际原油价格上涨的双重影响。
• 企业反馈：部分企业已取消限电措施，电力供应状况有所改善。
• 政策动向：国家发改委明确表示全国统调电厂供煤水平屡创新高，显示政府对能源供给的重视与政策支持。
• 投资建议：分析师对利率债维持乐观态度，认为工业部门滞胀压力有所缓解。

投资要点

• PMI回落原因：季节性因素与供应商配送时间指数的下降共同作用，实际制造业经营状况可能恶化。
• 供给冲击缓解：煤炭保供政策有效缓解了电力供应紧张，预计短期内工业部门滞胀至暗时刻已过。
• 需求端问题：虽然供给有所改善，但需求不足的问题在中期内将更加明显。
• 投资策略：对利率债保持乐观，但需警惕需求端疲软带来的长期影响。

风险提示

• 经济超预期下行：若经济出现比预期更严重的下滑，可能影响投资判断。
• 国内外疫情恶化：疫情的不确定性可能对供应链和市场需求造成冲击。
• 政策不及预期：若政策支持力度不足，可能延缓供给冲击的缓解。

报告信息

• 分析师：樊磊（S0350517120001）
• 联系人：方诗超（S0350121030003）
• 机构：国海证券研究所
• 报告日期：2021年10月31日

投资评级标准

• 行业投资评级：
  • 推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深300；
  • 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深300；
  • 回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深300。
• 股票投资评级：
  • 买入：相对沪深300指数涨幅20%以上；
  • 增持：相对沪深300指数涨幅介于10%~20%之间；
  • 中性：相对沪深300指数涨幅介于-10%~10%之间；
  • 卖出：相对沪深300指数跌幅10%以上。

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