20201015-中泰证券-若羽臣-003010.SZ-母婴美妆五星TP_受益品类线上化_22页_1mb

若羽臣（003010）化妆品行业分析总结

核心内容

若羽臣是一家专注于母婴、美妆个护、保健品等领域的电商代运营服务商，股权结构集中，实控人为王玉、王文慧夫妇，合计持有公司53.32%股份。公司为88家国内外知名品牌提供代运营、品牌营销及分销服务，其中国际品牌占比超过90%，且多为二三线品牌，有助于提升公司的溢价能力。

主要观点

• 行业趋势：疫情常态化加速消费场景线上转移，推动代运营行业步入红利期，尤其是母婴、美妆、健康等品类线上渗透率提升，为公司带来增长机遇。
• 公司优势：公司具备全链路/渠道优势，擅长品牌挖掘与策划，轻资产模式毛利率高于同业，组织架构与数据驱动运营体系提升服务效率。
• 财务表现：公司2018-2020年营业收入与净利润均保持较快增长，盈利能力处于行业中上水平，但轻资产业务占比偏低，仍有提升空间。
• 盈利预测：预计公司2020-2022年营收分别为11.63亿元、13.72亿元、15.9亿元，归母净利分别为1.03亿元、1.23亿元、1.45亿元，对应2020年PE为51倍，估值略低于同业，但未来成长性良好。

关键信息

公司概况

• 成立于2011年，2013年切入母婴领域，后拓展至美妆个护和保健品。
• 服务客户包括美赞臣、强生、善存、肌美精等88家品牌。
• 业务包括代运营（零售及服务费）、渠道分销、品牌策划，2019年收入占比分别为37%、44%、12%、7%。

行业分析

• 电商+代运营加速渗透，行业进入红利期。
• 母婴、美妆、健康等品类线上渗透率较低，未来增长潜力大。
• 2024年预计GMV空间达6607亿元，CAGR为18%。
• 跨境品牌代运营需求旺盛，80%-90%的国际品牌选择代运营服务，公司具备较强的服务能力与稳定性。

公司优势

• 组织架构：设立商务拓展中心，专注于品牌挖掘，提升品牌孵化成功率。
• 数据驱动：通过自主建设的商业智能系统实现精细化运营。
• 品牌策划：公司是仅有的两家覆盖品牌策划业务的代运营服务商之一，2019年品牌策划业务收入占比6.68%，毛利率33.66%。
• 渠道多元：覆盖天猫、京东、唯品会、苏宁、网易考拉等多平台，具备多渠道拓展能力。

财务对比

• 人效：人均收入高于宝尊及网创，但低于丽人丽妆。
• 成长能力：2016-2019年营收增速分别为100%、80%、39%、3%，归母净利增速分别为509%、94%、34%、12%。
• 盈利能力：毛利率低于同业，净利率稳定在8%左右，高于丽人丽妆和宝尊。
• 营运能力：应收账款与存货周转率均高于宝尊，但因分销业务占比高，低于丽人丽妆和壹网壹创。

投资建议

• 首次覆盖，给予“买入”评级。
• 公司有望受益于母婴、美妆、健康等品类线上渗透率提升，享受代运营行业红利。
• 估值略低于同业，但增长潜力大，未来盈利可期。

风险提示

1. 品牌流失风险：部分头部品牌可能收回代运营权，影响公司收入。
2. 市场竞争加剧风险：代运营行业门槛较低，新玩家可能加剧竞争。
3. 宏观经济衰退风险：化妆品作为可选消费品，受宏观经济影响较大。
4. 市场容量不达预期风险：市场空间测算基于一定假设，存在不达预期的可能。

总结

若羽臣凭借其在母婴、美妆、健康等垂直品类的代运营能力，以及多元化的渠道布局和强大的品牌策划能力，在代运营行业中占据重要地位。随着线上消费趋势的持续增强，公司有望持续受益于品类线上渗透率提升，实现业绩增长。尽管当前估值略低于同业，但公司具备较强的盈利能力及增长潜力，未来发展前景良好。