20140428-华创证券-调味品行业_深度报告-舌尖美食的灵魂_投资价值再发现_28页_790kb

食品加工行业深度报告总结

核心内容概述

调味品行业作为中华饮食文化的重要组成部分，具备长期增长潜力。当前行业处于历史最好发展阶段，渠道力、创新能力和品牌知名度高的企业将成为市场主导力量。2001-2012年，行业收入复合增长率超过20%，利润总额复合增长率达27%，整体销售额超过2300亿元。未来3-5年，行业收入增速有望保持15%，主要受益于产品细分、品牌意识强化、消费升级和区域品牌全国化等因素。

主要观点

1. 行业发展趋势：

   • 产品逐步细分：消费者对调味品的多样化和便利性需求推动产品功能细分，如酱油细分为生抽、老抽、蒸鱼豉油等。
   • 品牌意识逐渐强化：消费者品牌偏好显著增强，品牌影响力直接决定市场占有率，行业集中度逐步提升。
   • 消费加速升级：随着消费者可支配收入增加，调味品消费支出持续增长，推动中高端产品发展。
   • 区域品牌全国化：人口流动和饮食习惯融合促使区域品牌向全国市场拓展，行业格局向全国性品牌集中。

2. 行业增长空间：

   • 餐饮渠道：未来5年复合增速可达15%，主要由餐饮行业增长和调味品消费占比提升驱动。
   • 家庭消费渠道：量价齐升，预计未来5年酱油行业吨价涨幅5%，销量增长15%，带动行业收入增速20%。
   • 工业渠道：平稳增长，目前占行业总销售额约30%，未来仍有较大发展空间。

3. 企业发展路径：

   • 第一阶段：单品突破：企业集中资源推广主打产品，提升品牌知名度和市场占有率。
   • 第二阶段：多品类拓展：企业通过新品导入和品类扩展实现盈利释放。
   • 第三阶段：多元化或国际化发展：企业通过扩展业务范围或进入海外市场获取新增长点。

关键信息

• 行业现状：2013年调味品行业收入增速放缓，但未来3-5年仍有望保持15%的复合增长。
• 重点子行业：
  • 酱油行业：行业集中度偏低，龙头企业如海天味业、加加食品和中炬高新具备竞争优势，预计未来进入“挤压式”竞争阶段。
  • 食醋行业：人均消费量较低，但随着健康意识提升，行业集中度有望提高，龙头企业如恒顺醋业具有发展潜力。
• 重点公司分析：
  • 加加食品：2014年产能瓶颈将缓解，预计收入增速接近20%，实行大单品战略，有望实现全国化突破。
  • 恒顺醋业：作为镇江香醋代表，具备较强的市场竞争力，正在通过产品多元化和渠道拓展提升业绩。
  • 海天味业：已进入多品类拓展阶段，渠道建设推进，产品组团优势增强，业绩稳定增长。
  • 中炬高新：处于多品类导入前期，预计2014年为业绩小年，但未来增长趋势确立。
  • 涪陵榨菜：在做强主业的基础上，拓展萝卜干、海带丝等新品类，为公司注入新成长动力。
  • 佳隆股份：具备复制涪陵榨菜发展路径的潜力，但暂不评级。

风险提示

1. 食品安全事件：可能影响企业业绩释放。
2. 餐饮行业增速下滑：若持续下滑，将对调味品行业产生压力。
3. 国外资本渗透：可能影响国内调味品企业的市场地位。
4. 估值较高：市场风格转换时，部分公司短期股价波动可能较大。

投资建议

• 推荐公司：加加食品、恒顺醋业、海天味业、中炬高新、涪陵榨菜。
• 暂不评级公司：佳隆股份。

行业评级

• 行业评级：推荐
• 评级变动：首次评级

附录：重点公司盈利预测与PE估值（单位：元）

公司名称及代码	2013A	2014E	2015E	2016E	PE估值（2013A）	PE估值（2014E）	PE估值（2015E）	PE估值（2016E）
加加食品(002650)	0.70	0.77	1.00	1.30	25.74	23.40	18.02	13.86
恒顺醋业(600305)	0.15	0.34	0.49	0.65	100.72	45.56	31.61	23.83
海天味业(603288)	2.26	2.67	3.20	3.80	29.89	25.30	21.11	17.78
中炬高新(600872)	0.27	0.34	0.44	0.57	37.91	29.79	23.02	17.77
涪陵榨菜(002507)	0.91	1.12	1.37	1.67	34.70	28.20	23.05	18.91
佳隆股份(002495)	0.12	0.14	0.17	0.21	68.44	59.51	49.59	41.33

图表目录（部分）

• 图表1：2001年以来调味品行业销售额及增速情况
• 图表2：2001年调味品行业利润总额及增速情况
• 图表3：2013年食品饮料部分行业销售利润率的比较
• 图表4：1999年以来调味品行业的销售利润率
• 图表5：2009-2012年部分上市调味品企业广告投入占比
• 图表6：中国和日本酱油行业集中度对比
• 图表7：国内食醋行业集中度情况
• 图表8：1995年以来城镇居民人均调味品消费支出变化
• 图表9：调味品行业渠道分布
• 图表10：2000-2013年国内餐饮业营业额及同比增速
• 图表11：中国和世界调味品销售收入占餐饮消费总额对比
• 图表12：2013-2017年餐饮渠道调味品收入及增速预测
• 图表13：中国大陆、韩国、台湾和日本人均酱油食用量对比
• 图表14：生抽和老抽产品对比
• 图表15：广东和北方市场生抽和老抽消费量占比
• 图表16：酿造酱油两种工艺对比
• 图表17：2012年龟甲万日本本土和海外收入占比
• 图表18：2012年龟甲万收入构成
• 图表19：2012年亨氏收入区域分布情况
• 图表20：2012年亨氏收入构成情况
• 图表21：国内部分调味品企业发展阶段分析
• 图表22：2002-2013年酱油行业产量及增速
• 图表23：2005-2013年酱油行业销售额和利润总额及增速
• 图表24：2012年国内酱油产量前5名公司情况
• 图表25：海天味业、中炬高新和加加食品渠道情况对比
• 图表26：中国、美国和日本人均食醋量对比
• 图表27：食醋功能及其原理
• 图表28：2012年国内食醋产量前5名公司情况

前言简述

调味品行业是中华饮食文化的重要组成部分，具有长期增长潜力。随着《舌尖上的中国·第二季》的热播，消费者对美食的追求再度升温，相关公司业绩受益。目前行业处于历史最好阶段，预计未来3-5年保持15%的复合增速。

行业发展路径启示

国内外优秀调味品企业普遍经历“单品突破—多品类拓展—多元化或国际化”三阶段发展。目前海天味业已进入多品类拓展阶段，加加食品仍需大单品突破，其他公司如恒顺醋业、中炬高新、涪陵榨菜等处于不同阶段，未来值得关注。

总结

调味品行业在未来3-5年内将持续增长，主要受益于产品细分、品牌意识强化、消费升级和区域品牌全国化趋势。重点推荐加加食品、恒顺醋业、海天味业、中炬高新和涪陵榨菜，这些公司具备较强的渠道力和产品创新能力，有望在行业集中度提升和消费升级背景下实现业绩增长。