多行业联合报告：“前所未有”的大宗商品-240411-银河证券-17页_3mb

大宗商品价格“三个前所未有”现象及影响分析

一、大宗商品价格三大“前所未有”现象

1. 美元与原油价格同向运行（自2021年起）：美元与原油价格首次呈现正相关，传统负相关逻辑被打破，反映能源定价权反转及通胀预期变化。
2. 黄金价格脱离实际利率压制（自2023年起）：地缘政治冲突推动避险需求，美国实际利率维持高位仍未能抑制黄金上行，价格突破2300美元/盎司。
3. 铜价与螺纹钢价格分化（自美联储加息以来）：铜价已基本恢复至加息前水平，螺纹钢受中国房地产转型影响仍处于低位。

二、全球博弈与大宗商品定价权转移

• 能源国、制造国、金融国三者博弈加剧：能源价格上涨推高制造国成本，美联储控通胀削弱需求，中国能源结构以煤炭为主，受国际油价影响较小。
• 中国贸易顺差优势：新能源替代效应持续，而美国作为能源出口国在通胀与美元强势下受益。

三、美联储政策与科技股走势

• 降息路径预测：2024年CPI有望降至3.1%，理论上降息空间约100BP，但因财政扩张和能源价格反弹，实际降息概率偏低，预计6月或7月首次降息，全年两次共50BP。
• 科技股与大宗商品替代关系：油价上涨推高通胀，延迟美联储降息，压制科技股估值（如纳斯达克指数）。

四、地缘政治与供需格局对油价的影响

• 供给端：OPEC+减产延长支撑油价，中东地区红海危机及俄罗斯炼厂受袭可能加剧供应紧张。
• 需求端：美国炼厂开工率回升至88.6%，夏季消费旺季将推动原油需求进一步增长。
• 市场预期：预计2024年第二季度国际油价将显著上行，核心支撑位在835美元/桶之上。

五、中国能源结构与通胀韧性

• 煤炭主导的能源结构优势：2022年中国能源消费中煤炭占比56.2%，显著低于欧美发达国家，降低对国际油价依赖。
• 煤价下行趋势：供给端稳产增产政策及需求端淡季因素推动煤价回落，但通胀转正仍需政策支持。

六、风险提示

地缘冲突、政策滞后、情绪波动及能源价格剧烈波动可能对大宗商品市场产生重大影响。

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分析师（宏观）高明等｜中国银河证券研究院
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