不良资产管理行业系列之四_用期权思维看待银行债转股收益_7页_530kb
报告摘要
2016.03.31 用期权思维看待银行债转股收益
核心内容
本报告探讨了债转股作为银行处置不良资产的一种方式，其核心在于通过银行作为股东参与企业治理结构重组，以期恢复企业盈利能力并减少银行贷款损失。同时，报告指出债转股对银行而言是一种选择权，具备期权思维的分析框架，有助于理解其潜在收益与风险。
主要观点
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债转股是不良资产处置的正常手段之一
银行在处置不良贷款时，可根据企业状况选择五种方式：一般催收、强制催收、债务重组、债转股、破产清算。债转股适用于企业严重困难，甚至出现法人治理结构缺损的情况。 -
债转股的实质在于治理结构重组
债转股并非单纯减轻债务负担，而是通过银行介入企业治理，解决“注资不足综合征”等深层次问题，从而提升企业盈利能力和财务健康。 -
银行作为股东具备专业性和独立性优势
银行在转股后可派驻专业人才，参与企业决策与管理，有助于实施有效的重组计划，如管理层调整、裁员、分拆等，同时具备产业资本整合能力。 -
用期权思维看待债转股收益
若企业重组成功，银行可获得更高股权回报；若失败，银行损失有限（仅期权费），因此债转股为银行提供了更多选择权，构成利好。 -
债转股大规模推行的概率较低
当前法律和监管体系尚未完全支持银行直接持有企业股权，且银行对债转股持审慎态度。此外，美、日等国家均有法律限制债转股比例，防止滥用。
关键信息
不良资产处置方式对比
| 处置手段 | 企业情况 | 重组性质 | 预期回收率 | 债权人对企业控制力 | 企业可否存续 |
|---|---|---|---|---|---|
| 一般催收 | 基本正常 | 无 | 高 | 不控制 | 存续 |
| 强制催收 | 拖欠严重 | 物理重组 | 较高 | 控制部分资产或担保 | 存续 |
| 债务重组 | 经营困难 | 财务重组 | 低 | 更大 | 存续 |
| 债转股 | 严重困难 | 治理结构重组 | 较低 | 列入股东 | 可能存续 |
| 破产清算 | 基本无望 | 进入破产程序 | 极低 | 取代股东 | 存续概率不大 |
债转股的适用性与风险
- 适用性：债转股适用于存在公司治理缺陷的企业，如内部人控制、风险偏好过强等。
- 风险：若企业重组失败，银行将面临清偿顺序偏后的风险，难以回收资金。此外，大规模债转股可能引发银行资产负债结构失衡，增加期限错配和利率风险。
法律与监管限制
- 法律冲突：中国现行《银行法》规定商业银行不能直接持有非银行企业股权，虽可通过表外资金、专业子公司等方式绕开，但制度设计和技术准备尚不成熟。
- 国际经验：美国和日本均有法律限制银行持股比例，防止债转股滥用。
投资建议与风险提示
- 投资建议：债转股作为不良处置方式之一，为银行带来选择权，构成利好。但适用标的有限，具体规则仍待研究。
- 风险提示：经济超预期下行或政策出现意外因素可能影响债转股效果，需警惕信用风险暴露和政策不确定性。
表格：上市银行盈利预测及估值表（部分）
| 银行名称 | 净利润增速（15年E） | 净利润增速（16年E） | EPS（元） | BVPS（元） | 市盈率 PE | 市净率 PB | 评级 | 目标价（元） | 涨幅空间（%） | 收盘价（元） |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 兴业银行 | 7.5% | 7.0% | 2.66 | 16.37 | 5.85 | 5.47 | 增持 | 21.15 | 36% | 15.57 |
| 民生银行 | 3.6% | 5.4% | 1.26 | 8.19 | 7.23 | 6.86 | 增持 | 12.34 | 35% | 9.14 |
| 平安银行 | 15.3% | 13.8% | 1.60 | 11.34 | 6.71 | 5.89 | 增持 | 17.09 | 60% | 10.70 |
| 招商银行 | 6.0% | 7.0% | 2.35 | 14.28 | 6.91 | 6.46 | 增持 | 23.55 | 45% | 16.24 |
| 中信银行 | 1.1% | 1.4% | 0.84 | 7.13 | 7.23 | 7.13 | 谨慎增持 | 7.12 | 17% | 6.08 |
| 光大银行 | 5.0% | 6.0% | 0.65 | 5.27 | 5.77 | 5.45 | 谨慎增持 | 5.49 | 46% | 3.75 |
| 工商银行 | 1.0% | 1.0% | 0.78 | 5.39 | 5.53 | 5.47 | 谨慎增持 | 5.72 | 32% | 4.32 |
| 农业银行 | 0.8% | 0.5% | 0.56 | 4.07 | 5.74 | 5.72 | 谨慎增持 | 3.62 | 13% | 3.20 |
| 中国银行 | 0.8% | 0.4% | 0.58 | 4.80 | 5.85 | 5.83 | 谨慎增持 | 5.08 | 49% | 3.40 |
| 建设银行 | 1.0% | 0.8% | 0.92 | 6.23 | 5.32 | 5.28 | 谨慎增持 | 6.30 | 29% | 4.90 |
| 北京银行 | 8.4% | 9.1% | 1.34 | 10.04 | 7.59 | 6.95 | 增持 | 12.63 | 25% | 10.14 |
| 南京银行 | 22.9% | 19.8% | 2.05 | 15.61 | 7.89 | 6.58 | 增持 | 23.88 | 48% | 16.15 |
| 宁波银行 | 8.4% | 11.7% | 1.56 | 11.40 | 8.65 | 7.74 | 增持 | 18.69 | 38% | 13.53 |
数据来源：国泰君安证券研究，Wind。注：收盘价以2016年3月30日为准。
总结
债转股作为不良资产处置方式之一，其价值不仅在于债务的转化，更在于银行作为股东介入企业治理，改善其经营状况。对于银行而言，债转股是一种选择权，具备期权思维的收益结构，风险可控。然而，受法律和监管限制，以及银行对债转股的审慎态度影响，大规模推行债转股的可能性较低。当前经济环境下，债转股对银行整体基本面影响有限，但对特定企业可能带来积极效果。
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