20161007-兴业研究-评_国债做市支持操作规则_旨在提升国债交易市场流动性水平_13页_535kb_535kb

国债做市支持操作规则分析总结

核心内容

2016年9月30日，财政部与中国人民银行联合印发《国债做市支持操作规则》，旨在通过“随买、随卖”机制提升国债二级市场流动性，健全国债收益率曲线。该规则主要针对全国银行间债券市场做市商中记账式国债承销团甲类成员，明确了财政部在特定条件下可参与国债二级市场交易，以缓解做市商头寸风险，增强市场活跃度。

主要观点

• 流动性提升：近年来，我国国债二级市场流动性显著提高，但整体水平仍低于美国等发达市场，换手率仅为100%左右，远低于美国的1700%以上。
• 做市机制优化：通过“随买、随卖”工具，财政部可在二级市场灵活买卖国债，有效降低做市商的头寸风险，增强其做市意愿，从而提升市场流动性。
• 政策支持有限：规则并未改变财政部对国债的管理运行机制，而是基于中央库款预测和银行体系流动性等宏观因素进行操作，且单次操作额度受到严格限制，以避免对国债余额造成过大冲击。
• 投资者结构单一：尽管规则有助于提升流动性，但我国国债市场投资者结构仍以商业银行为主，占比达67%，而基金、证券等机构投资者比例较低，限制了市场交易活跃度。

关键信息

做市支持操作机制

• 随买与随卖：财政部可在二级市场买入或卖出国债，以支持做市商操作，缓解头寸风险。
• 操作平台：通过国债做市支持操作平台进行，参与机构需通过操作平台客户端申报需求。
• 操作条件：
  • 每次操作至少有5家机构申报需求，申报总额不低于2亿元。
  • 符合条件的国债为已续发并进入做市阶段的国债。
• 操作流程：
  • 操作日前第6个工作日为需求申报日。
  • 操作日11:05-11:35进行投标。
  • 操作结束后，财政部发布操作结果公告，并在规定时间内完成资金结算和国债注销或合并上市。

操作规则与限制

• 价格区间：操作价格区间基于前5个工作日相近剩余期限国债收益率的算术平均值，上下浮动3%。
• 标位变动幅度：根据国债剩余期限设定不同标位变动幅度，具体如下：
  • 1年以下：0.01元
  • 1-3年：0.03元
  • 3-5年：0.05元
  • 5-7年：0.06元
  • 7-10年：0.08元
• 投标额度：最低投标额为1000万元，最高投标额为单只国债操作额的10%。
• 结算方式：
  • 随买操作采用“见券付款”方式，结算价格为全价。
  • 随卖操作采用“见款付券”方式，结算价格同样为全价。

投资者结构分析

• 中国国债持有结构：以商业银行为主，占比67%；基金、证券等机构占比不足4%；个人及境外机构持有比例极低。
• 美国国债持有结构：以个人和共同基金为主，海外及国际投资者占比高达40%以上，体现多元化投资者结构。
• 投资者结构单一问题：商业银行作为长期投资者，其持有比例过高，间接导致国债市场流动性不足。

总体评价

《规则》的出台在一定程度上有助于提升国债二级市场流动性，增强做市商的做市意愿，抑制国债利率过度波动。然而，流动性提升仍受限于投资者结构单一的问题。拓宽和优化投资者结构，引入更多类型机构投资者，仍是推动国债市场进一步发展的关键任务。

附录：操作规则要点

• 操作平台：所有操作通过国债做市支持操作平台进行。
• 操作时间与发布：操作日前一个工作日通过财政部网站、中国货币网、中国债券信息网发布操作通知。
• 操作结果公告：操作结束后，财政部发布操作结果公告，同业拆借中心将数据发送至国债登记公司。
• 操作协议：参与机构需与财政部签署操作协议，明确双方权利与义务。
• 政策调整：财政部与中国人民银行可根据市场情况调整操作时间、单只国债最大操作额等。

结论

《国债做市支持操作规则》为提升国债市场流动性提供了制度支持，但其效果仍受限于市场结构和投资者多样性。未来，需进一步优化投资者结构，推动市场多元化发展，以实现更高效的国债市场运行机制。