未预期盈余的事件效应及增强策略：基于投资者有限注意的视角-20210805-招商证券-24页_823kb

专题报告总结：未预期盈余的事件效应及增强策略

核心内容

本报告研究了A股市场中未预期盈余的事件效应，并探讨了如何通过投资者有限注意的视角，利用公司业务复杂度和市场关注度对未预期盈余事件进行二次分组，以增强策略收益。

主要观点

• 未预期盈余的事件效应：公司发布业绩公告后，其股票在之后60天内存在显著的盈余漂移现象。业绩显著高于预期的公司平均累计超额收益为4.59%，而业绩显著低于预期的公司平均累计超额收益为-2.23%。
• 提前反应现象：无论是业绩显著超预期还是不及预期的公司，其股价在事件发生前60天内均存在提前反应的现象。
• 投资者有限注意：由于投资者注意力有限，其对信息的处理能力受限，导致市场对不同公司信息的反应存在差异。业务复杂度高的公司，由于投资者难以准确解读其盈利信息，更容易出现市场预期偏差，从而在事件后产生更大的超额收益或亏损。
• 关注度的影响：公司所受关注度（如卖方分析师覆盖数量、平均换手率）对未预期盈余事件效应也有显著影响。在2017年之前，卖方分析师覆盖数量具有较好的分组效果；而在2017年之后，随着市场风格变化，该指标的区分能力下降。平均换手率作为关注度代理变量，在不同业绩预期下表现出较好的区分效果。

关键信息

1. 未预期盈余的衡量方式

• 标准化未预期收益（SUE）：定义为实际每股收益与分析师一致预期每股收益的差除以过去8个季度盈余增长率的标准差。
• 两种SUE计算方式：
  • $SUE_{i,t} = \frac{e_{i,t} - f_{i,t}}{\sigma_{i,t}}$
  • $SUE_{i,t} = \frac{e_{i,t} - f_{i,t}}{P_i}$，其中 $P_i$ 为盈余公告日前5个交易日个股收盘价的平均值。

2. 事件效应分析

• 业绩显著高于预期：在事件后60天内，平均累计超额收益为4.59%，其中业务复杂公司的累计超额收益为4.52%，高于业务简单公司的2.78%。
• 业绩显著低于预期：在事件后60天内，平均累计超额收益为-2.23%，其中业务复杂公司的累计超额收益为-3.02%，低于业务简单公司的-1.42%。
• 换手率分组效果：在事件后60天，低换手率公司的累计超额收益显著高于高换手率公司。例如，业绩显著高于预期的低换手率公司平均超额收益为5.35%，而高换手率公司为4.79%。

3. 增强策略效果

• 业务复杂度分组：通过业务复杂度（HHI）进行二次分组后，业务复杂公司的超额收益显著高于业务简单公司。对于业绩显著高于预期的公司，业务复杂公司超额收益为4.52%，业务简单公司为2.78%。对于业绩显著低于预期的公司，业务复杂公司超额收益为-3.02%，业务简单公司为-1.42%。
• 市场关注度分组：以机构覆盖数量和平均换手率作为市场关注度的代理变量，发现2017年以前，机构覆盖数量对业绩显著高于预期公司的分组效果较好，而近年来随着市场风格变化，该变量的区分能力下降。平均换手率作为关注度代理变量，在不同业绩预期下表现出较好的区分能力。

4. 2020年度未预期盈余情况

• 业绩显著高于预期：2020年有312家公司业绩显著高于预期，其中业务复杂公司的累计超额收益为4.47%，业务简单公司为-5.63%。
• 业绩显著低于预期：2020年有557家公司业绩显著低于预期，其中业务复杂公司的累计超额收益为-6.00%，业务简单公司为-0.69%。

结构清晰总结

一、未预期盈余的事件效应

• 业绩显著高于预期的公司，其股价在公告前后均表现出显著的超额收益，且盈余漂移效应明显。
• 业绩显著低于预期的公司，其股价在公告前后也存在显著的超额亏损，但效应相对较小。
• 无论业绩是否超预期，股价在公告前60天内均存在提前反应。

二、增强策略分析

1. 公司业务复杂度

• 业务复杂度较高的公司，其超额收益或亏损在事件后60天内更加显著。
• 使用赫芬达尔—赫兹曼指数（HHI）衡量主营业务的复杂度，HHI越大，业务越集中，复杂度越低。

2. 公司所受关注度

• 以机构覆盖数量和平均换手率作为市场关注度的代理变量，发现其在不同业绩预期下具有不同的分组效果。
• 2017年以前，机构覆盖数量对业绩显著高于预期的公司具有较好的分组效果，而近年来该变量的区分能力下降。
• 平均换手率作为关注度代理变量，在业绩显著高于预期和低于预期的公司中均表现出较好的区分效果。

三、2020年度分析

• 业绩显著高于预期：业务复杂公司的累计超额收益为4.47%，业务简单公司为-5.63%。
• 业绩显著低于预期：业务复杂公司的累计超额收益为-6.00%，业务简单公司为-0.69%。
• 通过换手率进行分组后，低换手率公司的累计超额收益更显著。

风险提示

• 本报告基于历史数据，当市场环境变化时，存在模型失效的风险。
• 报告结论不构成投资建议，仅供参考。

附录：研究团队

• 任瞳：招商证券研究发展中心执行董事，量化与基金评价团队负责人，具有丰富的证券研究经验。
• 周靖明：武汉大学金融工程硕士，6年量化策略研究开发经验，研究方向包括多因子量化选股、另类Alpha研究等。

投资评级定义

• 短期评级：
  • 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
  • 审慎推荐：公司股价涨幅在基准指数5%-20%之间
  • 中性：公司股价变动幅度在基准指数±5%之间
  • 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上
• 长期评级：
  • A：公司长期竞争力高于行业平均水平
  • B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
  • C：公司长期竞争力低于行业平均水平
• 行业投资评级：
  • 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
  • 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
  • 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数