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进口加工费大幅回升，国内外宏观潮流涌动总结

核心观点

• 宏观层面：美国1月CPI数据达7.5%，创近40年新高，美联储加息预期升温，3月加息概率较高，但具体幅度存在不确定性。加息前金属承压，加息后商品或企稳反弹。国内以稳增长为核心，2022年1月社融存量同比增加10.5%，宽信用政策如期而至，风险偏好增强。
• 基本面：进口锌精矿加工费环比大幅上升35美元/吨，国内加工费维持稳定。进口矿加工费的提升有助于缓解矿端紧张局面，可能带动国产矿加工费上行。冶炼端利润受限，主要依赖副产品硫酸收益。国内精炼锌产量同比减少，但部分区域炼厂减产超预期。
• 策略建议：短期锌价或高位震荡，建议观望。中长期需关注国内消费回暖情况，若政策落实到位，消费有望改善，支撑锌价上涨。

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产业基本面 - 供给端

2.1 锌精矿产量

• 全球锌精矿产量在2021年11月为113.51万吨，同比微增0.66%。
• 1-11月累计产量为1176.20万吨，同比增加4.6%。
• 矿产恢复不及预期，主要受疫情、物流及矿山品位下降影响，供应仍未明显加速。

2.2 锌精矿进口量及加工费

• 2022年12月中国进口锌精矿24.03万实物吨，1-12月累计进口364.12万实物吨，同比下降4.74%。
• 进口矿加工费从130美元/吨升至135美元/吨，进口矿“不划算”程度下降，或缓解国产矿紧缺。
• 国产矿加工费维持3750元/吨，未有明显上涨。

2.3 精炼锌产量

• 全球精炼锌1-11月累计产量为1278.02万吨，同比增加2.85%。
• 11月当月产量117.54万吨，同比下降1.38%。
• 中国1月精炼锌产量为51.76万吨，环比增长0.83%，但同比下降4.56%。
• 湖南、四川等地炼厂减产超预期，国内供应仍偏紧。

2.4 冶炼厂利润估算

• 锌矿恢复不及预期，国产矿加工费低位运行，但因精锌价格高位，利润尚可。
• 硫酸价格从1000元/吨降至470元/吨，压缩冶炼厂利润空间。
• 目前冶炼厂利润主要依赖副产品，不计副产品时利润约200元/吨。

2.5 精炼锌进口利润与进口量

• 2021年12月中国进口精炼锌1.03万吨，同比减少81.67%。
• 1-12月累计进口43.40万吨，同比减少19.83%，进口萎缩加剧。
• 2021年中以来，精炼锌进口持续亏损，进口窗口关闭。
• 随着国内稳增长政策落地，预计进口亏损将逐步改善。

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产业基本面 - 消费端

3.2 精炼锌初端消费

• 春节后下游尚未复工，初端消费仍处于季节性底部。
• 重点企业镀锌板带产销量维持稳定，五金生产景气指数未明显回升。

3.3 精炼锌终端消费

• 固定资产投资完成额累计同比增加0.21%，由负转正，改善明显。
• 基建投资有望在2022年上半年发力，一季度消费或有明显改善。
• 房地产加速下滑，竣工增速回落，地产政策边际松动，但市场仍未见底，对精锌消费构成拖累。
• 汽车产量在2021年12月同比增加2.35%，8个月来首次转正，1-12月累计产出增长3.40%。
• 家电产量同比降幅放缓，11、12月对锌需求边际改善，预计一季度仍可保持韧性。

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其他指标

4.1 库存

• 上期所锌库存为14.57万吨，周环比季节性累库5.34万吨。
• LME锌库存为15.19万吨，周环比去库0.31万吨，海外去库速度放缓。
• 国内锌社会库存为22.54万吨，周环比累库7.74万吨，略高于去年。

4.2 现货升贴水

• SMM0#锌对沪锌主力合约（03合约）的基差为150元/吨，对近月合约基差为1160元/吨。
• LME现货升水（LME0-3）报-5.5美元/吨，数月来首次结束升水，重回贴水。

4.3 交易所持仓

• 截至2月4日，LME锌投资基金净持有多单58008手，环比减少，看多情绪减弱。
• 截至2月11日，SHFE多单前十会员净多单为15292手，宏观波动下净多单下降。

4.4 供需平衡表

• 2021年全球精锌供需呈现短缺，产量虽创新高，但需求增幅更大。
• 2021年1-11月全球精锌消费为1288.2万吨，过剩量为-12.60万吨。
• 2022年一季度国内外炼厂供应放量受限，国内需求回暖是关键变量。

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