基金池构建研究报告系列之三：换手率在主动管理偏股基金筛选中的应用-20190121-上海证券-14页_866kb

换手率在主动管理偏股基金筛选中的应用总结

核心内容

换手率是衡量基金经理投资效率的重要指标，用于反映基金在一定周期内买卖股票的频率。本报告通过实证分析探讨了我国主动管理偏股基金的换手率与基金业绩之间的关系，并提出了基于门限回归模型的最优换手率区间。

主要观点

• 换手率定义：换手率是衡量基金交易频率的指标，计算方式为买入或卖出股票总额的最小值与平均持股市值的比值。
• 中美换手率差异：美国股票型基金年均换手率约为 $57%$，而我国偏股基金自2011年以来年均换手率在 $200% - 400%$ 之间，远高于美国。
• 换手率与业绩关系：自2015年以来，我国偏股基金的夏普比率与换手率呈现倒“U”型曲线关系，即换手率适中时，基金业绩表现更优。
• 最优换手率区间：基于门限回归模型分析，我国主动管理偏股基金的最优换手率区间为 $112.00%$ 至 $287.55%$，即基金经理在约四个月到一年的周期内进行一次“洗牌”操作，可能带来更优表现。
• 换手率对业绩延续性的影响：限制换手率在最优区间内，有助于提高基金评级和排名的延续性，提升历史业绩的参考价值。

关键信息

1. 换手率影响因素

• 主观因素：基金经理的投资风格（如长期投资或短线交易）。
• 客观因素：基金规模、申赎频率、市场波动性等。

2. 市场差异原因

• 市场有效性：美国市场有效性较高，基金经理更倾向于长期投资；我国市场存在更多短期机会，基金经理更倾向于频繁交易。
• 投资者结构：美国以机构投资者为主，偏好长期持有；我国个人投资者占比较高，更关注短期收益。
• 考核周期：美国基金考核周期较长，鼓励长期策略；我国考核周期较短，基金经理更倾向于灵活调仓。
• 税收政策：美国基金需缴纳资本利得税，限制了频繁交易的动机；我国则无此限制。

3. 实证分析结果

• 样本与时间范围：2015年至2017年，共349只基金。
• 门限回归模型：结果显示单一门限和双重门限模型在 $5%$ 显著性水平下显著，三重门限未通过检验。
• 换手率区间：最优换手率区间为 $112.00%$ 至 $287.55%$。
• 换手率与业绩表现：在该区间内的基金，其收益率和夏普比率中位数均优于换手率过低或过高的基金。

4. 实际应用效果

• 基金评级延续性：限制换手率在最优区间后，基金高评级留存度提高，如2017年高评级基金留存度由 $35.66%$ 提高至 $54.17%$。
• 基金排名延续性：限制换手率后，排名上游基金留存度也有所提升，如2016年排名上游基金留存度提高至 $49.15%$。
• 滞后应用：换手率具有一定的滞后性，可作为历史业绩参考的辅助指标。

结论

换手率在主动管理偏股基金筛选中具有重要参考价值。虽然我国基金市场换手率普遍高于美国，但通过门限回归模型分析，得出适中换手率区间（$112.00%$ 至 $287.55%$）有助于基金业绩表现的提升。在基金池构建中，结合换手率与基金评级、排名进行筛选，可以提高历史业绩的延续性和可参考性。因此，基金筛选时应结合我国市场特点，对换手率进行相对优选，而非简单参照国际标准。