20210413-西南证券-云南白药-000538.SZ-国企混改落地_新白药快速启航_35页_5mb
报告摘要
云南白药混改与业务发展总结
核心内容概述
云南白药作为百年老字号中药企业，通过国企混改注入活力，实现业务多元化发展。公司目前四大主营业务分别为药品、大健康、中药保健和医药商业，各板块定位清晰，增长潜力不同。混改后，公司通过薪酬改革、员工持股和股权激励等举措，进一步激发员工积极性，推动业绩增长。同时，公司积极推进线上线下渠道变革和国际化战略，提升品牌影响力和市场竞争力。
主要观点与关键信息
1. 业务板块与增长潜力
- 明星产品：以云南白药牙膏为代表，市占率高达22%，2020年收入达51亿元，占大健康板块收入的95%，为公司主要利润增长点。
- 金牛产品：药品和医药商业是公司稳定的利润来源，2020年药品收入50.6亿元，医药商业收入215亿元，占公司总收入的66%。
- 成长性产品：大健康板块的洗护发、面膜、卫生巾及茶品等产品具有较高增长潜力，2020年大健康板块收入54亿元，同比增长15%。
- 中药保健：依托云南特色药材资源，如三七，开发系列保健品，2020年中药资源收入12.7亿元，行业集中度持续提升。
2. 国企混改与激励机制
- 混改背景：2017年引入新华都、鱼跃科技作为战略投资者，2018年完成吸收合并，实现从国有控股向混合所有制转型。
- 激励举措：实施薪酬改革、员工持股和股权激励，提升员工积极性。2020年员工持股计划和股权激励计划规模更大，行权条件更严格，保障未来ROE保持10%以上增长。
3. 渠道变革与国际化战略
- 线下渠道：拓展“白药生活+”体验店，提升品牌影响力。2020年已开设14家门店，覆盖普药、健康产品、中药材及康养食品。
- 线上渠道：通过天猫、京东等平台建设旗舰店，结合自媒体和直播营销，提升线上销售占比，2020年线上销售额占比约10%。
- 国际化布局：设立北京、上海、海南国际中心，推动产品、科研和人才国际化，2019年采之汲面膜登陆日本市场，成功打开“新中式”护肤市场。
4. 盈利预测与估值
- 盈利预测：2021-2023年EPS分别为4.48元、4.72元、5.06元。
- 估值方法：采用分部估值法，传统中药板块估值21倍，大健康板块57倍，医药商业板块7倍，对应总市值1726亿元，对应股价135.14元/股。
- 投资建议：维持“买入”评级。
财务表现与发展趋势
2020年财务数据
| 指标 | 2020A |
|---|---|
| 营业收入（百万元） | 32742.77 |
| 归属母公司净利润（百万元） | 5516.07 |
| 每股收益（EPS） | 4.32 |
| 净资产收益率（ROE） | 14.37% |
| PE | 26 |
| PB | 3.75 |
2021-2023年财务预测
| 指标 | 2021E | 2022E | 2023E |
|---|---|---|---|
| 营业收入（百万元） | 38754.57 | 45040.98 | 52334.98 |
| 归属母公司净利润（百万元） | 5725.55 | 6035.24 | 6461.10 |
| EPS（元） | 4.48 | 4.72 | 5.06 |
| ROE | 13.32% | 12.60% | 12.16% |
| PE | 25 | 24 | 22 |
| PB | 3.35 | 3.00 | 2.70 |
风险提示
- 产品销售不达预期
- 市场拓展不达预期
- 公允价值变动风险
业务板块详细分析
药品板块
- 产品结构：包括白药系列和普药系列，覆盖12大类疾病，产品剂型多样。
- 收入与毛利率：2020年收入50.6亿元，毛利率有所下滑但总体保持稳定。
- 市场地位：在骨伤科用药市场中，云南白药气雾剂和药膏分别位列第3名和第6名，市占率10.9%。
大健康板块
- 产品线：涵盖口腔护理、头皮护理、护肤、卫生巾等。
- 增长潜力：以牙膏为核心，2020年收入54亿元，同比增长15%。
- 品牌延伸：成功推出“养元青”、“采之汲”、“清逸堂”等品牌，拓展至洗护发、面膜、卫生巾等细分市场。
中药保健板块
- 资源优势：依托云南三七、重楼等天然药材，建立完整产业链。
- 产品开发：开发三七系列保健品，包括超细粉、冻干切片等，2020年收入12.7亿元。
- 未来展望：通过“三高”防治理念，进一步挖掘中药保健品市场潜力。
医药商业板块
- 市场地位：省内市场份额第一，2020年收入215亿元，同比增长13%。
- 数字化转型：自主研发“滇医宝”平台，推动供应链智慧协同，提升配送效率。
- 行业趋势：受益于两票制，行业集中度提升，公司通过并购加速发展。
品牌与市场拓展
- 品牌延伸：云南白药品牌成功延伸至牙膏、洗护发、面膜、卫生巾等领域，形成多元化产品矩阵。
- 市场拓展：牙膏、护肤、洗护发等产品不断开拓细分市场，提升品牌影响力。
- 国际化战略：在日韩等市场拓展成功，如采之汲面膜在日本市场获得认可，推动公司走向全球。
总结
云南白药通过国企混改实现战略转型，激发内部活力，推动产品创新与渠道变革，形成多元化的业务布局。公司依托百年品牌优势和丰富的中药资源，持续拓展大健康、中药保健及医药商业板块，未来增长空间广阔。盈利预测显示公司未来三年收入与利润有望稳步增长，估值合理，具备投资价值。
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