何处鸟飞来：A股春季行情会否再现？-20190118-招商银行-14页_1mb

何处鸟飞来——A 股春季行情会否再现？

核心内容

A股市场存在明显的季节性规律，尤其在春季（1-2月）表现较为突出。根据近28年的数据统计，A股在2月份上涨概率高达71%，显著高于其他月份；第一季度上涨概率为58%，高于其他季度。因此，A股春季行情的出现具有一定的历史规律性。

然而，春季行情并不等同于全年上涨，局部最大值（local maximum）并不意味着全局最大值（global maximum）。部分年份如2014、2016和2018年，虽然年初出现阶段性上涨，但春节前后一个月整体走势却呈现下行态势，说明春季行情的出现需结合整体市场表现来判断。

主要观点

1. 春季行情的定义与观测

• 春节前后一个月的股市整体走势更能反映春季行情的实际情况。
• 2014、2016和2018年指数在节前节后均出现下跌，说明局部上涨不等于整体趋势性上行。
• 通过分析这些“非幸存者”案例，可以更全面理解春季行情的成因。

2. 春季行情的成因

• 风险偏好上升：一季度是经济数据与上市公司业绩的空窗期，市场对经济预期和政策变化的敏感度较高，风险偏好成为影响股价的重要因素。
• 超预期事件影响：如2014年IPO重启、2016年熔断机制实施、2018年业绩披露引发担忧等，均对风险偏好和市场情绪产生显著影响。
• ERP（股权风险溢价）变化：ERP与股市走势呈现负相关，ERP上行反映市场风险偏好下降，股价承压；ERP下行则往往伴随股价上涨。

3. 今年春季行情的展望

• 风险偏好处于低位：当前ERP接近历史极值区域，处于近12年以来5%分位的历史低位，市场风险已被充分定价，系统性风险蔓延可能性较小。
• 估值优势明显：A股估值处于历史25%分位，较全球主要权益指数更具性价比，为股市提供了一定的安全垫和向上弹性。
• 外部与内部因素支持行情：中美贸易磋商持续推进、央行流动性呵护加强、北上资金持续流入，均对春季行情形成支撑。

关键信息

春节前后一个月指数表现

年份	节前一个月指数点位	节后一个月指数点位	区间涨跌幅	区间最高涨幅	指数走势形态
2018	3,436.59	3,269.88	-4.85%	6.38%	节前冲高回落，节后震荡运行
2017	3,102.24	3,241.73	4.50%	5.33%	节前震荡运行，节后持续上行
2016	3,186.41	2,901.39	-8.95%	10.29%	节前大幅下调，节后震荡运行
2015	3,116.35	3,582.27	14.95%	16.46%	节前震荡回调，节后持续上行
2014	2,115.98	2,056.30	-2.82%	7.60%	节前持续下探，节后先涨后跌
2013	2,283.66	2,310.59	1.18%	8.54%	节前大幅上行，节后高位震荡回落

ERP与指数走势关系

• ERP与指数走势呈现明显的负相关性。
• ERP持续上行反映市场风险偏好下降，股价承压；ERP下行则常伴随股价上涨。
• 2014、2016、2018年初ERP均显著上行，呈现U型或W型走势，影响了春季行情的表现。

企业盈利与股市关系

• 企业盈利增速与股市短期走势关联性较弱，尤其从2014年开始。
• 2018年12月PPI同比增速大幅回落至0.9%，反映工业品通缩压力加大。
• 社会融资规模增速仍处低位，企业盈利短期难有明显改善。

支持春季行情的因素

• 中美贸易磋商：中美双方持续磋商，市场对达成某种协议持偏乐观态度。
• 央行流动性呵护：2019年春节前央行通过降准释放流动性，为市场提供支持。
• 北上资金流入：北上资金持续加码，反映A股性价比逐步提升。

结论

综合历史规律、风险偏好变化、企业盈利预期以及外部政策与资金动向，我们认为2019年春季行情有望再现。尽管存在商誉减值等短期风险，但整体来看，市场风险已被充分定价，估值处于历史低位，具备一定的安全垫与上涨弹性。同时，中美贸易磋商、流动性支持以及外资持续流入为春季行情提供了有利支撑。

风险提示

• 上市公司业绩超预期下行风险
• 中美贸易摩擦超预期升级风险
• 超预期政策风险

作者信息

刘东亮，资本市场研究所主管
联系方式：0755-82956697
邮箱：liudongliang@cmbchina.com

感谢朱肖炜对本文的贡献