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首提“发挥好总量和结构双重功能”，货币政策继续加码可期

核心内容

2021年第四季度央行货币政策委员会例会指出，下一步货币政策将更加注重稳增长，强调前瞻性、精准性、自主性，并首次提出“发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能”。这意味着货币政策将在支持实体经济方面进一步强化，通过总量适度扩张和结构性工具的运用，对冲经济下行压力，稳定市场信心。

主要观点

• 货币政策基调：保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性，确保货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，宏观杠杆率基本稳定。
• 政策方向：向稳增长倾斜，通过金融总量扩张支持实体经济，特别是小微企业、科技创新、绿色发展等领域。
• 降准与LPR调整：2021年7月和12月两次全面降准，以及存款利率自律上限优化，降低了银行资金成本，成为LPR下调的重要推动力。
• 中美货币政策分化：尽管美联储可能加快收紧政策，但中国央行将坚持“以我为主”，不会跟进收紧，同时通过宏观审慎管理缓解人民币贬值压力。
• 利率走势预测：2022年利率走势预计先下后上，二季度为利率低点，年中之前可能有反弹，下半年利率中枢上移。

关键信息

1. 货币政策工具的双重功能

• 总量功能：通过公开市场操作、全面降准、政策利率下调等方式，适度加快信贷、社融及M2增速。
• 结构功能：结构性货币政策工具（如支小再贷款、碳减排支持工具等）已发挥重要作用，未来将继续强化。

2. 2022年货币政策展望

• 年初“开门红”：预计2022年上半年信贷、社融增速有望由降转升，央行可能实施1-2次降准，二季度可能下调MLF利率5-10个基点。
• 利率曲线变化：2022年收益率曲线将偏平，利率走势大致先下后上，中枢前低后高。
• 经济修复路径：2022年宏观经济将经历“小衰退”到“弱复苏”的过程，货币政策将从边际宽松转向中性。

3. 市场表现

• 债市小幅走强：上周10年期国债期货主力合约累计上涨0.27%，周五10年期国债收益率下行3.09bp。
• LPR报价调整：1年期LPR下调5个基点，5年期LPR保持不变，反映房地产调控政策未放松。
• 流动性状况：央行通过逆回购操作净投放500亿元，市场利率（如R007、DR007）明显下行，票据利率波动较大。

4. 实体经济观察

• 生产端：高炉、半钢胎开工率小幅下行，PTA产业链负荷率保持稳定。
• 需求端：30大中城市商品房销售面积环比上升，周销量接近过去两年水平；出口景气度需进一步观察。
• 通胀情况：商品价格走势分化，猪肉、动力煤价格下跌明显，原油、铜价格小幅上涨，螺纹钢价格下跌。

上周重点事件

• LPR报价下调：12月20日，1年期LPR下调5个基点至3.80%，5年期LPR维持4.65%不变。
• 降准与利率调整联动：两次全面降准（7月和12月）及存款利率自律上限优化，降低了银行资金成本，推动LPR下调。
• 房地产政策未放松：5年期LPR保持不变，反映“房住不炒”基调未变，未来若房地产市场持续承压，不排除同步下调。

上周流动性观察

• 央行操作：净投放500亿元，主要通过逆回购操作实现。
• 市场利率：R007和DR007明显下行，票据利率波动较大。
• 回购成交量：质押式回购日均成交量仍高于5万亿。
• 杠杆率：银行间市场杠杆率继续上行，反映市场融资行为活跃。

附表概览

• 国债发行：发行规模600亿元（0.25年期）和500亿元（0.5年期），票面利率分别为2.28%和2.29%，全场倍数分别为1.95和2.05。
• 政金债发行：共发行6只，加权利率在2.04%-3.38%之间，全场倍数在3.27-6.15之间。
• 地方政府债发行：共发行7只，发行额合计102亿元，发行利率在2.73%-3.53%之间，较前五日国债收益率均值上浮15-25个基点。

后市展望

• 债市情绪：LPR下调对债市影响有限，但整体情绪偏积极。
• 数据扰动：12月PMI数据将公布，可能对债市情绪产生扰动。
• 利率走势：预计本周收益率曲线仍将偏平，2022年利率走势将呈现先降后升趋势，二季度为低点，年中可能反弹。

风险提示

• 房地产市场压力：若房地产持续低迷，可能影响政策宽松空间。
• 中美货币政策分化：人民币可能面临贬值压力，需关注宏观审慎管理措施。
• 经济复苏节奏：若经济复苏不及预期，货币政策可能继续宽松。